中金发表海外市场明年展望报告表示，2023年的走向关键在中美，中美解决各自约束的程度和先后顺序将决定未来出路和配置方向的三种路径，在基准路径：美国先解决通胀和紧缩约束，明年上半年逐步缓解、美债利率明显下行，中国政策调整还需要时间并延续弱复苏格局；此时可以类比2019年逻辑，美债、黄金和美股成长股依次迎来配置时机；但美元维持强势，新兴市场仍有压力，A股整体或好于港股、结构行情继续。 若是悲观路径，美国高通胀持续更久甚至再度失控、中国政策优化后置短期增长压力增加；美股和美债都有进一步压力，美元流动性收紧，进而导致全球高杠杆下的「灰犀牛」风险逐步暴露；美元强、新兴承压，A股好于港股，结构性行情继续、中国债券则因政策对冲或还有一定空间。 若是乐观路径，中国政策优化发力前置引领全球增长修复，此时可类比2017年逻辑；新兴市场特别是是港股领先、人民币企稳甚至走强、美元逐渐趋弱、全球风险偏好改善。 中金指，中国并不面临欧美的高通胀和紧缩约束，但问题是投资回报率降得比融资成本更快，进而导致持续宽松的流动性无法传导到信用扩张和主体消费与投资意愿。中国目前通胀水平处于相对低位，其背后主要原因为局部疫情反复拖累需求下滑。在此背景下，内地政策和流动性疫情后持续维持宽松，2020年以来准备金利率、LPR及MLF等关键利率均多次下调，带动融资成本不断下行。然而，局部疫情反复和近期地产信用风险拖累内地经济修复，因此投资回报率回落且快于融资成本。 对应到资产表现上，2021年3月以来中国维持在成长股跑赢阶段，成长股相对较高的收益一定程度补偿了回落较快的投资回报率。由于增长弱复苏且修复慢于预期，资产轮动周期一直未能转向下一阶段，若后续政策发力支撑增长向好，周期、大宗商品等将迎来配置机会。当前的核心问题是如何激发增长预期，将流动性转化为增长。后续关键在于如何提振信心，进而改善居民端融资需求以带动主体投资意愿。