作者：鮑榮富等 

來源：華泰建築建材研究

核心觀點

業績符合預期，維持“買入”評級

公司發佈19年三季報，19年前三季度實現營收9736億元，yoy+15.8%，歸母淨利潤300億元，yoy+9.8%，符合市場的預期，扣非歸母淨利增速4.4%，我們判斷與企業合併收益及壞賬衝回好於18年同期有關。19年前三季度CFO淨額-1067億元，同比多流出417億元，收現比113%，同比升13pct。我們認為公司Q3業績增速環比提升顯著（14pct），基建收入增速回暖，地產結算加快，且投資性物業仍存在較大升值空間，較高的ROE對長期投資者具備吸引力，預計19-21年EPS為1.01/1.12/1.24元，對應目標價6.97-7.58元/股，維持“買入”評級。

基建收入增長回暖，地產結算加快推動單季毛利率提升

Q1/Q2/Q3單季度收入增速10.2%/21.7%/14.6%，Q3收入增長有所放緩，其中Q3房建/基建/地產收入增速6.7%/19.8%/36.2%，環比Q2分別變化-20/19/5pct，房建增速高位回落，基建收入增速明顯回暖，地產結算繼續加快。我們認為Q4公司基建訂單有望加快轉化，過去幾個季度新簽訂單連續高增長對收入端的提振有望延續。19年前三季度公司毛利率10.4%，較去年同期下降0.06pct，其中房建/基建/地產毛利率分別變化-0.4/-0.5/-0.5pct，19Q3單季度毛利率11.2%，同比提升0.7pct，主要與高毛利率的地產業務結算加快有關。

Q3利潤增長提速，財務費用率改善，盈利能力增強

Q1/Q2/Q3單季度歸母淨利增速8.8%/4.2%/18.5%，Q3業績加速主要系：1）少數股東損益環比減少75%，與H1永續債利息計提較多有關，下半年對利潤影響減少；2）高毛利率的地產業務結算加快以及資產減值損失衝回；3）財務費用同比減少21%。19Q1-3公司資產減值（含信用）損失同比減少71%，銷售/管理（含研發）/財務費用率分別為0.3/2.5/0.8%，同比變化0.02/0.41/-0.37pct，綜合影響下，19Q1-3公司淨利率4.5%，同比上升0.02pct。19Q1-3資產負債率76%，同比下降0.52pct，總資產/應收賬款/存貨週轉率分別為0.51/6.01/1.45次，同比上升0.01/0.17/0.21pct。

業績增長穩健，維持“買入”評級

19Q1-3建築業務新簽訂單同比增長6.3%，其中房建/基建/設計同比變動17.2%/-24.8%/-1.9%，9月單月新簽訂單同比增長6.5%，房建/基建/設計同比分別變動-2.8%/+58.2%/+60%，基建訂單改善明顯，前三季度地產銷售額同比增長30.4%，地產銷售持續高增長，為後續業績增長提供保障。由於此前房建業務收入增速和毛利率預測略高，根據前三季度情況，我們略微調低，調整後19-21年EPS為1.01/1.12/1.24元（前值1.03/1.15/1.26元），當前可比地產/建築公司19年Wind一致預期PE6.9/7.3倍，認可給予公司19年6.9-7.5倍PE，目標價6.97-7.58元，維持“買入”評級。

風險提示：地產銷售額高增長持續性不及預期，工程毛利率下行超預期。

公司近期經營一覽

PE/PB - Band

盈利預測