本文来自格隆汇专栏：天风宏观宋雪涛 作者：宋雪涛 孙永乐

今年以来，消费持续改善，社零增速整体回升的同时，不同类别的消费品走势分化。社零整体呈现为——服务消费强、商品消费弱。其中，商品消费又呈现出——出行和必需消费强、汽车和其他可选消费持续修复、地产消费持续偏弱。

一、出行消费——补偿性复苏后逐渐回归正常化

年初以来随着线下消费场景修复，出行相关消费增速持续位于高位，这表明今年居民的消费意愿并不弱。低于疫情前（2017-2019年）均值2.9个百分点。

1）1-10月包含餐饮的居民出行消费两年复合同比增速为6.2%，明显高于社零3.7%的两年复合增速。

2）今年前三季度居民人均消费支出中，教育文化娱乐支出、交通通信支出同比增长16.4%和11.3%，明显高于9.2%的居民人均消费支出。

3）10月出行消费整体依然维持高位，但受8、9月份暑期出行消费的透支影响，增速小幅回落，这类似于年初居民报复性的出行消费复苏透支了二季度相关消费。另外，今年中秋国庆假期的前两天在9月，对10月出行消费的环比增速和两年复合增速也有影响。

4）考虑到积压的居民出行消费意愿已经经过了多轮释放（五一、暑假、十一等），后续出行类消费增速可能较难明显超过当前水平。

二、地产相关消费——占比持续回落，同比继续下滑

从历史数据来看，商品房销售小幅领先于地产相关消费，因此今年地产相关消费疲弱明显是受到了2021年下半年以来商品房销售持续下行的影响。低于疫情前（2017-2019年）均值10.9个百分点。

1）今年1-10月商品房销售面积同比-7.8%，地产销售尚未见底。这也导致地产相关消费持续回落且未见明显企稳，并拖累了今年整体商品消费增速。

2）地产消费在居民消费里的比重进一步下降。今年1-10月，家具等地产相关消费占社零比重从2017年高点10%以上已经回落至7%。而过去和地产紧密相关的汽车消费现在已经独立于地产持续走高。

三、汽车消费——高端车类似改善房，普通车类似刚需房

今年以来在政策发力、厂商主动降价、居民出行需求提高等因素的作用下，居民购车需求持续回暖，汽车零售累计两年复合同比增速从年初的-3%持续提升至10月的3%。

1）30万以上高端车型的销售增速明显高于普通车型。高端车类似于商品房里的改善型住房，对应了高收入群体的换购需求，而高收入群体是过去几年中真正积攒了“超额储蓄”的人群，这也让今年高端车的销售增速可以从年初以来就保持高位。1-10月30万以上乘用车销量同比增长30%，大幅高于3.2%的乘用车总增速。 

2）普通车和居民的消费能力直接相关，今年居民消费能力的恢复是一个渐进式过程，上半年居民平均消费倾向还明显低于疫情前水平，三季度平均消费倾向69.8%已经高于疫情前（2017-2019年）2.4个百分点。所以普通车型的销售增速年初时还位于低位，到了下半年已经明显回升，30万以下车型累计同比增速从今年3月的-16.9%回升至10月的7.3%。

四、可选消费——单月增速波动较大，但整体增速回升

今年可选消费复苏缓慢既体现了年初居民消费能力的不足，又反映出居民消费能力在资产负债表修复之后正在逐渐改善。

1）相比于出行相关消费（如餐饮等），今年以手机为代表的可选类商品消费修复进度明显偏慢，但韧性较强。如通讯器材类商品零售累计同比增速从年初的-8.2%持续回升至10月的5.2%，两年复合增速从-1.9%回升至2.1%。

2）可选消费的缓慢修复或表明伴随着居民收入端的持续企稳，提前还债意愿的回落，居民部门的消费能力正在逐渐修复（详见《居民消费能力修复的几大证据》）。消费的复苏也正在从餐饮等服务消费向更广泛的商品类别上蔓延。

3）但是相比疫情前，目前可选商品消费增速依旧低于2017-2019年均值增速5.3个百分点，差距仅次于地产类消费。说明尽管当前居民消费能力相比今年上半年有所修复，但是相比疫情前还是有明显受损。

当前居民实际可支配收入增速已经超过了实际GDP增速，资产负债表受损也得到了一定的修复，消费倾向也回归正常，但是收入增速低于疫情前的部分可能难以逆转。

4）继续关注可选类消费的修复。虽然可选消费近期增速回暖，但相比于2017-2019年均值差距依旧较大，居民消费能力还有进一步修复空间。消费的边际增量可能出现在中低端的可选消费品上，以手机等为代表的可选消费品还有修复空间。

五、必需消费——增速中枢下台阶，但波动较小

1）在居民各类消费中，必需消费如粮油食品、中西药品等都是刚性支出，受外部扰动较小，即使在2022年粮油食品也依旧实现了8.7%的增速。

2）今年1-10月必需消费两年复合增速6.5%，在各项消费中位居第一，距离疫情前（2017-2019年）的差距较小，也没有明显的透支效应，所以当前必需消费的增速基本上代表了疫后经济正常化的增速水平。

风险提示

居民消费低于预期，居民收入不及预期，地产对消费拖累

注：本文来自天风证券股份有限公司发布的《五类消费的不同复苏状态》，报吿分析师：宋雪涛 SAC 执业证书编号: S1110517090003，孙永乐 SAC执业证书编号: S1110523010001

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