事件描述 三峰环境2022 年上半年实现营业收入28.57 亿元，同比下降7.76%，归母净利润5.90 亿元，同比下降22.24%，扣非归母净利润5.80 亿元，同比下降22.84%。其中Q2 营业收入13.12亿元，同比下降12.51%，归母净利润2.85 亿元，同比增长28.87%，扣非归母净利润2.80 亿元，同比增长29.47%。 事件评论 上年同期一次性国补基数较高，剔除此影响归母净利润同比增长30.30%。三峰环境采用了保守的国补处理方式，对于未纳入国补补贴名录的项目对应的国补不确认收入（确认成本），待到项目正式纳入国补后前期累积拖欠的国补将一次性确认收入。由于成本在前期已经支出，因此一次性确认的国补类似税前利润，对毛利率及净利润的贡献弹性较大。公司涪陵、百果园和库尔勒等项目于2021Q1 纳入国补目录带来约38,486 万元的累积未确认国补收入，导致2021H1 收入利润基数较高，剔除此影响后2022H1 归母净利润同比增长30.30%。单2 季度来看，公司利润恢复正常增长，主要原因在于公司新增投运项目较多，新增贡献运营利润。 新项目按计划投运，垃圾处理能力不断提高。上半年公司控股的秀山项目、西昌项目（二期）及武隆项目正式建成投运，新增垃圾处理能力1,600 吨/日，同时，公司参股的抚顺项目、安阳项目及焦作项目也已并网发电。截至2022 年6 月末，公司共投运垃圾焚烧发电项目37 个（含参股项目），设计处理规模合计约43,150 吨/日，其中公司控股项目33个，设计处理规模合计约35,000 吨/日。公司在建及筹建垃圾焚烧发电项目共15 个（含参股项目），设计处理规模合计13,700 吨/日，其中綦江项目、合川项目、会东项目、抚顺项目、安阳项目等已进入试运行阶段。新增项目带动下，公司上半年各控股项目合计完成垃圾处理量605.22 万吨，同比增长约21.2%；实现发电量24.17 亿度，同比增长23.5%，上网电量 21.25 亿度，同比增长22.97%。 财务费用率有所提升，管理费用率有所下滑。2022 上半年公司期间费用率为9.93%，同比下降2.13pct，其中销售费用率略微下降0.07pct 至0.25%，管理及研发费用率下降3.13pct 至4.50%，部分原因在于公司将固定资产修理费用从管理费用调整至营业成本，财务费用率提升1.09pct 至5.19%，主要原因在于建造高峰期借款资金增加较多所致，预计随着公司项目逐渐投产，建造资本开支下滑，财务费用率或将有所降低。 公司上半年中标昆明项目二期800 吨/日，此外三峰卡万塔及三峰科技中标多套设备供货合同，设备订单及垃圾焚烧项目持续投运推动业绩持续提升。预计公司2022-2023 年归母净利润分别为12.46 亿元、15.24 亿元，同比分别增长0.6%、22.3%，对应PE 分别为9.7x、7.9x、维持“买入”评级。 风险提示 1、项目进度低于预期风险； 2、设备订单转化为收入低于预期。