今年，中國股票市場表現確實拉胯。創業板指已經創下1年來新低，現價逼向去年4月最低點。滬指尚可，今年累計上升3.7%，但指數有些失真，有中特估大票苦苦撐盤。

港股作為離岸市場，就像被拋棄的孩子一樣，恒指高點回撤20%，恒生科技指數回撤25%，雙雙進入技術性熊市範疇。

面對這行情，股民惱火，基民也不好過。一位基民苦中作樂，寫了一段文言文：

吾入此基，已一年有餘，身心俱疲，方知搬磚為正道。憶往昔，日日搬磚不得有閒，雖苦役，但日有盈餘，體乏而心寬矣，夜亦可寐然，天有不測風雲，人有旦夕禍福。一日忽而得知有此一神基，升勢兇猛，勢不可擋，吾甚喜，世間竟有此致富良基，故棄磚而滿倉入錢財終散盡乎。

01

為何股市會如此邋遢？

現實弱，預期也弱。

今年前4月，規模以上工業企業營收為41.07萬億元，同比增長0.5%。而利潤總額為20328.8億元，同比下降20.6%。要知道，2022年工業行業佔全國各行業累計增加值的比重高達33%，遠超批發零售業、金融業、農林牧漁、建築業、房地產業等個位數佔比。

工業品上游對應着大宗商品，有一些壓力釋放，下游對應着消費者，但需求偏弱，導致工業品價格下降，即PPI轉負，對於盈利傷害不小。

從工業行業經營數據側面反應，A股大多上市公司可能均面臨這樣的尷尬局面——增收不增利，對於估值的壓制會比較明顯。

再看國家統計局公佈的最新5月份PMI數據。製造業PMI為48.8%，比上個月下降0.4個百分點，低於預期的49.4%。這是連續3個月下降，且創5個月新低。

分企業規模看，大型企業PMI為50%，較上月略升0.7%。而中小企業雙雙下滑至少1.1個百分點。從分類指數看，新訂單指數為48.3%，比上月下降0.5個百分點，表明製造業市場需求繼續回落。

另外，新出口訂單為47.2%，較4月繼續下滑0.4個百分點。可見在海外主要經濟體在持續加息與高通脹的背景下，對於實體經濟的衝擊開始逐步顯現。接下來，歐美經濟體可能還會陷入衰退，新出口訂單可能還會繼續下降，拖累國內經濟復甦。

此外，5月主要原材料購進價格大幅下滑5.6個百分點，主要是因為全球大宗商品處於持續下降通道之中。5月出廠價格也僅有41.6%，創下多年新低（刨除2022年7月的40.1%）。

從PMI數據來看，5月份宏觀經濟表現仍然壓力較大。現在，金融市場一直期待政策來進行逆週期調節。但政策定力十足，4月底召開的政治局會議就已定調了。

Why？

過去很多年，一旦經濟承壓，政策多半會開啟逆週期調節，最好用的手段之一便是通過基建來託底，穩固定投資。然而，疫情三年，對政府的資產負債表衝擊不小。並且房地產增速往下走，沒有太多的賣地收入，財政支出很多又是剛性的，對基建像往常一樣大規模投入，亦或是大搞財政刺激，其實不太現實了。今年我們也看到了，基建增速也下來了。

政策還有一把好手，就是通過貨幣政策來刺激。央行出來的是基礎貨幣，從去年開始上游貨幣供給就很充裕，但下游實體經濟依舊比較飢渴。主要是因為房地產作為過去很多年信用擴張的渠道，發生了深刻變化，導致貨幣乘數下降了，流動性傳導不那麼流暢了。

並且，對於經濟的底層邏輯，已經從過去的“發展”轉變為“發展”與“安全”並重，也意味着實體經濟戰略選擇的轉折。過去靠房地產老路拉動經濟增長的模式已經走入了尾聲，未來要依靠高端製造業、現代農業化等新型增長引擎。

這也意味着政策的目標函數不僅僅是“增長”了，而是兼顧“安全”。安全有很多方面的含義，包括經濟安全、糧食安全、地緣安全等等。以上也解釋了為何政策會很有定力。

當然，如果今年外圍加速出現衰退，那麼內外需都承壓明顯的話，短期政策應該還是會出台的。當目前看，還沒有到哪一步，市場預期政策還是比較弱的。

這樣一來，多個市場持續承壓下跌。

02

面對現在的行情，股民遭遇巨大壓力。而基民同樣難熬，虧損將是普遍現象。

遙想2021年2月及以前，白酒、醫藥等熱門板塊的基金賣爆了，日光基隨處可見。當時喊出的口號是“只輸時間，不輸錢”。然而，2年多過去了，中證白酒指數暴跌34%，中證醫療指數暴跌54%。

去年，163家公募基金中僅有3家的主動權益基金獲得正收益，主動權益基金的平均收益為-20.47%。今年以來，基金收益也是一言難盡。

基民大虧，基金公司可是躺賺的，兩者利益訴求並不一致。

在市場冷淡的時候，基金規模不大，努力去踩熱點和風口，猛堆炒作，把基金淨值做上去。有了靚麗的歷史業績，加之一些板塊和概念處在風口，那麼基金公司就會大力宣傳該基金經理及旗下基金。於是，一個個網紅就出來了。

在市場喧囂的時候，基金公司狂發基金產品，大肆籠絡基民，增厚其管理規模。甚至有一些網紅基金經理旗下基金，很從幾十億搞到了幾百億，乃至上千億。

規模膨脹後，管理費躺賺。而這個時候，往往又是行業板塊估值泡沫的時候，用不了多久開始估值回撤，基民被套，但又不太願意賣出，基金公司卻可以繼續坐收漁利。

其實，站在基金公司利益的角度看，市場多套套基民或許並不是壞事，因為它們知道你不會割肉，那麼不就可以多收收管理費了麼。

不過現在，基金生態也正在發生一些變化。

近日，招銀理財一隻權益類公募產品（與股票型基金相似），提出累計淨值低於1元不收固定管理費。雖然理財子公司降低費率並不是件新鮮事，但此前多為“階段性”費率調整，而這種隨產品淨值調整產品費率的情況是比較罕見的。

説白了，該只基金不能為基民賺到錢，就不收費，賺到錢了就收取費用。那麼，兩者利益是趨同的，考驗的是基金經理真實操盤水平，跟之前玩套路賺管理費是完全不同的玩法。

招銀理財開了一個口子，未來會不會有更多的銀行理財子公司，乃至基金公司跟進，拭目以待。

但對於東方財富而言可就不友好了。過去很多年，東方財富的估值水平遙遙領先於其他券商，給的估值溢價特別高。主線邏輯是市場看重了基金業務的持續高速增長。

這塊業務30%來源於申贖費，沒有什麼想象力。佔比70%的是基金尾傭收入，即基金公司管理規模*管理費用率*返傭比例。管理規模會保持持續增長，但增速較前幾年大擴張會下滑。但管理費用率遭遇了不小變化。

2022年9月16日，國務院辦公廳引發《關於進一步優化營商環境降低市場主體制度性交易成本的意見》。其中，明確提到：鼓勵證券、基金、擔保等機構進一步降低服務收費，推動金融基礎設施合理降低交易、託管、登記、清算等費用。

除了政策客觀環境，還有基金行業主觀上的降費大趨勢。首先，行業二八分化越來越明顯，中小規模基金公司有動機打費率價格戰。其次，基金為基民創造的投資回報率持續下降，自然也會加劇其費率的下調。

現在好了，市場出現了“不盈利不收費”的公募基金商業形態，也算是變相降低了管理費用率。如果有對手跟進，對於東財其實是很不利的。

此外，返傭比例也呈現下降趨勢，因為基金行業越來越集中化，規模越大的基金公司越強勢，返傭比例越低。基於以上邏輯的一些變化，東財股價遭遇了大幅回撤，幅度達到48%。

但一切，對於廣大的基民而言，確實是一個實實在在的進步。

03

當前，股債收益差回到歷史低點，跟2016年1月、2019年初、2020年3月底、2022年10月底極其相似。股債收益差逼近負值低點，表明股票相對於無風險利率的收益越好，也就表示股票越低估，投資性價比更高。

有人看到市場的極度悲觀，有人看到一致情緒背後的機會。接下來，熬吧！可能真的熬不了多久了。（全文完）