• 前言：政策預期扭轉，外資有望持續迴流港股；流動性預期轉向，美股重拾升勢。

主要受海外投資者對國內政策的誤讀，疊加地緣衝突和海外貨幣緊縮，年初至今外資在港股市場累計流出超4500億港元，導致恆生指數與恆生科技指數分別大幅下挫20.2%和31.6%。同期，由於美國通脹持續超預期迫使美聯儲大幅緊縮貨幣，以及對經濟衰退的擔憂，標普500和納斯達克綜指也分別下跌14.6%和26.7%。

但11月以來，隨着國內「新二十條」落地標誌着防疫政策將越發精細化、地產銷售端和企業融資端的支持政策密集出臺、中美關係階段性緩和，多個前期壓制市場情緒的因素均得到明顯改善。

結合港股顯著的估值優勢與基本面持續復甦的預期，我們判斷未來外資有望持續迴流港股市場。同時，我們預計美聯儲的加息週期於明年1季度結束，且經濟衰退或倒逼美聯儲放緩縮表，流動性預期轉向下，美股亦有望重拾升勢。

• 國內：政策推動經濟基本面預期逐步企穩，改善市場風險偏好。

一方面，11月27日以來，國內本土日新增病例持續下降、拐點顯現。當前我國80歲以上老年人的全程接種率爲65.7%，未來防疫政策的不斷調整優化，提高疫苗接種覆蓋率，加強醫療資源建設，構築全民防疫屏障將是政策重點。在此背景下，我國經濟料也將呈穩步改善的趨勢。即便明年出口增速或受海外陷入經濟衰退的拖累，但投資有望延續穩步增長，消費亦將持續修復。

另一方面，政府也將不斷加力實施穩投資、擴信用、寬貨幣等措施。而防疫政策的優化更將進一步增強穩增長政策推行的有效性，尤其對於此前顯著拖累經濟的地產行業。11月下旬以來，支持地產融資的「三支箭」政策組合陸續落地，大幅提升港股投資者信心。多項支持政策有望扭轉當前地產行業的信用縮表現狀，地產行業的基本面料將逐步走向穩定，助力金融板塊的估值修復。考慮到港股市場權重佔比較大的大金融和消費屬性板塊，我們預計2023年港股市場基本面預期有望顯著受益國內政策的持續推進。

• 海外：經濟衰退或倒逼貨幣緊縮放緩，擡升風險資產估值擡升。

雖然當前美國失業率依舊接近歷史低位，但近期的PMI指標和債券收益率的倒掛加劇（當前10Y-3M的倒掛幅度已達到2000年以來的歷史最高點）或預示着美國經濟將於明年陷入實質性衰退。回顧1950年以來美國經歷的11輪衰退週期：

1）在絕大多數衰退時期開始前一個月左右，標普500指數已經開始下跌，市場往往提前反映經濟衰退對基本面的影響。對港股而言，同時也要結合中國經濟形勢、政策等其他因素考慮；

2）但無論美股或是港股，均在衰退結束前一段時間已經開啓上漲趨勢。平均來看，歷史上標普500普遍在衰退結束前4個月左右觸底；而恆生指數通常也在衰退結束前3個月左右開啓反彈趨勢。

此外，如若明年1季度美國國債發行加速導致美債市場供需格局的進一步惡化，引發系統性金融風險的擔憂，不排除出現類似於2019年下半年，美聯儲被迫放緩甚至暫停其縮表操作的可能性。在這種情況下，投資者對於海外流動性的預期將會進一步逆轉，利好風險資產的估值擡升。

• 2023年港股市場展望：衰退預期交易後，2季度起港股將逐步迎來估值和業績的雙重修復。

1）當前至明年1季度，我們認爲港股亦將處於衰退交易階段，美聯儲預計仍將持續加息縮表。在投資者逐步反映海外衰退預期的背景下，市場情緒或依舊偏弱。我們建議佈局兼具防禦性及高股息優勢的板塊，如通信、公用事業；

2）二季度起，港股進入估值擡升階段。若美國進入實質性的「淺」衰退，且市場對於貨幣政策預期逐步轉向，或帶動外資重新流入港股市場，利好成長性板塊表現。尤其此前外資流出相對較多、且相對偏好較強的創新藥、互聯網、新能源汽車等板塊更有望受益；

3）進入下半年，港股和美股將同步進入共震上行階段。國內防疫政策有望進一步優化，帶動經濟復甦提速，且市場逐步加深海外央行貨幣政策轉向預期，我們看好順週期板塊以及大消費行業的價值重估，建議關注大金融及服務類消費。

• 2023年美股市場展望：從交易衰退預期到衰退週期的「上、下半場」，美股自下半年有望重拾升勢。

1）當前至明年1季度，美聯儲的持續貨幣緊縮料將推動美股進入交易衰退預期階段，市場震盪下行。

2）2季度美股料將踏入衰退週期的「上半場」，隨着美國經濟進入衰退或市場衰退預期加劇，美股盈利或遭到進一步下修。當前2023年標普500指數的盈利及營收增速預測分別爲0.9%和2.9%，幾乎爲零增長。而在基本面快速惡化的衰退期，我們相對看好具備較強防禦性的板塊，包括必選消費、醫療保健及公用事業。

3）衰退週期的「下半場」，貨幣寬鬆以及衰退結束的預期料將帶動美股開啓上漲行情。尤其2015年以來，美股市場結構已逐步轉向以成長性板塊爲主導，使得美股更受益於流動性寬鬆的預期。建議關注受益流動性預期轉暖的科技龍頭，以及受益經濟復甦預期走強的金融板塊。

風險因素：

美聯儲超預期收緊貨幣政策；新冠疫情蔓延超預期；中國宏觀經濟修復不及預期；中美關係惡化；外資持續流出中國。