本文來自格隆匯專欄：斑馬消費，作者：範建

“中國零食自主製造第一股”鹽津鋪子業績下滑的趨勢，終於蔓延至全年。公司2021年在收入增長的情況下，扣非淨利潤腰斬至不足1億元。

曾經市值超過200億元的大牛股，股價已打4折，總市值僅餘86.70億元。

業績滑鐵盧

自2017年上市以來，業績持續大幅增長的休閒零食企業鹽津鋪子，終於在2021年遭遇了滑鐵盧。

當年一季度，公司還保持着營收和業績雙增長，突然在第二季度急轉直下，當季錄得虧損超過3000萬元，這一趨勢一直延續到了年末。

公司新近披露的2021年業績快報顯示，全年營收增長16.47%至22.82億元；歸母淨利潤下滑37.89%至1.50億元；扣非淨利潤腰斬至9072.20萬元。

公司在半年度和三季度業績預吿中分析，2020年上半年受疫情影響，商超渠道銷售需求旺盛，公司以較低的銷售費用投入，就獲得了較高的收入增長，2021年的情況就已變得大不相同。

社區團購等新零售渠道突然崛起，沒有引起公司的足夠重視，仍在自己熟悉的傳統商超渠道投入重兵，人員推廣、渠道推廣等相關費用投入過多，但商超渠道銷售收入增長以及渠道業績未達預期。

與此同時，2021年3月以來，公司生產所用大豆油、棕櫚油、奶粉、黃豆、鵪鶉蛋、生薑等原材料價格較大幅度上漲，原材料採購和生產成本有上升。

在意識到後疫情時代渠道去中間化再去中心化的新變局之後，公司在去年第三四季度對費用投入進行了合理調整，投入和產出比得到一定優化。

線下主義者

鹽津鋪子從湖南瀏陽特色的涼果蜜餞起家，公司創始人張學武大學畢業之後，在大城市闖蕩多年後回家，從父親手中接過了只有幾個工人的小作坊。

不同於父輩的保守做派，張學武一開始就不準備小打小鬧，而是重點打造品牌和渠道，並將產品品類從傳統的涼果蜜餞擴大至堅果炒貨、肉製品、豆製品以及西式糕點等，成為一個休閒零食品牌。

區別於良品鋪子、三隻松鼠等頭部休閒零食品牌的平台型模式，鹽津鋪子選擇了重資產模式，在生產端投入重金，以此掌控研發、生產、銷售全產業鏈。

銷售端公司也與主要休閒零食競爭對手有所不同，鹽津鋪子重注線下渠道，且在傳統商超等KA渠道投入重兵。

從2018年下半年起，公司就大力推進“鹽津鋪子”休閒零食屋+“憨豆先生”休閒甜點屋的“商超雙中島戰略”。全國性KA由公司直營，地方性大中型商超/社區超市/鄉鎮超市等，則交由經銷商去覆蓋。

截至2020年末，公司已在全國佈局了1.6萬個鹽津鋪子鹹味零食和憨豆先生甜味零食店中島。2021年上半年，公司進駐36家大型連鎖商超的2988個賣場，在全國擁有1206家經銷商。

2017年-2020年及2021年上半年，公司直營商超渠道對營收的貢獻率分別為53.37%、42.05%、35.56%、32.18%和34.97%，呈逐年下降趨勢；同期，經銷渠道貢獻率分別為39.87%、48.73%、59.42%、62.24%和61.69%。

雖然公司早在2014年就設立了專門的電子商務公司，但線上業務始終是鹽津鋪子的一塊短板。

公司對電商的定位並非主要銷售渠道，而是品牌形象樹立和品牌推廣的渠道。正是基於這一定位，在以上各年度內，電商渠道對營收的貢獻逐年降低，從6.56%降至3.34%。

實控人表決心

鹽津鋪子的業績表現，很快傳導至資本市場。

2017年2月，鹽津鋪子（002847.SZ）以9.14元/股在深交所發行上市，公司股價一路高歌猛進，成為投資者心目中的大牛股。

特別是在2020年公司業績高速增長的驅動之下，股價在10月13日摸上160.88元的高點，總市值超過200億元。當年，公司實控人張學武、張學文兄弟，雙雙躋身胡潤湖南富豪榜，分列第14位和35位。

其後，股價雖有回調，但大多時候仍處於百元之上。

進入2021年二季度，因公司業績表現不及預期，股價直線下行。在7月15日半年度業績預吿披露後，股價連續4個交易日跌停，長達數月在50元上下徘徊。

在股價高位之時，公司股東和董監高減持毫不手軟。持股5%以上股東昊平投資（實控人之一張學文控制）、董事、副總蘭波、董事、副總楊林廣、副總孫林、董事會祕書、財務總監朱正旺、總經理助理邱湘平等，集體在2020年9月1日，通過大宗交易以134.64元/股減持，分別套現2.83億元、2356.2萬元、1009.8萬元、673.2萬元、1346.4萬元和1211.76萬元。

去年二季度，高管和核心員工持股平台、原持有公司3.32%股權的第四大股東一燊同創，大舉減持所持公司股票，套現數億元，跌出前十大股東名單。

他們減持時迅捷兇猛，增持時卻拖拖拉拉。

去年7月，面對股價持續下跌，公司緊急祭出實控人和部分董監高增持計劃，以挽回市場信心。

實控人張學武、張學文承諾分別增持金額不低於2500萬元和1500萬元，其餘高管則合計增持不低於1000萬元。

然而，增持期限時間過半，僅有一位高管以55.05元均價買入1萬股，灑了點毛毛雨。

實控人張學武增持則延遲到了今年才出手，合計投入1200萬元左右，亦未能完成增持計劃。最終，公司以相關人員籌不到錢為由，終止增持計劃，草草收場，給投資者留下了不守信用的名聲。

公司實控人的張學武，則3次追加控股股東鹽津鋪子控股所持上市公司股票鎖定期至2024年2月11日，以表明自己對公司的信心。不過，張學武還直接持有公司10.38%股權，已在2020年解除限售。