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清明假期之後，A股猶如中邪一般，陰跌不止，完全逆轉了此前大好的反彈勢頭，掉頭向下猛衝。有玩技術的朋友直言，連續兩週的B浪反彈行情已經宣吿結束，後市C浪慘烈調整正在襲來。有點危險聳聽，先來看看大家的倉位情況吧：

週一滬指跌1%，深成指和創業板指均大跌2.3%。今日，早盤豔陽高照，午後遭遇雷暴，走出了一個令人抓狂的大倒V型行情，挑逗着股民、基民最為敏感的神經。有投資者在交流羣裏發出了令人心痛的感言：

大盤下跌過程中，市場一天殺一隻白馬股祭天，有時殺幾隻，還不過癮。

4月8日，華海藥業披露2020年業績，營收增20%+，歸母淨利潤增63%+。業績爽歪歪，但最近5個交易日暴跌26%，高點回撤將近60%。

同一天，順豐控股披露一季度報，鉅虧9億-11億，有人中了大雷。9日，股價跌停，10日逼近跌停，今日再跌近2%，3日跌了20%。牛年開市以來，順豐已大幅回撤45%。一方面，順豐要面臨極兔等同行們的價格戰威脅，另一方面，文件類市場的電子化，讓該細分領域具備壟斷優勢的順豐瑟瑟發抖。

4月11日，萬華化學披露一季報，營收增100%+，歸母淨利潤增380%+。不可一世的靚麗業績，券商機構們連連叫好，直言業績超預期，盈利中樞邁向新台階，樂此不疲。但市場隔日卻以大跌近7%來表達鮮明態度。年後，萬華已經累計下跌26%。

週一，“衣櫃一哥”索菲亞在披露業績後跌停收市，今日再跌3.4%。還有三一重工，同一天閃崩大跌近7%，今天小漲0.35%。年後，三一已經累計暴跌35%，蒸發市值逾1600億。

昨晚深南電路披露一季度財報，業績撲街，今日股價逼近跌停。從去年7月高點統計至今，該PCB龍頭已經大幅回撤近60%，完全沒有19年、20年的榮光，過去的大漲也回吐得差不多了。

今天，盤中莫名再殺兩隻大白馬。中國中免早盤一度上漲2.5%，結果午後20分鐘，直接大跳水，被按在跌停板上，一動不動。宋城演藝一樣的套路，午後閃崩11%，一根大陰棒嚇壞了價值投資者。

明天呢，後天呢，下一個又會是誰？

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那麼，問題來了，機構重倉的白馬究竟為何會接連閃崩？不用去猜測消息面，從最底層的邏輯來看，就是過去市場爆炒瘋炒，預期打得太滿，估值過高出現均線迴歸。只不過，有的白馬早點崩，有的晚一點崩，有的是把業績當擋箭牌，有的是無理由砸盤。

我剛才拉了一張表，如果從去年初統計至今，中免最大漲幅500%+，萬華310%+，三一和順豐則暴漲240%+。1年時間，漲這麼多，是不是超級誇張？

好了，如果把時間拉長到2年，白馬漲幅更加兇猛。中免暴漲665%，三一、萬華化暴漲超500%，順豐340%，華海藥業416%。

如此令人咋舌的漲幅，一部分是由業績增長帶來的，我們不能否認，但更大的貢獻量源於估值的大幅攀升。過去2年，白馬股走出了氣勢威宏的大牛市行情，多數遠遠超過2015年高點的估值水平，上百倍、幾百倍都不在話下。尤其是年前的那幾個月，大夥都在走鋼絲，狂堆核心資產，把估值進行了完全的泡沫化。不管是機構，還是散户，都知道這是在擊鼓傳花，但沒想到這麼快音樂就停了，跌速這麼快，超過2020年3月危機的時候。

春節回來，白馬被集體挑落，大把龍頭短短10多個交易日跌了30—50%。誰造成的慘案？最大的推手無疑是資金量雄厚的機構。這一跌，有的白馬估值殺得殺不多了，但還有相當比例的白馬並沒有回到合理區間，仍然處於歷年來估值上線區間。

比如，中國中免當前估值85倍，仍然位居10年來估值上線區間。但我們都知道，超出上線的高估，在歷史的長河中並不是常態，而是短短數月人為投機導致的泡沫而已。你看看，過去10年維度，長年圍繞着估值中線波動，即便是2015年6月，中免估值也就40多倍。

為何去年白馬發瘋一般大漲？我們得承認，這裏面有業績基本面的支撐作用，但機構扎堆龍頭，瘋炒龍頭，也是不爭的事實。去年的炒法跟過去投機炒小票在實質上並沒有兩樣，無非多了一個保護色——我們在做價值投資。對了，發現沒有，金龍魚年前PE被炒到112倍,，然而盈利能力稀爛，跟油茅的身份大相徑庭。泡沫之後，3個月時間股價來了一個對摺。

一年翻幾倍，漲得太過誇張，估值蹭蹭往上漲，但會有迴歸均值的一天。這就是近來，藉着業績披露的窗口，市場拿白馬祭天的邏輯。

只不過，在音樂要停的時候，一部分聰明的機構提前跑路了。別人問我三一重工，為什麼跌這麼慘？我丟了一張圖給他：

不管是北向資金，還是澳門金管局，亦或是社保基金、公募機構，都在去年四季度大漲的時候跑路了，用實實在在的大減持表達了對於未來行情走勢的態度。吃魚身，不吃魚尾，不賺最後一個銅板，他們才是拿走利潤的贏家。

諸如三一重工這樣的白馬，還有相當比例，把貪婪的、追高的散户投資者晾在山崗上，吹着冷風。想要回本，得熬，2年時間只是中位數。對於當前的白酒，林園更是語不驚人死不休，做好被套12-15年的準備吧！

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那麼，問題又來了，為什麼抱團股令人咋舌的高估值不可維繫？答案很簡單，央行收緊貨幣流動性是其主要的邏輯。水漲船高的道理，大家都懂。一旦潮水褪去，被極度炒高的估值一定會面臨估值迴歸的壓力。

其實，早在去年5月，本輪貨幣正常化進程就開始了，這一點從10年期國債收益率體現得非常明顯。去年4月底，該收益率僅為2.51%，短短半年時間就攀升至3.2%的位置，回到了疫情之前。

但當時市場對於流動性收緊並沒有立刻反應，而是在7月之後才逐步顯現，多數股票，尤其是中小票從那以後開啟主跌浪，而權重大票卻依然高歌猛進，後來出現一幕幕匪夷所思的“牛頭熊”行情，背後實質上也反應了流動性並沒有那麼寬裕的現實。

今年2月18日，牛年第一天，央行大幅回籠2600億，戳破了白馬“龐氏”暴漲戲碼，後面就是我們看到的一幕幕慘烈暴跌。白酒是典型之一，短短14個交易日，白酒指數基金暴跌30%。雪崩之下，沒有一片無辜的雪花。

把視線拉回到當下，貨幣大環境又是怎樣的呢？

貨幣需求端，3月新增社融3.34萬億，不及市場預期的3.7萬億，前值1.71萬億；3月社融增速12.3%，不及主流券商預期的12.5%，前值13.3%。去年同期為應對疫情衝擊，財政貨幣政策全面發力，釋放5萬億天量社融。高基數影響下，今年3月社融增速快速下行，流動性拐點進一步確認。

供給端，中國3月M2增速9.4%，比上月回落0.7個百分點，主因是信用擴張節奏放緩。未來，隨着經濟迴歸潛在增長率，M2和社融增速同名義經濟增速相匹配，將繼續迴歸常態。

另值得注意的是，3月24日，央行貨幣委員會一季度例會刪除了“不急轉彎“，而這是去年中央經濟工作會議以來的一貫表述。潛台詞也很明顯，不急轉彎給了一二季度的緩衝，貨幣也已經到了要轉彎的時候了，可以佐證我們上面關於信貸增速繼續迴歸的判斷。

另外，3月15日，國常會要求“保持宏觀槓桿率基本穩定，政府槓桿率要有所降低。”2020年，中國宏觀槓桿率從上年末的246.5%攀升至270.1%，大增23.6%，非常誇張。拆分來看，四個季度增幅分別為13.9%、7.2%、3.6%、-1.1%。槓桿率增幅逐季回落，去年四季度已呈現去槓桿的狀態。

今年，按照國常會意思，政府槓桿率要降低，意味着政府發債融資增速將回落。居民端呢，有一個信號，深圳炒房團伙——“深房理”被7部委聯合調查。另外，螞蟻近日被再次約談，要求整改過渡誘導人們消費、透支、負債的行為，其實核心也是“居民消費去槓桿”。但今年不會像2018年暴力，但對市場不太友好。

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在貨幣大的宏觀背景下，近期市場沒有增量入市跡象。最主要的生力軍“新發偏股性基金”從年初開始便不斷下滑，上週新發總規模不足100億，已經降低至冰點，也説明後市增量資金匱乏。另外，兩市成交越來越寡淡，4月份多日出現6000多億單日成交，也反應出央行收流動性對於市場的影響。

另外，高高在上的美股令人害怕，它的持續上漲與A股並無直接必然聯繫，因為交易的邏輯不一樣。但美股下跌，反而對A股投資者信心會產生影響，這就是現實的市場狀況。當前而言，我們應該做好風險防範。