今天，老闆問我藥明生物你心裏到底有沒有個估值，我沒回答~

對於估值這種嚴肅謹慎的事，怎麼好直説呢，於是我把問題拋給了同事，他説萬億！毫無猶豫。

於是我又問一個基金經理朋友，這是他的回答：  

在去年以來的市場環境下，他的想法某種意義上是對的，也是很多機構的典型代表。而買便宜的資產也是廣大投資者的夢想；但是想要買到便宜而又優質的資產，是真的難！除非要麼等系統性風險來臨，要麼具備遠超常人的認知，否則幾乎不太可能。

優質的公司你嫌他貴，但是總有更多的人看的更遠，於是一嫌路貴一路上漲，一騎絕塵。尤其是像藥明生物這種優質行業中的絕對龍頭，更是一直被機構奉為圭臬，底倉肯定少不了。於是一旦出現小幅回調，就會有無數人衝進去搶籌。只要不出現18年下半年的那種流動性風險，真的很難有一波像樣的下跌。

上週以來，央行釋放流動性收緊的信號，隔夜同業拆借利率和逆回購利率紛紛大漲，A股和港股隨後應聲回調，藥明生物也回調了一波。對不少投資者來説，或許是個機會。

1.公司業績超預期

公司於 1 月 27 日晚發佈公吿,預計 2020 年股東淨利潤將同比大增至少 65%，因此公司 2020年股東淨利潤將至少超 16.7 億人民幣，大幅超越此前市場預測的約 14.9 億人民幣。公司2020 年 1 季度受疫情影響很大，上半年股東淨利潤為約 7.36 億人民幣，因此預計下半年股東淨利潤至少達超 9.3 億人民幣，下半年業績突飛猛進。

公司管理層表示，下半年接獲大量新冠相關項目，包括中和抗體與疫苗等。預計新冠項目於 2021-22 年將共計帶來約 7 億美元收入，其中 5-6 億美元將於 2021 年確認收入，剩餘部分於 2022 年確認。

中泰國際隨即將反應公司核心盈利的 2020-22E 經調整淨利潤預測分別上調 12.5%、7.6%、14.0%，分別上調至58.24億元、90.94億元、134.09億元。根據 DCF 模型，將目標價從 88.3 港元提升到 126.1 港元，以反映公司超越預期的獲取項目能力與營運效率的提高。

如果説短期的變量太多，那麼從長期來看，不妨按市場空間來簡單算一下，公司未來到底能做到多大。

2.長期來看，藥明生物或可達千億營收體量

全球生物藥市場2030年預計可達四萬億

根據弗若斯特沙利文預計，按照中標價統計，全球生物藥市場銷售收入2014-18 年複合增長率為 7.7%，2018 年至 2023 年的年複合增長率為 9.0%，2023 年至 2030 年的年複合增長率為 7.5% 。預計到2030年，全球生物藥市場規模將超過4萬億。

圖 全球生物藥市場銷售規模（單位：十億美元）  

資料來源：弗若斯特沙利文，中泰國際研究部，包含所有的醫療機構和零售藥店銷售

根據弗若斯特沙利文預計，按照中標價統計，2014-18 年中國生物藥市場規模複合增長率為 22.4%，明顯快於同期中國製藥工業整體增速，表明生物製藥在中國市場滲透率不斷提升。隨着支付能力提升以及醫保覆蓋範圍的擴大，預計至 2023 年中國生物藥市場規模將進一步擴大至 6,412 億元人民幣，同期年複合增長率為19.6% 。而隨着醫藥研發投入的增加，預計在 2030 年生物藥市場將會達到 13,198 億人民幣 2023 年至2030 年的年複合增長率為 10.9% 。

圖 中國生物藥市場銷售規模（單位：十億元）

資料來源：弗若斯特沙利文，中泰國際研究部，包含所有的醫療機構和零售藥店銷售

生物藥CDMO潛在市場超千億

根據 Bourne Partners 的測算，2019 年全球生物藥 CDMO 市場規模為 133 億美元，同比增長 17.7%，預計 2025 年將達到 303 億美元，2019-2025 年 CAGR 為 14.7%；預計全球生物藥生產的外包率將從 2019 年的 15.7%提高到 2025 年的 21.0%。

圖 全球生物製藥生產市場規模預測：藥企內部 vs CDMO

資料來源： Bourne Partners 、安信證券研究中心

從2019年數據來看，全球生物藥企業研發生產投入成本約847億美元，而全球生物藥市場中標價總規模2867億美元，研發生產端成本佔比29.5%。

假設到2030年維持這一比例不變，則2030年全球生物藥研發生產市場規模將達到1962億美元，中國3893億人民幣。

外包的比例假設提升至30%，則全球生物藥CDMO規模可達3532億人民幣，中國生物藥CDMO市場規模可達1168億元。

藥明生物市場份額不斷提升，未來收入有望突破千億

公司在生物研發服務外包市場份額不斷增長，按照 2018 年收益計算，公司是全球第四大生物藥研發外包服務提供商，2018年市場份額佔比3.2%。

圖 藥明生物在全球生物研發外包服務行業市場份額不斷增加

資料來源：弗若斯特沙利文，中泰國際研究部

圖 全球生物藥研發生產服務外包市場份額 

資料來源：公司 2018 年業績 PPT 、安信證券研究中心（按 2018 年銷售收入計）

國內生物藥 CDMO 市場，藥明生物一家獨大，2018 年市場份額為 75.6%，其餘企業市場份額均較小，呈現百家爭鳴的局面。這與國內生物藥 CDMO 市場發展時間相對較短、而藥明生物又憑藉優秀的基因快速成長為全球行業巨頭有關。

圖 2018 年中國生物研發外包服務行業市場份額

資料來源：公司 2018 年業績 PPT 、安信證券研究中心（按 2018 年銷售收入計）

  不論是中國還是全球市場，藥明生物的市場份額都在提升，假設未來中國市場份額提升至80%，全球其他地區市場份額提升至5%，則2030年公司收入有望突破1050億元，以當前30%的淨利率而言，確實足以支撐起萬億市值。

3.結語

當然，一切都是基於當前市場情況的假設，但公司技術紮實，行業空間廣闊，這是板上釘釘的事實。

於是分析師們在一路上漲中上調目標價，很難説是他們指導了市場，還是市場指導了他們。但是都不重要，畢竟奔着萬億去的路上，有人願意堅守，或早或晚。