作者 | 冥王星

數據支持 | 勾股大數據（www.gogudata.com）

週四大漲，週五，10月最後一個交易日，畫風一變，成了暴跌，同時延續了10月剁白馬的行情，週五白馬紮堆被剁。

以食品飲料為例:

伊利、順鑫農業、千禾味業跌停，青島啤酒接近跌停，古井跌7.55%，至於跌5個點以上的更是一抓一大把。

今天雖然股市漲得不錯，但食品飲料，除了白酒，其它多數下跌居多。

考慮伊利下跌正好是三季報發佈後，有必要來看一下伊利的投資邏輯是不是變了。

1

伊利三季度很糟糕嗎？

先還是要來看下伊利的三季報。

週五表面上看觸發伊利跌停的是三季度，其實更核心的是市場環境，跌停不止伊利一家，就像業績牛逼哄哄的汾酒（三季度歸母增了近70%），一樣高開低走收跌2.38%。

不過，我們還是來看一下伊利的三季度，真的有股價表現的那樣糟糕不。

伊利前三季度營收實現735億，同比增長7.28%。2019年年報，伊利給的指引是2021年實現營收970億，完成估計壓力不大，也就是説，伊利的業績基本上符合之前管理層給的預期。

這已經很厲害了，畢竟今年有疫情這隻黑天鵝打亂了經營計劃，這裏也可以看出伊利的經營韌性是不錯的。這點很重要，我們投資的時候，往往假設了前提是公司的永續經營，但如果韌性太差，碰上個逆週期就各種經營指標暴跌，給估值的時候恐怕要掂量幾分。

前三季度淨利潤60.44億，同比增長7%，這個數據已經超出伊利此前給的指引。看上去，年初的時候伊利綜合疫情考慮，給了個比較低的指引，然而，伊利的韌性超出了管理層的預期，前三個季度已經完成了全年的計劃。

當然，經營層面有經營層面的邏輯，市場做交易的時候，更關注的是邊際變化。但伊利三季度的邊際並沒有那麼差。

三季度營收實現261.62億，同比增長11.08%，看上去是比二季度的22.44%增速是有所放緩。但需知，第一，伊利的體量已經非常大了，指望這樣的體量還動不動20%，30%的增長，本身就不現實。第二，二季度的高增速有一季度的消費缺失帶來的補償因素。剔除二季度的異常值，三季度其實是不錯的，尤其是考慮疫情的影響多多少少還在，去年三季度單季增速是10.79%。

另一個讓投資者耿耿於懷的是利潤增速，二季度淨利潤增長71.59%，三季度只有23.6%。這裏主要的原因是二季度的銷售費用率大幅下降，去年同期是25.29%，今年二季度只有22.82%，是最近三年銷售費用率最低的二季度。

這隻能是二季度太優秀，但並不是三季度就不行，事實上，三季度隨着經濟逐漸恢復正常，伊利也並沒有投入到促銷大戰中，三季度銷售費用率是20.5%，較去年同期下降了1.3個百分點，也是過去三年銷售費用率最低的一個季度。

得益於費用率的改善，儘管毛利率因為原奶供應的偏緊有所下滑，三季度的淨利潤增速超過了營收增速，三季度淨利潤率8.74%，改善了0.9個百分點。

所以，整體看下來，這份業績是不錯的，只是市場太弱，目光就放得很短，糾結於季度的一個數據波動。

2

疫情加快行業集中提升

把目光放得長遠，就會發現，這場疫情對行業的改變不僅僅是短期的業績擾動，也有長期的影響。

任何一次逆境對行業所有的企業來講都是一次挑戰，但也是一次機遇，一波週期帶走一批企業，完成一次行業整合，行業的集中度就是在這樣的環境中提升的。

就疫情來説，一方面疫情對企業的供應鏈、渠道力是一次考驗，另一方面消費者在疫情之下會更偏向選擇品牌力高的產品。這無疑利於市場份額向龍頭企業集中，受益者非伊利莫屬。

伊利進入乳製品這塊市場非常早，品牌的知名度本就立起來了，我們知道，品牌要往上做，立勢能，從上往下打比較容易做，從下往上打就很難了。所以，伊利佔據了先機。

而伊利的管理層洞察力敏鋭，把握住了奧運、世博這樣的歷史性發展機遇，在這樣的盛會上，伊利的品牌形象在億萬人眼前不斷閃現，這對品牌的提升作用是非常大的。

品牌的宣傳要藉助渠道，近年來，媒介流量發生了轉移，品牌傳播渠道趨於多元化。不過，我們可以看到，伊利精準地把握住了這一變化。就比如牽手"爸爸去哪兒"、"奔跑吧兄弟"、"最強大腦"、"乘風破浪的姐姐"等節目平台，這就將品牌宣傳主題與節目活動內容進行了深度的融合和生動展示，有效地整合了線上線下品牌傳播資源。

根據BrandZ發佈的"2019年最具價值中國品牌100強"榜單，伊利連續7年位列食品和乳品排行榜第一名，並獲得Brand Finance發佈的全球最具有發展潛力的乳品牌榮譽。

渠道力上，根據凱度數據顯示，截至2020年6月，公司常温液態類乳品的市場滲透率為84.2%，比上年同期提升了0.3個百分點。

疫情期間一些數據或許更有説服力。為了更便捷滿足疫情防控期間消費者的需求，伊利與經銷商合作，靈活運用線上訂貨服務，組織多個“伊利到家”微信羣，消費者在家通過微信羣下單，再由伊利銷售員統計分發，送貨到小區門口。

據統計，伊利酸奶終端已經有1300多名業務人員走進社區，開發了12000多家社區生鮮店、類似“伊利到家”的全國微信羣已建立9000多個；伊利液奶也累計完成了社區拓展21000多個，累計建立微信社羣24000多個。

正是有這樣的滲透率，才得以在疫情期間仍然能保證產品順利抵達消費者手中。

供應鏈上，伊利擁有全球高效協同優勢的供應鏈。伊利從一開始就非常重視奶源基地的建設，每年都有大筆的支出在這個上面。2020年10月，伊利投資30億元打造的駐馬店市•伊利集團高端乳產業集羣示範項目暨10萬頭奶牛生態養殖示範基地正式開工。該項目將建成世界一流的高端乳製品產業集羣基地，預計實現年產值近50億元。

在逐步完善國內核心奶源帶產能佈局的基礎上，伊利在亞洲、歐洲、大洋洲、美洲的黃金奶源帶均進行了前瞻性佈局。以大洋洲為例，2014年，伊利在新西蘭投資30億元建設全球最大的一體化乳業生產基地--大洋洲乳業生產基地，2019年又收購了新西蘭第二大乳業合作社Westland。這些逐步形成了全球奶源基地的戰略佈局，確保了奶源供應的穩定，有利於響應市場需求。

可以看到，今年在疫情的影響下，全球原奶的供應開始偏緊，原奶價格在步步上揚，這又是疫情對行業構成的一大挑戰，卻又是行業集中度提升的一大推動因素。

根據國家統計局的數據，2020年上半年規模以上乳企營收同比增長4.43%，而根據上半年財報，伊利的增速是5.29%，比行業平均還要快0.86個百分點。不要小看這0.86個百分點，要知道，已經佔據很高市場份額的行業老大增速還比行業平均快，意味着行業集中度的快速提升。

可見，在疫情的衝擊下，乳製品的行業集中度進一步加快。

3

做時間的朋友

這才是投資伊利上面更長遠的邏輯。

經過多年的深耕，憑藉優秀的管理層，伊利在中國乳製品行業積累建立了品牌優勢、渠道優勢、產品優勢，並通過做大積累了資金優勢與規模優勢。這些客觀優勢將繼續與主觀優勢（優秀的管理層）相互加強，形成一個正反饋的協同效應，起到事半功倍的效果。

另外要指出的一點是，科技領域，經常會出現因為技術的革新，後浪拍死前浪的現象。

但這幾乎很難發生在食品飲料領域，一百年過去了，可口可樂依然是這個領域的龍頭。還是上面這些原因，品牌優勢佔據了消費者心智，人才優勢、渠道優勢、資金優勢等相互加強，是後進入者難以企及的高度。

對伊利來説，唯一的風險是乳製品這個行業不行了，消費者不喜歡乳製品了。

但這顯然是不可能的。

可口可樂這種無益於健康的飲料尚且可以賣上百年，更何況乳製品呢？對健康與營養的訴求大大解決了乳製品的復購率問題。基本上可以肯定，未來10年、20年、30年，消費者依然會非常非常喜歡乳製品。考慮中國農村的乳製品人均消費依然很低，藉助中國發達的物流，農村人均收入的提升，可以肯定，未來不僅消費者會繼續喜歡乳製品，並且會有更多的消費者喜歡。

這樣的一個行業，我們只需要選出那家最優秀的企業，就行了，其它則交給時間。