作者 | 暗香浮動

數據支持 | 勾股大數據

A股在經歷三天小陰跌的情況下，已經離3000點漸行漸遠。對岸的美股今年一次又一次創出歷史新高，這週二港股上市的阿里巴巴因為跟美股價格聯動，所以阿里巴巴美股大漲一直帶動着港股大漲，市值增加了400億美元，着實給低迷的港股市場打了一劑強心針。

本來盼着昨晚美股因為感恩節休市，我大A股今天可以走出獨立行情。可誰知，上證指數低開後半個小時剛翻紅，接着又萎靡不振，跌幅奔着一個點去了。

雖説大盤跌一個點也不是什麼大事，畢竟A股投資者什麼大風大浪沒見過。這次不同的是，A股的信仰貴州茅台居然一度跌了5個多點，收盤時跌幅為4個點……

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茅台為什麼大跌？

茅台在11月20號股價再創歷史新高，流通股市值一度超過工商銀行，成為A股流通股總市值第一股。作為A股的股王和白馬股的代表，茅台一直是機構投資者的忠愛，也是所有價值投資者共同的信仰。

一直以來，茅台也得到了外資的認可，在外資持倉裏面，茅台高居持股市值第一。

那麼茅台今天大跌這麼多的原因是什麼呢？

近期除了消費税改革可能導致高端白酒税費從量從價上，轉移至批發零售上徵收，對經銷商體系的白酒有不利的因素影響。

但是這個政策一方面還沒有正式落地，另一方面以茅台為代表的高端白酒，很容易將税率成本向消費端轉移。特別是茅台，現在是969元/瓶的出廠價，對應着1499元/瓶的一批價和2500左右的零售價。一瓶難求的茅台提價空間非常大，所以消費税改對茅台的影響可以説是微乎其微。

另一個消息是，貴州省委省政府決定，今年春節期間茅台酒在全國不會漲價，但是買一瓶茅台酒就要買500元的貴州特色食品、特色農產品，算下來實際價格是1999元。

相信無數的茅台中小股東看完這個消息跟我一樣，扶貧也不能通過這種無恥的捆綁銷售方法啊。茅台對於貴州省的意義不言而喻，但是通過這種方式着實有損茅台的品牌價值。

一直以來茅台的出廠價與一批價巨大的價差，貴州省不去着手解決，出廠價一直自2018年1月份漲到969元/瓶以來，一直巋然不動。放眼五糧液和瀘州老窖，過去兩年在白酒大行情下，一直頻繁提高出廠價，量價齊升，讓中小股東受益。

但是，這樣的一個令人無語的消息，本質上沒有改變茅台的基本面，所以今天的大跌跟這個也沒有很大的關係。唯一的解釋只能是從交易的層面來考慮，那就是抱團基金開始減倉了。

其實，在A股市場，基金抱團的現象一直都存在——

2015年股災之後，個人投資者紛紛割肉離場。外資，保險等絕對收益資金，卻在緩慢增配權益資產，導致絕對收益為主的機構投資者比例提升。而穩定性較高的消費板塊，正是機構投資者喜歡的方向。

在經濟增速面臨下行壓力的時候，資金會集中持股消費類白馬股，規避經濟增長的不確定性。

最近三年以食品飲料、醫藥等消費類板塊表現明顯強於其他板塊，除了業績增速好之外，機構投資者佔比提升，也是資金抱團消費的原因之一。

當年美國“漂亮50”行情前後的市場風格變化，跟我們A股現階段的變化很像。在上世紀60年代美國股市先後經歷了電子繁榮、併購浪潮、概念投資三個階段，之後的1968-1973 年，市場迴歸業績，以漂亮50為代表的白馬股領漲。

美股過去市場風格轉化的過程，跟A股2013-2015年創業板牛市，轉變到現在消費股行情的過程非常相似。

其實，A股歷史上也有幾次機構抱團某一類資產的情況。

2006年以來，從機構資金抱團的角度來看，歷史上的抱團有很多次：比如2007-08年的金融地產，2010年的醫藥、2012上半年的白酒，2015年的互聯網，2016年的新能源，以及2017年的“漂亮 50”。

今年一季度末，長期佔據茅台十大流通機構的易方達資產管理（香港）有限公司，還持有茅台股票1226萬股，按1000元股價計算，持股市值123億元，到今年三季度，該機構賬户從茅台前十大流通股東中退出，至少減持895萬股。

從基金持倉市值的走勢來看，茅台確實在被大機構逐漸出貨。

2

2019年白馬抱團結束了？

實際上，近期核心資產早已開始疲軟，上週五已經發生“慘案”。上週五（11月22日），貴州茅台、恆瑞醫藥等就已經出現暴跌。今日，只是將近期行情再度加劇。

今年的“喝酒吃藥”行情裏，白酒板塊漲幅高達74%，以茅台為代表的酒企共有7只股票漲幅超過一倍；醫藥板塊以恆瑞醫藥為代表的藥企近20家股票漲幅超過一倍。

今天，不僅僅是茅台，白酒裏山西汾酒盤中大跌6個點；醫藥裏恆瑞醫藥盤中更是大跌接近7個點，愛爾眼科盤中大跌至6個點。

所以，現在市場正在發生很明顯的分化走勢。前期漲得過多的行業和企業，都處在回調的路上。

看上面兩張對比圖，很明顯看到年初至今漲的多的板塊，今天集體跳水，漲的越多，跳的越深——食品飲料、製藥、科技全倒。而年初至今漲幅較小的板塊，今天都是小綠。

對於投資者而言，有好的行業和好的公司，但是對一個行業或者公司進行投資判斷的重要標準就是，現在的估值怎麼樣？再好的公司或者行業，過高的估值大多數情況下會侵蝕未來的投資回報率。

如今，像消費、醫藥、科技板塊今年漲幅如此之高，在高位時自然對利空更加敏感。

查理芒格有一句名言：“反過來想，總是反過來想”，即為何有些板塊在市場出現利空的情況下，反而沒跌呢？

其實從11月中旬開始，市場風格就開始發生很大的變化了，把市場分為金融地產、消費、科技以及週期四大板塊來看，週期性板塊+低估值板塊這兩週表現強勢，而科技消費醫藥這些前期大白馬現在反而不那麼香了。

分析可以看出，處於危險點位的只有高位股，再通過北上資金流入情況來看，外資一直持續流入，那砸盤的只能是國內機構了。

一方面，接近年底，很多投資機構進入業績考核期，消費、科技、醫藥這些大白馬集中板塊今年整體表現實在太好，只要買了這些板塊的機構，收益着實不低，現在這些板塊估值也不低了，早該到鳴金收兵的階段，落袋為安為明年儲備彈藥是行業共性。

另一方面，今年最後的一次MSCI擴容的博弈結束，11月26號的MSCI將把A股大盤股納入比例進一步提升至20%，同時將中盤股按20%比例納入，被動資金大量融入A股的紅利已經吃透，現在池子裏只剩零和博弈資金，沒有太多的接盤俠了。

其實每次MSCI擴容前，A股都會發生風格上的變化，5月是半導體漲的最猛，8月電子+白酒最猛，這次反而是低估值板塊表現最好，看來機構都不想在這個階段接盤高位股了。

3

A股現在是估值窪地了嗎？

在2019年“美股崩盤論”盛行快一年之際，美股每次創新高，身邊做投資的朋友都會來跟我説，美股漲了這麼多，估值太高了，並且大量的回購造假了虛假的繁榮，應該離崩盤不遠了吧？

十年不漲的A股，和十年漲幅超兩倍的美股，到底誰的投資價值更大？理性的説，不能因為某個市場在低位而説其投資價值大，也不能因為某個市場在高位而説其風險大。衡量股票的投資價值，還要從估值及盈利能力等角度進行綜合分析。

A股上證指數市盈率12倍，而標普500指數市盈率21倍，看起來確實是A股比美股估很多。

但我們來拆解一下它們的行業成分，再分行業對比，可以看到，A股的估值優勢沒有想象大。

可以看出，A股僅材料、房地產、公用事業、3個行業市盈率低於美股。其中，房地產行業相對摺價率更高，A股房地產行業市盈率不足10倍，而美股接近40倍，真正的原因是美股所有的上市房地產公司都是REITs,所以才會出現這麼高的估值差。

A股電信服務業市盈率接近75倍，美股僅有16倍；A股信息技術行業市盈率接近40倍，美股僅有26倍。此外，A股市場上能源、日常消費等行業市盈率也顯著高於美股。

剔除市盈率為負的股票，A股最新市盈率中位數為30.4倍，而美股市盈率中位數僅為17.14倍。也就是説，A股市盈率中位數接近於兩倍的美股。而從市淨率角度來看，A股同樣較高。數據顯示，A股最新市淨率中位數為2.2倍，而美股市淨率中位數為1.9倍。

從市盈率分佈情況來看，美股低估值股票顯著多於A股。美股市盈率10倍以下個股佔比超過12%，A股僅有6.12%；美股市盈率10倍至20倍之間個股數佔比23.47%，A股只有不到19%。

另外，上證指數目前只有12倍市盈率真正的原因是金融股，特別是銀行股權重過大拉低了整體的估值。至於A股銀行股估值如此之低，就不必多説了。

所以，現在的A股並沒有低估。不能因為大盤一直漲不上去，就是價值的窪地了。

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結語

正如我在《央媽連續三天“降息”，市場為何就是不買單？》中所説，目前A股處在悲觀預期的籠罩之中，經濟數據不見好轉，央媽又沒有足夠的動機釋放更多的流通性去刺激市場。

所以，短期來看大盤有很好的回暖的可能性不大，除非是貿易戰談判達到了實質性的效果。去年的大盤超跌，給了市場足夠的上升空間。今年A股整體表現不錯的原因，並不是有實質性的有利因素導致的，就是一個補跌。

對於機構而言，今年的收益大多是彌補去年的虧損，如今落袋為安觀望春節後的行情，也為來年的市場決策選擇留足彈藥。

而對於個人投資者而言，很多的股票下跌，特別是業績優良的白馬股，是一個很好的上車機會。機構資金的弊端導致的減倉，正是個人投資者更好的上車機會。想要在A股賺錢，吃不到大盤堅挺上漲的紅利，就一定是在估值合理的情況下，堅定優秀企業的價值。