6月26日，榮昌生物宣佈與美國Vor Bio達成一項全球授權合作協議，將自主研發的明星創新藥泰它西普在大中華區以外的全球權益授權給後者。

根根據協議，榮昌生物將取得Vor Bio價值1.25億美元現金及認股權證（包括4500萬美元現金首付款和價值8000萬美元的認股權證，認股權證可以每股0.0001美元認購Vor Bio 3.2億股的普通股，約佔Vor Bio經擴大總髮行股本的23%）、最高可達41.05億美元的里程碑付款，總金額42.3億美元，此外榮昌生物還將收到高個位數至雙位數銷售提成款。

這是繼維迪西妥單抗出海後，榮昌生物在全球化佈局上的又一次關鍵動作。

然而，出人意料的是，這項總價逾42億美元的“重磅BD”交易公佈後，榮昌生物AH股股價齊暴跌。

今日，榮昌生物A股一度封跌停板，20CM跌停，報價59.48元；H股一度跌超25%至50.05港元。而昨日（消息公佈前）榮昌生物股價一度創出階段新高。

這背後，市場到底在擔憂什麼？

“紙面富貴”預期落空？

有業內人士指出，從今天榮昌生物股價的反應來看，市場並不滿意此次核心產品授權出海的結果，或者說與預期有一定的差距。

從合同結構看，這筆交易在總金額上足夠“亮眼”：

首付款：4500萬美元現金；股權激勵：Vor Bio價值8000萬美元認股權證；里程碑與分成：最高41.05億美元（包含臨牀、註冊、銷售里程碑以及高個位數至雙位數的銷售分成）。

交易表面金額可觀，但實質性落地部分則遠遜預期。特別是首付款比例偏低、里程碑兌現高度不確定，引發投資者疑慮。

在消息公佈前，市場對榮昌生物此次出海已有預期，股價提前上漲。當協議細節公佈後，部分資金選擇“利好兌現、逢高止盈”，帶動股價短期下行。

合作方Vor Bio遭質疑

市場情緒逆轉的另一個重要因素，是合作方Vor Bio本身的財務和運營狀況。

資料顯示，Vor Bio是一家專注於自身免疫性疾病治療的美股生物技術公司，於2021年在納斯達克上市，股票代碼爲“VOR”。

近年公司發展並不順利，公司曾因產品開發受阻而裁員高達95%，員工數量維持在個位數水平，現金流緊張，面臨較大的經營不確定性。

這使得資本市場對其是否有能力真正推進泰它西普的全球臨牀和商業化持保留意見，進而質疑榮昌生物能否如期獲得後續里程碑付款與銷售分成。

價值兌現還需時間

榮昌生物是國內創新藥企中的代表性企業之一，近年來依靠泰它西普與維迪西妥單抗銷量持續增長，其營收增長迅猛。

2024年營收達17.17億元，同比增長58.54%；但淨虧損仍達14.68億元，盈利遙遙無期。

2025年Q1，虧損雖收窄，依然虧掉2.54億元。

本次交易中，真正到賬的現金僅4500萬美元，難以撼動其當前的財務狀況。

榮昌生物此次出海協議，長遠來看具有重要戰略意義：

成功獲得海外“搭子”，啓動全球化第二曲線；泰它西普全球價值若能兌現，將大幅提升企業估值；藉助Vor Bio渠道，有望進入歐美主流市場。

但在短期維度看，高不確定性的里程碑付款、合作方履約能力存疑、自身持續虧損，共同構成了壓在股價上的“多重擔憂”。