本文來自格隆匯專欄：健字如面 作者：康健

話説前幾天晚上某投資機構組織了一場線上醫療行業投資討論會。會上浙江某投資機構的H總講了講“新時代下醫療行業投資方向”。

分析完需求端的人口結構變化、政策端的鼓勵高質量發展、產業端的新藥和創新器械內卷、支付端的醫保控費趨勢，H總最後講了講他的醫療行業投資逆週期佈局的思路。

我也聯想起這些年在醫療行業和資本市場的見聞，想到對於創新醫療器械的一點思考。

是的，如上圖對比。創新藥還好，在每個階段都適合投資。只要在各個階段，大家能夠擁有匹配的能力就可以。從初期IND階段，甚至更早的PCC階段，需要關注團隊、分析適應症、研究靶點和技術路徑，到一期、二期直至完全商業化推廣，企業只要在發展路徑上沒有大的問題，都可以進行投資。隨着階段的推進，項目的確定性也在增長，團隊能力也在完善，項目的價值也在跟着持續提升。

而創新醫療器械不一樣。其實從早期啟動到產品型檢階段，一樣需要重點關注團隊、分析適應症、對比路線、調研競品。一直到臨牀註冊，企業都在發展，估值都能提升。而行業裏的很多項目，到了產品註冊的那一刻，很多“故事”似乎也就講完了，臨牀應用似乎成了“歎息的牆壁”，樂觀的預期在牆上撞了個粉碎。那一刻估值似乎成了最高點，後續很難提升，人們也“事後諸葛亮”，説着估值泡沫有多嚴重。

這是為什麼呢？因為器械和藥不一樣，如果是跟在大企業特別是跨國外企後面，等巨頭們做好市場教育、市場準入之後再做商業化推廣還好；而自主研發、“完全創新”的醫療器械，之前很多投資機構和行業從業者還是大大低估了新產品拿證之後商業化的難度和起量需要時間的長度！

醫療是人命關天的行業，各國都是嚴格審批、保守推進。新產品必然面臨各地物價、各地醫保、國家態度、標杆醫院入院、各主流專家認可、臨牀術者學習適應、手術設備相互配合等一系相互勾稽嵌套的複雜問題。這些棘手問題就需要時間、需要經驗、需要精力、需要專業人士、需要上下溝通才能解決。從註冊到商業化，需要穿越黑暗3年、黑暗5年、甚至更長的時間。現在，無論是醫療AI、心臟瓣膜、手術耗材、醫療機器人無不如此。

國際大公司、中國大企業還好，因為有成熟產品支撐、有完整推廣團隊、行業資源豐富、資金儲備雄厚、學術地位也高。而對於初創公司，就需要非常謹慎對待了。

但是，這個投資觀望、估值下降、行業冷落的時期，其實也是非常值得研究和關注的分化期！有些創新醫療器械公司，無法穿越黑暗的3-5年，或者徹底消失，或者幸運一些被併購。而也有的醫療器械公司，產品確實獨特、市場空間巨大、技術壁壘也高，加之穩健經驗，已經在逐漸穩妥解決剛才説的各種問題，耐心等待和迎接起飛的時間。

如何穿越這個黑暗期，是行業從業者考驗經營能力的考題。而如何尋找這個階段的好公司，是投資機構考驗投資能力的考題。雖然風險不小，但是認真研究應該還是能找到真正有價值的公司、判斷出它未來起飛的拐點，做出一個真正好的投資決策。

真的是推土機前撿珍珠，需要大膽心細。

如果一個創新醫療器械公司雖然有幾年收入增長不大，但是如果“真的”已經做了多個省的物價、進入了多個省的醫保目錄、實現了頭部標杆醫院的入院使用、納入了臨牀指南被主流醫療工作者認可、實現了手術量的持續增長，那就值得好好研究，大膽參與了！

而企業後續的發展情況和能力展現，特別是穿越黑暗期、平台期之後真實的實際應用量和商業化程度，也會證明之前產品取證啟動商業化時期的估值，是確實泡沫嚴重，還是相對合理只是後續起量時間稍有樂觀。

現在，無論是醫療科技還是其他行業，無論是做產業還是做投資，都需要深入思考社會運行、政府政策、行業規律和技術路線，不斷豐富知識、提升能力、打磨心性。

無論最終結果如何，這個過程真的就是一場修行。

吾令羲和弭節兮，望崦嵫而勿迫；路漫漫其修遠兮，吾將上下而求索！