本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：孫明新 李家明

近期建築央企的估值修復潛力受到市場關注。我們認為，考慮到國內基建發力具備持續性，疊加海外基建需求迎來拐點，基建總需求景氣向上，而央企憑藉資金優勢+項目大型化趨勢下市佔率的持續提升，收入、業績均有望維持穩健增長。政策端，在涉房企業融資鬆動疊加國資委、證監會更加重視市值等因素催化下，估值有望得到提升，處於估值底部的建築央企配置價值已經凸顯。

▍估值：央企已在底部，距離1倍PB修復空間較大。

在11月21日舉行的2022金融街論壇年會上，證監會主席易會滿提出探索建立具有中國特色估值體系，鼓勵國有上市公司讓市場更好地認識企業內在價值。當前建築央企估值水平已在近十餘年的底部，PB-mrq和PE-ttm基本在2010年以來10%分位以內，且普遍“破淨”，PB-mrq方面，除轉型新能源運營的中國能建、中國電建外均在1倍以下，最低的中國鐵建僅0.44倍，距離1倍PB修復空間較大。

▍基本面：“內功”深厚，中長期亦具備持續性。

1）資金優勢+項目大型化，助推建築央企市佔率提升：近年來，建築央企集中度加速提升，截至2022年中，八大建築央企的單季度新籤合同額的市場份額達到41%，產值份額提升至23%，主要源自央企具有更強的資金優勢和抗風險能力而小企業在需求、成本、資金的多重壓力下拿單能力下降，以及項目大型化趨勢下，業主對建築企業資金實力的要求也在提升，部分項目只有頭部企業具備承建能力。

2）國內外需求發力，部分企業轉型升級開拓新增長極：國內基建方面，在地產開發投資尚未穩定的背景下，本輪基建發力必要性強於以往，持續性有望超預期，長期也存在構建現代化基礎設施體系、補足縣城基礎設施短板的發力空間。國外基建方面，“一帶一路”國際合作高峯論壇或重啟，海外需求迎來拐點。此外，中國能建、中國電建、中國化學等建築央企除了在各自的傳統主業上增強競爭力外，也在向新興領域的工程業務以及能夠持續提供穩定現金流回報的投資運營業務轉型，有利於央企內在價值的提升。

▍融資：涉房企業融資放開，資金瓶頸迎來轉機。

建築企業商業模式強調墊資，負債率成為企業進一步擴張的主要約束。近日證監會對涉房企業股權融資放鬆，六家涉房建築央企有望陸續受益。從具體落地來看，中國能建作為首個實質受益於股權融資放鬆政策的涉房建築央企，正籌劃定增事宜。

▍改革：多家已推出股權激勵方案，激發央企發展潛力。

2020年國企改革三年行動方案提出以來，建築央企激勵機制等改革加快推進，目前已有中國建築、中國中鐵、中國化學相繼推出限制性股票激勵計劃，所要求的淨利潤複合增速考核目標下限分別為7%、12%、15%，在激發央企經營積極性的同時也為未來業績增長劃定下限，隨着後續國企改革的持續推進與深化，建築央企經營潛力有望進一步釋放。

▍風險因素：

基建投資增長不及預期；上市公司估值修復不及預期制約股權融資；上市公司訂單增長不及預期；相關政策推出及執行不及預期。

▍投資策略。

建築央企估值水平位於歷史底部，基本面“內功”深厚，配置價值凸顯。考慮到國內基建發力具備持續性，疊加海外基建需求迎來拐點，基建總需求景氣向上，而央企憑藉資金優勢+項目大型化趨勢的下市佔率持續提升，其收入、業績均有望維持穩健增長。政策端，在涉房企業融資鬆動疊加國資委、證監會更加重視市值等因素的催化下，估值有望得到提升，處於估值底部的建築央企配置價值已經凸顯。我們維持工程服務行業“強於大市”評級。