投資要點高端酒賽道優，五糧液品牌基因強大。五糧液歷史底藴深厚，擁有強大的品牌基因，伴隨 20 世紀90 年代以來濃香酒消費習慣的培養，公司通過數次擴建大大提升產能、大商制及 OEM 模式，實現快速擴張，成為濃香龍頭。在消費升級持續推動下，白酒品牌力認知度持續加強，千元價格帶量價齊升，五糧液在千元價格帶享有最高的市場份額，有望進一步享受行業帶來的β紅利。治理與發展：蟬聯酒王寶座十餘載，後續成長步伐不及茅台。1985 年王春國上任後提出“三步走戰略”，提價保質、擴大生產規模，尤其這一時期的OEM+大商制直接推動公司大踏步發展，成為“一代酒王”。2007 年唐橋董事長上任後積極求變，但由於內部大商制弊端顯露，茅台持續追趕，公司憾失龍頭地位，但通過在產品、體制、渠道等方面採取一系列措施，順利渡過行業調整期。治理與二次創業：多維度改革，榮耀迴歸。2017 年李曙光接任董事長，開啟“二次創業”新徵程： 1）體制改革激發活力： 混改定增引入員工、經銷商持股，激發員工積極性，強化渠道推力。2）產品戰略實現聚焦：強化核心品牌高端定位，貫徹“1+3”主品牌策略；對系列酒瘦身，貫徹“4+4”系列酒戰略，精簡條碼，優化結構。3）渠道數字化構建：構建三大數據平台，全面導入控盤分利模式，推動了渠道量價恢復正循環，渠道利潤逐步改善。4）打造品牌價值：堅守品質基礎上，通過持續宣傳、打造文化IP 等方式持續提升品牌價值。治理與改革：改革深化，和美營銷，2022 再出發。2022 年初曾從欽上任，成為五糧液十餘年首位兼任集團和股份公司的董事長、黨委書記的領導，本屆班子經驗豐富，在過往基礎上持續推進改革和進一步發展：1）產品堅持三大雙輪定位：經典五糧液全年不設量的目標，着重拉昇品牌價值、培育高端消費者；普五堅持小步慢跑，穩中有漲；非標滿足多元化消費需求；五糧春逐步提價實現品牌修復和提升。2）渠道掌控力繼續增強：深化渠道精細化改革，持續加強團購渠道的發展，通過數字化加持進一步加強終端掌控力。3）品牌價值持續提升：保證高品質的同時持續對外發聲，拉昇品牌高度；同時通過一系列圍繞“和美文化”的營銷組合拳，持續擴大品牌寬度。盈利預測與投資評級：我們調整2022-2024 年營收746.35/871.27/995.05億元（前值為758.09/867.26/981.74 億元），對應增速13%/17%/14%；歸母淨利潤272.03/324.21/375.7 億元（前值為272.05/317.88/363.55 億元），對應增速為16%/19%/16%；對應PE 為26/21/19 倍。考慮公司自身強大品牌力及清晰明確的發展規劃，給予 2023 年30 倍PE，對應股價250.5 元 ，維持 “買入”評級。風險提示：宏觀環境不及預期，產品提價不及預期，疫情反覆。