聯儲加息預期正在從第一階段的鷹派超調進入第二階段的平穩放緩，預計加息將在Q3（6月和7月議息會議之後）放緩，並在Q4停止。
自我們5月初發布《加息預期最鷹時間已過》以來，美聯儲加息預期出現了顯著變化：
第一，聯儲官員對6-7月之後的加息路徑看法出現分歧。
目前為止，大部分聯儲委員認為6月和7月的議息會議上分別加息50個基點，但是對於之後的加息路徑看法出現分歧，並且開始有年內停止加息的討論，比如亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克（今年沒有投票權）認為9月停止加息是合理的。
第二，5月議息會議紀要提到了經濟前景風險，在政策立場方面，考慮到風險管理是很重要的。
紀要顯示“貨幣政策面臨既要恢復價格穩定、又要保持勞動力市場強勁的挑戰。鑑於經濟前景相關的不確定性很高，與會者認定，在政策立場方面，考慮到風險管理是很重要的。多名與會者認定，迅速撤除貨幣寬鬆將讓美聯儲今年晚些時候處於有利地位，能屆時評估政策的影響，以及經濟變化對政策調整有多大的保障”。
第三，聯邦基金利率期貨隱含加息預期已經從最高點回落。
5月3日是加息預期的高點，隱含年內加息次數11.2次（每次25bp），此後加息預期逐漸回落，之後鮑威爾發表了“必要時將毫不猶豫地加息至中性利率之上”的最鷹派言論，但加息預期不受影響繼續回落。5月議息會議紀要公佈後，年內加息次數回落到10.2次，7月加息50bp概率高位回落，9月加息概率明顯下降。
圖1：6/7/9/11/12月隱含加息次數
資料來源：Bloomberg，天風證券研究所
加息預期見頂回落的主要原因，還是近期美國經濟數據進一步表現出減速跡象。
繼1季度美國GDP環比折年率轉負之後，4-5月的高頻數據和前瞻性經濟指標繼續顯示經濟正在進一步放緩。
（1）各分區製造業指數5月均出現暴跌——里士滿聯儲製造業指數從14跌至-9，費城聯儲製造業指數從17.6跌至2.6，紐約聯儲製造業指數從24.6跌至-11.6；
（2）美國5月Markit製造業57.5、服務業53.5、綜合PMI53.8，均不及預期和4月數值；
（3）5月第二和第三週首次申請失業救濟人數分別為21.8萬人和21萬人，升至1月中旬以來最高水平，首次申請人數的持續增加可能預示勞動力市場出現了一些疲軟。
圖2：Markit5月數據出現回落
資料來源：WIND，天風證券研究所
圖3：首申人數激增至21.8萬人
資料來源：WIND，天風證券研究所
美股一季報的爆雷情況和企業對未來的業績指引也愈發悲觀……
美國最大的零售商沃爾瑪一季度財報爆雷，調整後的EPS同比增速-12.43%，因受到產品、供應鏈和員工成本增加的影響，淨利潤率從去年Q1的1.97%降至1.44%，下調全年盈利預期至-1%。美國第二大零售消費集團塔吉特因貨運及庫存成本激增，一季度淨利潤增速-51.95%。
圖4：美國實際GDP增速(%)和Target、Walmart的EPS增速同比(%)
資料來源：Bloomberg，天風證券研究所
金融市場進一步交易衰退預期……
（1）股票市場，標普500一度跌逾20%，目前自高點回撤13.5%。在10年期美債收益率攀升至3%後，股票和債券價格停止同步波動，這表明市場開始交易衰退；
（2）商品市場，銅、鎳和鋁等工業金屬的價格從3月的高點分別下跌了13%、42%和30%；
（3）信用市場，美國投資級債券息差指數已升至154基點，突破了2018年12月和2020年3月令美聯儲貨幣政策鬆動的關口。
圖5：投資級債券利差回升至關鍵點位(%)
資料來源：FRED，天風證券研究所
自5月初我們判斷“加息預期最鷹時間已過，預計Q3加息放緩，Q4加息停止”以來，市場對聯儲的加息預期正在逐漸向我們的判斷靠攏。
加息預期正在從第一階段（釋放信號期，鷹派預期超調）進入第二階段（觀察評估期，預期平穩放緩）。預計在6月和7月議息會議之後，隨着美國CPI和核心通脹數據連續回落、Q2經濟數據顯示更大下行壓力、美股深度調整定價衰退預期，加息速率將在Q3放緩，並在Q4停止或轉向。
同時，在我們月初判斷“3%是美債利率的階段性高點，但美股尚未定價衰退”以來，美債利率已經從3.2%的高位回落，標普500也調整了超過10%。
未來隨着加息預期和通脹預期緩和，美債利率將進入回落階段。美股只有充分消化悲觀業績預期之後，才會進入情緒和估值的修復階段。
風險提示：美國通脹超預期，美聯儲緊縮超預期，美國財政緊縮超預期
報吿來源：天風證券股份有限公司
報吿發布時間：2022年5月29日
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