中金：汽車板塊當前核心矛盾與估值

格隆匯 03-11 13:08

中金公司(601995.SH)

本文來自格隆匯專欄：中金研究，作者：鄧學常菁

近期汽車整車及零部件板塊回調幅度較大，市場對行業需求、電池及原材料漲價以及供應鏈存在較多擔憂。我們認為今年乘用車行業整體銷量穩健，新能源維持高景氣、銷量快速增長，大宗原材料漲價邊際改善，同時估值回落至中樞以下，已較充分反映盈利下行預期，建議關注低吸機會。

摘要

乘用車全年銷量平穩增長有支撐，新能源銷量表現有望持續跑贏行業。2月受到春節假期和疫情反覆的影響，乘用車產銷環比均有較大幅度下滑，但幅度基本可比實際工作日數減少對應的銷量下滑幅度。新能源市場保持高景氣度，批發銷量同比增長189.1%，滲透率維持高位（21.8%），特斯拉、比亞迪以及新勢力等頭部新能源車企節後訂單恢復較快，需求旺盛、展現較強品牌認可度。展望全年，我們認為補庫週期有望支撐行業批發銷量平穩增長，而高增的新能源市場和強週期品牌有望繼續大幅跑贏行業。

大宗原材料漲價邊際改善明顯，期待暢銷品牌較好應對電池漲價風險。2022年以來，除鋁以外的主要汽車大宗原材料價格漲幅較小，單車成本漲幅不足千元、相比去年改善明顯。回顧1-3Q21車企毛利率，頭部車企通過產品結構向上較好對沖了成本上漲。此外根據車企反饋，電池成本年初普遍漲價10-15%，不排除後續繼續提價的可能。年初應對補貼退坡主要車企漲價5000元/車左右，雖然2022年1月新增訂單有所下降，但節後訂單恢復良好，部分品牌達到2021年12月的高水平。目前暢銷品牌供不應求、等車週期長，我們認為為車企進一步提價消化成本上漲留出空間。

板塊估值回落至歷史低位，關注低吸機會。2022年以來部分龍頭企業的盈利預測下調幅度較大，我們認為已反映了市場對需求及上游漲價的預期。估值方面，整車及零部件板塊股價回調幅度普遍超過50%，其中整車股價已經接近1H20上漲前的低點、新勢力車企回到歷史低點，多個細分賽道估值顯著低於過去3年均值（詳見圖表13/14），整車A/H平均市盈率回落至15倍/10倍以下，傳統/成長零部件平均估值回落至20/25倍左右，具備吸引力。如果3月開始上述諸多擔憂能夠有所緩解，例如銷量數據進一步企穩、電池價格談判落地，我們認為有望帶動估值重回上行軌道。

風險

芯片供應緩解不及預期，疫情反覆影響汽車產銷。

圖表1：我們預計2022年乘用車批發銷量同比增長7.7%，建立在上牌量4%增長基礎上