本文来自格隆汇专栏：中金研究，作者：邓学 常菁
近期汽车整车及零部件板块回调幅度较大，市场对行业需求、电池及原材料涨价以及供应链存在较多担忧。我们认为今年乘用车行业整体销量稳健，新能源维持高景气、销量快速增长，大宗原材料涨价边际改善，同时估值回落至中枢以下，已较充分反映盈利下行预期，建议关注低吸机会。
摘要
乘用车全年销量平稳增长有支撑，新能源销量表现有望持续跑赢行业。2月受到春节假期和疫情反复的影响，乘用车产销环比均有较大幅度下滑，但幅度基本可比实际工作日数减少对应的销量下滑幅度。新能源市场保持高景气度，批发销量同比增长189.1%，渗透率维持高位（21.8%），特斯拉、比亚迪以及新势力等头部新能源车企节后订单恢复较快，需求旺盛、展现较强品牌认可度。展望全年，我们认为补库周期有望支撑行业批发销量平稳增长，而高增的新能源市场和强周期品牌有望继续大幅跑赢行业。
大宗原材料涨价边际改善明显，期待畅销品牌较好应对电池涨价风险。2022年以来，除铝以外的主要汽车大宗原材料价格涨幅较小，单车成本涨幅不足千元、相比去年改善明显。回顾1-3Q21车企毛利率，头部车企通过产品结构向上较好对冲了成本上涨。此外根据车企反馈，电池成本年初普遍涨价10-15%，不排除后续继续提价的可能。年初应对补贴退坡主要车企涨价5000元/车左右，虽然2022年1月新增订单有所下降，但节后订单恢复良好，部分品牌达到2021年12月的高水平。目前畅销品牌供不应求、等车周期长，我们认为为车企进一步提价消化成本上涨留出空间。
板块估值回落至历史低位，关注低吸机会。2022年以来部分龙头企业的盈利预测下调幅度较大，我们认为已反映了市场对需求及上游涨价的预期。估值方面，整车及零部件板块股价回调幅度普遍超过50%，其中整车股价已经接近1H20上涨前的低点、新势力车企回到历史低点，多个细分赛道估值显著低于过去3年均值（详见图表13/14），整车A/H平均市盈率回落至15倍/10倍以下，传统/成长零部件平均估值回落至20/25倍左右，具备吸引力。如果3月开始上述诸多担忧能够有所缓解，例如销量数据进一步企稳、电池价格谈判落地，我们认为有望带动估值重回上行轨道。
风险
芯片供应缓解不及预期，疫情反复影响汽车产销。
图表1：我们预计2022年乘用车批发销量同比增长7.7%，建立在上牌量4%增长基础上
资料来源：乘联会，中金公司研究部
图表2：新能源销量表现较好，渗透率持续保持20%以上
资料来源：中汽协，乘联会，中金公司研究部
图表3：主要车企2022年1-2月销量：合资品牌受益于低基数，部分自主品牌受限于芯片供应
资料来源：公司公吿，乘联会，中金公司研究部
图表4：2022E一致盈利预测（EPS）下调反映成本上涨压力
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表5：2022年以来涨幅明显主要为铝，其他大宗原材料价格涨幅边际改善
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表6：铜价格走势
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表7：铝价格走势
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表8：热轧卷板价格走势
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表9：主要塑料材料价格走势
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表10：头部车企2021年毛利率稳健，较好的对冲了原材料价格上涨等负面影响
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表11：乘用车板块与零部件板块走势图（以2020年1月1日为起点）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表12：目前多个细分赛道估值已位于历史3年平均估值的下缘（2022年3月9日）
注：采用forward12个月P/E估值，新势力采用forward12个月P/S估值；柱状图上沿表示历史3年平均估值加一倍标准差，柱状图下沿表示历史3年平均估值减一倍标准差，红点表示当前估值倍数（2022年3月9日）；均采用万得一致预测
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表13：汽车各个细分板块估值回调幅度均较大，当前估值显著低于历史均值水平
注：均采用万得一致预测
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
图表14：港股汽车板块主要标的估值更加显著低于历史均值水平
注：均采用万得一致预测
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
