本文來自： 上海申銀萬國證券研究所
事件：近期港口政策有邊際改善傾向。(1)11 月18 日，參考國務院網站，國函〔2021〕115 號《國務院關於同意在中國(上海)自由貿易試驗區臨港新片區暫時調整實施有關行政法規規定的批覆》，大連、天津、青島港與上海洋山剛去之間的外貿箱的沿海捎帶業務，向外國、香港、澳門特別行政區的國際班輪公司開放。(2)12 月1 日，寧波舟山港股份將《寧波舟山港外貿進出口集裝箱港口收費目錄清單(202111 版)》對外公示，該目錄清單從2022 年1 月1 日起執行，其中外貿進出口集裝箱調價10%。
港口是優質的基礎設施資產。(1)中國施行港口屬地化管理制度，政企分離，與高速公路不同，無特許經營權年限限制。(2)對標海外發達國家港口，樞紐港強者恆強，長期吞吐量持續穩定增長。(3)港口自動化背景下，長期來看港口人力成本可控。
覆盤歷史，航運景氣度會向港口傳導，我們認為寧波舟山港裝卸費調整隻是開端。海外碼頭已經實現了單箱收入的提升，馬士基旗下APM Terminal，單TEU 碼頭業務收入上漲10.7%，EBITDA Margin 逐年上漲，2017-2020 年分別為18%，21%，28%，32%。國內部分港口受2017 年反壟斷審查影響，尚未正式上調目錄價格，寧波舟山港調價是航運景氣度向國內港口傳導的開端。
壓制港口估值的三大因素已經改變。(1)2010 年以來，受前期超前碼頭行業超前投資影響，港口產能過剩，盈利能力下降。2016 年以來沿海港口建設成熟，行業新增資本開支投資趨緩，ROE 有望上升。(2)過去港口區域惡性競爭較為嚴重，經歷了港口區域一體化整合，有助於遏止港口同質化、惡性競爭。(3)反壟斷調查監管期到期，2017 年，國家發改委對於整改過程中涉嫌壟斷的港口將實行2-3 年的監管。隨着監管期結束，已經處於市場調節價範圍內的港口作業包乾費，有希望受益於航運景氣度向港口行業的傳導。美國碼頭擁堵嚴重，優質的碼頭資源對班輪公司服務能力意義重大，除了單純價格調整外，我們認為港口行業存在通過提高服務換取更高收益回報的可能。
投資分析意見：本次寧波舟山港目錄價格調整僅限外貿箱，我們認為在寧波舟山港調價後，其他港口在外貿箱裝卸費上有希望跟隨，優先推薦PE 估值較低，外貿吞吐量排名靠前的集裝箱樞紐港口。優先推薦關注寧波港、上港集團、招商港口、青島港等。參考上港集團、寧波港2020 年報，集裝箱裝卸費業務收入分別為133 億，56 億，假設單箱收入提升10%對應2021 年歸母淨利潤增加11%、10.9%。上港集團、寧波港當前PB(LF)1.1 倍左右，處於歷史最低區間。
風險提示：吞吐量增速低於預期、港口費率大幅下滑、港口反壟斷審查加強
