作者：鮑榮富等 

來源：華泰建築建材研究

核心觀點

扣非利潤增速明顯回升，回購彰顯信心，維持“增持”評級

公司發佈三季報，前三季度實現營收1523億元，yoy+32%，歸母淨利潤27.2億元，yoy+50.2%，扣非歸母淨利潤yoy+21%，我們認為公司Q3扣非淨利增速較Q2回升幅度略超市場預期，收入回暖及費用率控制較好或是主要原因。Q1-3公司CFO淨流出121億元，同比多流出4億元，但我們判斷公司工程主業回款同比有所改善。公司同時公告擬以自有資金0.5-1億元回購公司股份用於員工持股，我們認為彰顯公司信心，且再次體現了公司在同類企業中激勵制度的優勢，預計19-21年EPS0.37/0.40/0.44元，目標價3.7-4.07元，維持“增持”評級。

Q3單季收入增速明顯改善，盈利能力改善主要系費用控制較好所致

Q1-Q3公司單季營收增速52%/19%/32%，Q3收入增速改善，我們判斷主要系施工及建材業務收入增速較Q2提升所致。前三季公司毛利率9.52%，同比降1.53pct，Q3毛利率同比降3.2pct，我們判斷與低毛利施工、建材業務佔比提升，及施工業務自身毛利率下降有關，我們預計全年施工業務毛利率有望較前三季回暖，但結構變化對毛利率的影響或延續。Q1-Q3公司扣非利潤增速16%/8%/44%，Q3銷售/管理/財務/研發費用率同比下降0.1/0.71/0.75/1.52pct，減值對利潤影響同比下降，費用率的下降對衝了毛利率下行的影響，公司Q3扣非淨利潤率1.47%，為過去六個季度最高值。

工程主業現金流或有所改善，前三季度訂單仍然保持較高增長

前三季公司CFO淨流出同比增加4億元，但考慮到前三季房產預售金額大幅減少62億元，我們判斷公司工程主業回款情況或略有改善，我們預計公司全年現金流有望支撐其較好的分紅能力。前三季公司施工/設計/建材/地產預售新簽訂單增速 18%/53%/34%/-71%/，我們判斷Q3公司工程訂單增速放緩與公司主動控制有關，在經歷了16-19Q3連續訂單較高增長後，公司未來考核重點或逐步向提升盈利能力轉變。但總體而言，我們認為公司所在區域景氣優勢明顯，10月25日長三角一體化示範區總體方案獲國務院批覆，我們認為未來公司訂單增速有望維持在健康水平。

回購彰顯信心，激勵機制有望繼續優化，維持“增持”評級

公司擬回購0.5-1億元股份用於員工持股，彰顯了管理層對未來持續增長的信心，8月上海發佈區域性國資國企綜合性改革實驗方案，重點針對混改及激勵機制優化，我們預計公司對於同類公司的激勵機制優勢未來有望延續。在不考慮股票投資收益的情況下，我們預計公司19-21年EPS0.37/0.40/0.44元（與前值持平），可比公司當前Wind一致預期19年PE7.5倍，公司所處區域優勢顯著，14-18年43%以上的分紅率顯著高於可比公司平均水平，我們認為公司未來高分紅有望延續，認可給予19年10-11倍PE，對應目標價3.7-4.07元，維持“增持”評級。

風險提示：Q4工程回款不及預期；施工業務毛利率下行超預期。

公司近期經營一覽

PE/PB - Band

盈利預測