作者：謝皓宇、白淑媛 

來源：小謝看地產

合作項目結算加快，盈利能力小幅提升，淨利潤增速超預期；短期盈利能力和現金流匹配，以增加無息負債來降有息負債。

1、維持增持評級。萬科作為國內住宅開發龍頭，產品溢價能力及適應市場的能力較強；維持公司2019/2020/2021年EPS為3.82/4.52/5.52元，同比增長28%/19%/22%，維持目標價41.35元，現價對應2019年7倍PE。

2、合作項目結算加快，盈利能力小幅提升。

前三季度，公司實現營業收入2,239億元，同比增長27.2%；實現歸母淨利潤182億元，同比增長30.4%。淨利潤超預期，主要是合作項目結算加快（同比增加32.5%）；此外，雖然公司的結算毛利率較去年同期下降0.2個pct，但三費率也下降0.9個pct，主要是財務費用下降245個pct，且主因存貨減值相比於去年虧損減少，資產減值損失同比減少49%，因此歸母淨利潤率上升0.2個pct。

3、短期盈利能力和現金流匹配，以增加無息負債來降有息負債。

從短期來看，公司貨幣資金覆蓋率為1.71，與去年同期持平。從長期來看，公司有息負債為2306億元，同比下降5.2%，為近4年來的首次下降，淨負債率也較去年下降5.1%。但是，公司的應付票據及應付賬款上升較快，增速從去年同期的23.3%上升到41.8%，説明公司在減少有息負債，增加無息負債。

4、保持市場敬畏，銷售和結算幾乎持平。

原有地產開發業務方面，繼續保持平穩，拿地強度略有下降，拿地面積（2832萬方）和銷售面積（3062萬方）基本匹配，沒有額外新增大量土儲，因此財務報表中存貨週轉率略有上升。公司預收賬款與合同負債增速從去年同期的35.7%下降為6%，説明公司銷售和結算幾乎持平，銷售增速減緩和結算進度加快導致。