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安踏体育(2020.HK)深度跟踪报告莫听穿林打叶何妨吟啸徐行维持“买入”评级
格隆汇 07-19 14:02

机构:中信证券

评级:买入

目标价:无

核心观点

公司二季度经营表现优秀,主品牌/非安踏品牌增长中双位数/55%-60%,产品研发能力持续显著提升,2017年-2019年产品亮眼。同时,做空机构质疑有失偏颇,看好公司绝对龙头实力和长期稳健成长,维持“买入”评级。

▍2019Q2经营数据公布,主品牌增长提速,非安踏品牌延续高增。(1)2019Q2安踏品牌实现中双位数增长,拆分来看,安踏品牌中成人线下实现低双位数增长、儿童线下+30%,电商+25%(同唯品会谈判完成+618带动),线下大货和儿童库销比分别为4和5,折扣控制良好。(2)非安踏品牌实现55%-60%增长、继续维持较高增长,FILA流水+接近60%,去年新增门店&老店店效共同推动,库存控制良好、库销比5左右。其中Classic线下增长45%以上,Fushion+300%,kids增长+70%,电商+80%。此外,迪桑特和Kolon皆实现较快增长。结合二季度经营数据,我们预计考虑Amer并表后公司2019H1备考净利润同增20%+,不考虑Amer并表因素预计净利润同增40%+。

▍我们看到了什么变化?产品打造与品牌调性的全面升级。时尚易变,但功能性永恒,运动产品最核心竞争力为围绕功能性的产品研发和打造能力。安踏在过去十年中已经在运营方面建立起深厚的壁垒,体现在极强的终端零售管理能力和供应链把控能力。而在最近2-3年,安踏的产品和品牌端正迎来显著改善和提升。具体看,①功能性和外观设计共同提升。近年来搭载核心科技的高性价比产品频现:2017年Alive-foam、KT3/老爹鞋亮相;2018年KT4篮球鞋,A-FLASHFOAM、A-livezone新科技收获赞誉,KT4/NASA/C202亮点频现;2019年和海沃德联名款望推出市场。②产品推出的速度&深度&广度三方面皆在强化。围绕篮球/综训/跑步/生活/足球等系列,实现“月月有新”,目前每年服饰类SKU3000+,鞋子2000+,同时价格段更宽,匹配日益扩张的全新门店和区域。③从斯科拉到加内特,再到汤普森和海沃德,代言人不断升级,衍生活动和产品愈加丰富。

▍本次被浑水做空的一些思考。(1)经销商:关系清晰,独立经营,且具备一定盈利能力。公司对分销商背景严格筛选,合作长久、关系稳定,同时也始终坚持对终端零售的强管控。(2)锋线的交易:出于经营战略的合理调整。锋线公司始终经营亏损,且与公司自营品牌的战略相悖,出售其为战略调整、聚焦主业的合理举措。(3)FILA:由于历史关系,尚有小部分加盟商存在,预计未来会逐渐收回直营。

▍风险因素:收购AmerSports整合效果存不确定性;消费景气下行超预期。

▍投资建议:维持2019/2020/2021年EPS预测1.84/2.20/2.57元(对应2.15/2.57/3.01港元),维持“买入”评级,对应2019年25倍PE。 

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