中金近日发表港股策略报告表示，港股行业轮动的宏观环境：「资金盛+资产荒=指数震荡+极致结构」，市场之所以呈现这种指数震荡，但结构行情活跃的特徵，是与整体经济回报不足(私人部门信用周期收缩，财政发力「有所保留」)、存在结构性亮点(AI产业、新消费等)、但资金又非常充裕这三个宏观环境所决定的。综合来看，短期新消费与创新药交易拥挤度仍在高位但AI产业链拥挤度回落，南向资金近期同样关注新消费与创新药，估值层面科技互联网龙头与ROE基本匹配，但部分新消费已相对较高。 卖空、超买超卖与空头仓位方面：部分新消费与制造业龙头短期空头仓位提升较快。该行通过将个股累计空头仓位与其过去30日均成交量相比计算得到每只个股空头交易所需天数，建议投资者警惕短期内累计空头仓位以及空头交易所需天数快速增长的个股。 估值方面：中金指高分红AH溢价视角下125%是阈值(临界值)，科技互联网龙头与ROE基本匹配，但部分新消费估值较高。今年以来中国经济整体仍需修复、但结构有亮点的宏观环境，这些亮点恰恰都在港股，例如AI相关的科技互联网迎来了估值修复，部分新消费板块更是突破了传统消费领域估值思路的「束缚」。该行认为判断港股估值不能「一蹴而就」。首先高分红板块，通过AH溢价视角考虑到港股通个人和公募投资者需要支付至少20%红利税，AH溢价收敛至125%(100%/0.8)，这部分投资者在A股与港股买分红资产就没有差异了，近期AH溢价也曾一度突破127%的低位但触及後有所反弹。 而科技互联网与新消费对比盈利ROE视角看，按这一比例看估值已经合理。换一个思路，从盈利收益率(E/P)的视角上看，泡泡玛特(09992.HK)的E/P今年以来一度快速回落至2.0%附近，接近10年国债利率想要突破或许也有难度。 对市场而言，恒指过去一个月一直处於该行给出的23,000至24,000点区间震荡，对应的风险溢价与计入乐观情绪已经与去年10月初高点相当，因此想要进一步乐观也需要更多催化剂，更不用说近期香港金管局在港元触及7.85的弱方保证後已开始边际收紧流动性，後续还有关税与政策等不确定性需要观察。行业层面，上文分析显示，新消费和创新药抱团也非常明显。这一背景下，短期流动性边际趋紧，关税谈判变数，数据转弱和政策发力延後，都不排除造成市场波动。因此，中金建议，投资者可以1)短期适度降低仓位，2)或切换到稳健分红，3)预期较年初已明显降温的AI互联网，等待後续时机。如果出现较大波动，反而可以更为积极地介入，以更低的成本买回优质的资产，但前提是要留好「子弹」。