全球最大PC制造商联想集团(Lenovo)的美元债券正成为国际资本关注的"价值洼地"，展现出极具性价比的投资机遇。彭博行业研究最新报吿指出，联想债券当前交易利差显著高于戴尔、惠普及BBB级全球科技同业，反映出市场对中美关税风险的过度担忧。而随着AI PC换机潮爆发及潜在贸易协议落地，该利差有望快速收窄。

关税风险被高估：被误判的战略韧性

当前联想美元债利差明显高出BBB级科技同行平均水平，表明市场过度放大其对美关税敞口，却忽视了企业已构建的风险缓冲体系。

今年5月，面对多变的贸易局势，联想集团董事长兼CEO杨元庆自信地许下"市场份额不掉、利润不掉"的双重承诺。他强调，基于20余年应对各国关税政策的经验，联想构建了一套成熟的"政策响应机制"：本地化交付能力前置，在目标市场建立生产、研发、服务全链条，将"中国制造"转化为"本地整合"，既缩短交付周期、满足客户个性化需求，又通过合规的本地化运营规避贸易壁垒。

三大增长催化剂：有望触发盈利质量重估

本次彭博报吿中明确了三大增长催化剂，直指当前债券折价的非理性特征。

首先，中国政府推出的电子产品以旧换新计划更形成政策托底——该计划可部分缓解因关税成本转嫁给消费者导致的需求损失，直接拉动PC需求增长，使联想在戴尔、惠普等美企中展现更强盈利韧性。今日(6月26日)，国家发改革委宣布，将于今年7月份下达今年第三批消费品以旧换新资金，保障消费品以旧换新政策全年有序实施。可见，这一政策的稳定刺激作用，中国内需刺激也将持续加码。

第二个潜在增长动力就是AI PC渗透率和2024下半年微软Windows 11强制换机周期启动。联想作为全球PC份额第一大终端厂商，将成为最直接的受益者。此外，服务器和服务业务份额及盈利能力的提升可能促使评级上调。根据2024/25财年财报显示，第四财季，其ISG和SSG业务单季营收分别实现同比增长63%和18%，其中SSG运营利润率达到创纪录的23%，表现出强劲动力。最新数据显示，联想服务器全球市场份额已跃居第三，这一趋势可能触发评级机构对其盈利质量的重估。

第三大潜力则是贸易局势缓和预期。若 2025 年下半年达成贸易协议，明确实施的关税条款，联想美元债可能有利差收窄潜力。

彭博报吿中未提及的一个关键趋势，是美联储降息预期持续升温，极有可能在今年下半年兑现。一旦美联储启动降息，不仅将直接推动债券价格因利率下行而上升，还将带动市场整体风险偏好修复，从而缓解当前对联想等中资企业过度定价的信用风险(如关税影响)，推动其信用利差收窄，带来估值修复空间。

值得强调的是，联想作为一家全球领先的科技制造企业，信用状况稳健，违约风险极低。截至最新财报，公司账面持有超47亿美元的现金及等价物，经营现金流充沛，债务结构良好，同时维持穆迪Baa3/惠誉BBB的投资级评级，历史上从未发生过违约记录。当前其2030年到期的美元债OAS已超过100个基点，显著高于同评级行业中枢水平，明显被市场低估，或许是配置的最佳窗口期。

特别是在降息初期阶段，投资级信用债将同时受益于"利率下行 + 信用利差压缩"的双轮驱动，成为配置中的亮点。