本文来自格隆汇专栏： 李美岑投资策略 ，作者：李美岑、 张日升
核心观点
近期接连出台的美国景气数据持续向下：密歇根消费者信心指数达新历史低点，PMI 自高点下降5.6、3；美国衰退风险逐渐积累。
回顾美国衰退期A股表现，A股走出独立于美股行情，其中消费、金融板块领先明显、科技时而亮眼，行业看，银行、社服、家电表现突出。
当前前瞻指标失业率触底，PMI、铜油价格均趋势下行，未来衰退可能逐渐累积。1）失业率：历史失业率见底时领先衰退7-8月。22年3-5月失业率达3.6%，历史最低。2）PMI：美国制造业PMI和非制造业PMI较今年高点分别下降5.6、3。3）铜油价格：从历史看，铜油齐跌显示衰退信号；当前铜油价格分别较6月高点回落17%、15%，向下趋势明显。
近期当前外资持续流入A股购买核心资产，引领A股走出独立于全球行情。1）长期看，人民币储备货币占比增加将抬升人民币汇率和资产价值。22年以来，美元对各国、人民币兑欧日分别升值8.9%、6.3%正是其中体现。2）中期看，全球流动性联动结束，基本面分化中领先，A股核心资产独立上行，迎来外资全面回流并加仓中国“稳增长”板块。在联储进一步超预期抬升“收水”幅度前，A股独立的“稳增长”行情越走越清晰。
回顾近十年美国3段衰退期，美股均呈现震荡走势，A股受影响表现不一、独立于美股。板块金融、消费表现突出，行业银行、社服、家电领跑。
1）3段衰退期，美股均呈现震荡走势；A股受影响表现不一，表现独立于美股。3段衰退期（11.2-13.4、14.10-16.8、18.2-19.9）美股均呈现冲高回落、再度上行的趋势，股价变化分别为22.9%、9.6%、1.9%；A股11-13持续下行、14-16冲高回落、18-19触底回升，股价变化分别为-15.5%、44.9%、-15.4%。
2）板块看，大金融+大消费表现领先，科技时而亮眼：
①大金融：第一段银行、房地产位列前3，非银第8；第二段银行、房地产位列第5、7；第三段非银、银行位列第6、8。②大消费：第一段家电、传媒、社服、食品饮料处于5-9名；第二段纺服、社服、家电处于2-4名；第三段食品饮料、农林牧渔、社服位列前3。③科技时而亮眼：第一段均低于中位，第二段通信、计算机位列1、8，第三段计算机、电子位列4、9。
3）行业看：银行、社服、家电表现领先，有色、钢铁较为落后：
3段衰退期，银行位列1、5、8，社服位列7、3、3，家电位列5、4、10；有色位列25、24、26，钢铁位列27、28、27。
从基本面看， A股独立性行情逻辑下，结合未来中国基本面复苏，外资购买复苏逻辑突出的大金融和大消费核心资产趋势明显，未来持续看好。
1）大金融：6月社融数据创历史同期最高，未来宽信用也难回转，“大金融”(银行、地产链)有望继1月3日，我们全市场独家领先推荐的《轮到大金融了》之后，再度迎来增配的黄金机会，推荐关注地产链+银行机会。
2）大消费核心资产：我们过去2个多月持续推荐的大消费核心资产不经意间已有30%以上收益。当前受疫情影响，短期复苏进程受到扰动、情绪有所降温，但下半年复苏+外资流入逻辑依然清晰、建议慢慢从低配置。按照复苏受益和政策力度，逐步依次关注汽车、白酒、社服（免税、餐饮、酒店、医美、化粧品）、猪、消费医疗、医疗服务、家电家居等。
风险提示：俄乌冲突升级、海外加息超预期、疫情扩散超预期
正文
1. 三大指标显示美国衰退风险：失业率见底+PMI回落+铜油齐跌
近期接连出台的美国景气数据持续向下：密歇根消费者信心指数达50，创历史低点；美国6月ISM制造业PMI达53，4个月下降5.6；当前市场对美国未来衰退可能十分关切。回顾美国历次衰退，除上述前瞻指标外，我们发现失业率、PMI、铜油价格的前瞻指引效果明显。当前，失业率达3.6%已至周期低点，铜价、油价较6月高点下降17%、15%，未来衰退可能逐渐累积。
PMI和标普也显经济疲态。当前美国6月制造业、非制造业PMI达53、55..较今年高点分别下降5.6、3。同样作为经济晴雨表的股市同样呈现下行趋势，6月标普500较去年同期下降12%。
当前铜油价格分别较6月8日高点回落17%、15%，向下趋势明显。从历史看，铜油齐跌，衰退信号出现。回顾过去四轮铜油在经济周期末尾的表现：交易滞胀时，铜跌油涨；下一步过渡到交易衰退时，铜油齐跌。
2. 人民币替代+基本面分化，未来衰退期A股有望走出独立行情
当前外资持续流入A股购买核心资产，引领A股走出独立于全球行情，核心逻辑有二：长期人民币储备替代，中期中美基本面分化。
长期看，人民币的储备货币占比增加抬升汇率和资产价值。22年以来，美元对各国、人民币兑欧日分别升值8.9%、6.3%。这一轮货币升值背后是国际储备货币的竞争轮替；随着人民币在国际货币储备中占比不断提升，未来人民币及相关资产也将持续升值。
中期看，当前以A股核心资产为代表的全球定价部分，与全球流动性联动趋于结束：实际对比创业板指、外资100大重仓股5月初相对2020年初估值，市净率收缩0.5%、5.2%。在基本面分化中领先发达市场：美国PMI从高点回落5%，中国PMI已转头向上，较低点上升2%，领先于美国。未来独立上行趋势显现，迎来外资全面回流并加仓中国“稳增长”板块。
在联储进一步超预期抬升“收水”幅度前，A股独立的“稳增长”行情越走越清晰。倘若全球实质衰退，全球联动进入二阶段，未来中国股市可能无法完全独善其身。
3. 美股衰退期回顾：A股金融、消费领先，银行、社服、家电领跑
3.1. 三段美股衰退期，美股震荡，A股走出独立行情
回顾近十年美国3段衰退期，美股均呈现震荡走势；A股受影响表现不一，表现独立于美股。根据PMI峰谷划分，美国10年以来经历3段衰退期：11年2月-13年4月、14年10月-16年8月、18年2月-19年9月。
衰退期美股均在震荡：3段衰退期，股价变化分别为22.9%、9.6%、1.9%，均呈现冲高回落、再度上行的趋势。
A股三段趋势不一，表现独立于美股：A股11-13持续下行、14-16冲高回落、18-19触底回升，股价变化分别为-15.5%、44.9%、-15.4%。
3.2.从板块看，消费和金融是A股投资首选，科技时而亮眼
美国衰退期，A股行业分化明显：板块看，大金融+大消费表现领先，周期较为落后，制造弱于平均，科技时而靠前：
1）第一轮衰退期，大金融中银行、房地产位列前3，非银位列第8；大消费中，家电、传媒、社服、食品饮料处于5-9名。周期板块中，钢铁、有色位列后5。制造和科技板块仅电子高于中位。
2）第二轮衰退期，大金融中银行、房地产位列第5、7；大消费中，纺服、社服、家电处于2-4名，轻工位列第9。周期中，石油石化、钢铁、煤炭位列后3。制造板块均低于中位，科技板块中通信和计算机位列第1、8，表现较好。
3）第三轮衰退期，大金融中非银、银行位列第6、8；大消费中，食品饮料、农林牧渔、社服位列前3。钢铁、有色位列后5。制造板块中，军工排名第5，其余低于中位。科技板块计算机、电子位列第4、9。
3.3.从行业看：银行、社服、家电领先，有色、钢铁较为落后
3段衰退期：
领跑行业：银行表现位列1、5、8，社服位列7、3、3，家电位列5、4、10，领先突出；
落后行业：有色位列25、24、26，钢铁位列27、28、27，较为落后。
4. 增配大金融（银行、地产链） 良机
在A股走出独立性行情逻辑下，结合未来中国基本面复苏，外资购买复苏逻辑突出的大金融和大消费核心资产趋势明显。
大金融：安全边际提升，再迎配置良机。
从胜率、赔率、安全边际来看，“大金融”（银行、地产链）有望继1月3日，我们全市场独家领先推荐的《轮到大金融了》之后，再度迎来增配的黄金机会。一季度重点推荐的地产、银行自4月以来出现回调，调整至年初上涨前位置，相关标的估值性价比再度凸显。
6月社融数据超预期，宽信用有望延续一季度，地产有望迎更大力度宽松。6月社融数据超预期，创历史同期最高值。“宽信用”之王，需要地产更大力度宽松，从四线到三线，甚至到一线，直到信用起。加上“绿色智能家电、绿色建材下乡”正在逐步落地实施，这将有助于大金融迎来基本面数据改善良机。
大消费：大消费核心资产为北上资金持续增配目标，估值已经处于相对便宜的舒适位置，具备定价权外资已开始抢筹大消费便宜核心资产：
过去2个多月持续推荐的大消费核心资产不经意间已有30%以上收益。当前受疫情影响，短期复苏进程受到扰动、情绪有所降温，但下半年复苏+外资流入逻辑依然清晰、建议慢慢从低配置。按照复苏受益和政策力度，逐步依次关注汽车、白酒、社服（免税、餐饮、酒店、医美、化粧品）、猪、消费医疗、医疗服务、家电家居等大消费核心资产。
6月外资持续买入大消费核心资产。贵州茅台、伊利股份北上资金净流入分别达117.7、60.5亿元，显著领先其他标的。中国中免、海尔智家等也在北上净流入排名中榜上有名。
当前部分消费核心资产估值处于深股通开通以来的相对低水平，如五粮液、伊利股份、药明康德等消费龙头公司。自我们4月17日我们强调大消费迎来性价比和赔率、胜率较为舒适的时点，要慢慢配，慢慢买，打好“游击战”以来，大消费核心资产如茅台、中免、海天味业、爱尔眼科等估值均有大幅提升。
