来源：中金公司
业绩回顾
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4QFY22业绩超出市场预期
公司公布4QFY22业绩：得益于中国商业和本地生活超预期表现，收入同比增长9%至2,041亿元，超市场预期1.7%；调整EBITA158亿人民币，非通用会计准则归母净利润同比下降25%至215亿元，高于市场预期15.9%，主要由于好于预期的费用控制。
发展趋势
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用户增长稳健，GMV增长放缓，中国商业和本地生活推动收入增长超预期。
截止2022年3月，阿里巴巴中国零售商业年度活跃消费者（AAC）同比增长8,900万人达到9.03亿人，淘特AAC超过3亿人，受疫情、宏观疲软和竞争影响，2022财年全年中国商业GMV同比仅增长2%至7.98万亿元。收入拆分看，4QFY22中国商业同比增长7.6%至1,403亿元，其中客户管理收入同比持平于634亿元，直营和其他业务收入同比增长14%至730亿元；本地生活服务同比增长27.3%至121亿元，主要得益年活跃用户和订单量的增长、补贴率下降以及高德的贡献；云计算业务同比增长12.5%至190亿元，主要由于互联网行业需求增速下降及疫情下交付延期。
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降本增效依然是主旋律，聚焦高质量增长。
FY4Q22阿里巴巴经调整EBITA同比下降30.1%至158亿元，经调整EBITA利润率为7.7%，高于一致预期4.3ppt，主要得益于降本增效和审慎控制费用开支，Non-GAAP归母净利润同比下降24.4%，归母净利率达10.5%。我们预计FY23公司将持续优化新业务投放，淘特、淘菜菜、饿了么等业务的亏损有望逐步收窄。
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疫情冲击下预计1QFY23业绩探底，618关注需求端恢复情况。
3月起疫情及防控升级导致供应链及物流中断，对需求端造成了较大干扰，考虑到受疫情影响较为严重的上海、北京等地区占公司交易额比例较高，我们预计4月份GMV有低双位数下降，受到去年高基数影响，预计线上平台1QFY23收入和利润仍将承压。客户管理收入的货币化率有望同比维持平稳，直营业务受盒马等业务拉动表现优于淘系，我们预计1QFY23中国零售收入将同比下滑8%。
盈利预测与估值
目前公司美股和港股交易于2023/2024财年非通用会计准则市盈率11.4/8.9倍和11.5/9.0倍。鉴于疫情冲击利润承压，我们维持2023财年收入基本不变，下调非通用会计准则净利润预测7%至1,318亿元，维持2024财年收入基本不变，考虑疫情影响，下调2024财年非通用会计准则净利润预测1%至1,691亿元。
我们维持跑赢行业评级，考虑到电商估值中枢下移，我们将美股和港股基于SOTP的目标价分别下调5%和4%至140美元和137港元（核心电商从2023财年14xP/E调整至13xP/E），对应美股和港股2023/2024财年非通用会计准市盈率为19/15倍和19/15倍，分别有70%和69%的上涨空间。
风险
新冠疫情不确定性，宏观经济及监管的不确定性，竞争加剧。
