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01

晓大牛

俄乌冲突持续升级对世界的影响！

以史为鉴，地缘冲突后大类资产的表现规律：短期会利空风险资产，利好避险资产和能源品，影响往往集中在冲突爆发后的10-30天，对资产价格中长期走势的影响较弱。

本次俄乌冲突影响的4点推演：全球经济、资产价格、全球通胀、美联储加息节奏。

1、对全球经济的影响：如果冲突继续升级，俄罗斯大概率会面临新一轮制裁，也将对全球经济形成拖累。截至2020年，俄罗斯GDP、进出口商品总额分别为1.5万亿美元、5693亿美元，分别占全球的1.7%、1.6%，预计对全球经济和贸易的直接影响有限。

但考虑到俄罗斯是全球主要的能源、原材料出口国，需警惕制裁俄罗斯导致大宗商品价格上涨衍生出来的风险。比如，2020年俄罗斯天然气出口约1999亿立方米，占全球天然气出口的份额约16.2%，其中约80%出口欧洲，占欧洲天然气进口的40%以上，如果后续俄乌局势持续紧张、美欧对俄罗斯开启新一轮制裁，将进一步加剧欧洲天然气短缺格局，从而拖累欧洲经济。

2、对资产价格的影响：根据历史规律，若以2月17日乌东地区开火作为冲突爆发的起点，则未来近一个月的时间内全球股市仍有下跌压力，国债收益率仍趋下行，原油和黄金有望进一步上涨；但一个月之后，资产价格走势将重新回归基本面主导。此外，俄罗斯和乌克兰也是全球钢铁、玉米、小麦、大麦、肥料等商品的重要出口国，若双方冲突持续加剧，短期内这些商品的价格可能因供给受阻而进一步上涨。

3、对通胀的影响：推升油价短期处于高位，加大全球通胀压力，但难改我国PPI下行趋势。

美国通胀：短期仍高，回落拐点也将延迟。美国等发达国家通胀受能源价格影响较大。根据粗略估算，若假设油价未来1-3个月均值均为105美元/桶，美国2-3月CPI同比将进一步升至8%左右；若油价无法快速回落，美国通胀拐点时间可能延迟到5月前后。

中国通胀：按照测算，如果油价上涨10%，将分别拉动CPI、PPI上行0.09%、0.4%；全年看，CPI预计仍将前低后高，油价上行预计难改PPI下行趋势。

但是，油价上涨对PPI的影响明显大于CPI,因此油价上涨可能对PPI-CPI剪刀差收敛节奏和盈利上下游传导节奏均形成扰动。具体看，上游盈利短期可能仍将处于较高水平，中下游盈利改善的不确定性增加。产业视角看，油气开采、燃料加工、化工、化纤等行业盈利跟油价正相关，橡胶塑料行业盈利跟油价负相关。如果油价持续处于较高水平，油气开采等行业盈利可能存在支撑，对橡胶塑料行业的压制可能持续存在。

4、对美联储加息节奏的影响：一方面，本次冲突可能抬升美国通胀并延后通胀拐点，但当前美联储加息预期已充分反映了高通胀；另一方面，俄乌冲突加剧了全球经济前景的不确定性，也加大了美股下跌压力，从而会制约美联储加息步伐。综合看，利率期货数据显示，2月中旬以来，市场预期3月加息次数由1.7次降至1.2次，全年加息次数由6.6次降至5.9次，反映出加息预期已开始降温。

02

小北读财报

凯莱英、博腾股份优势到底在哪？

一直到现在，医药研发外包行业中，市盈率pe维持高位的企业仍然不在少数，尤其是以最近几个月拿下大订单的凯莱英和博腾股份为代表，他们的市盈率仍在90倍左右。

不得不说，二者维持高估值的最根本原因在于未来两年的业绩已坐实要翻倍的预期，优秀的企业因为业绩增长可以抚平估值，企业的高估值在短期内便不足为惧。

也正是因为这样，短期内企业的股价增长和估值有很大关系，和业绩关系不大；但又因为估值可以在一周、一个月、半年内发生极大的变化，业绩却可能不会发生大的变化，所以我们的重点绕来绕去还是在企业业绩增长上。

2007年的万科，PE曾高达100倍，到现在早已下降至10倍以下，而股价在2007年高点为20多元，10年后还是20多元，这其中就是业绩增长的魅力。

因此，关注企业的业绩增长，最重要的一点便要了解企业的竞争优势，从而判断那几乎可以决定生死的护城河到底宽不宽。

二者（凯莱英、博腾股份）的大订单客户或是一家企业，同一种产品。

虽然因为商业机密，博腾股份表现并不承认自己与辉瑞签订的订单和新冠治疗药物相关，凯莱英也没有明确表示自己是和辉瑞签订的合同，但从合同信息透露以及种种迹象表明，我们基本可以认定二者服务客户为辉瑞，且主要和新冠口服药物相关，它们均为辉瑞提供合同定制研发生产CDMO服务。

那么这就出现了一些问题，凯莱英和博腾股份是否有竞争关系？二者又是如何各自拿下这些订单的？

毫无疑问，辉瑞一直是凯莱英和博腾股份的重要客户之一，医药生产研发过程复杂、时间周期较长以及下游医药市场格局愈发集中，决定了CXO企业客户较为集中。

对于凯莱英和博腾股份来说，“抱大腿”总归要积极一些，更何况二者也算国内医药研发外包行业数得上的龙头企业，拥有着较为领先的先发优势；

而对于大型跨国制药企业，和不同的供应商合作即使是类似的业务，也是情理之中的事情。

显然，在服务新冠口服药研发生产过程中，博腾股份服务终端药物相比于之前发生了显著变化，2020年博腾股份称自己服务的终端药品涉及抗艾滋病、肿瘤、肝炎、糖尿病、镇痛、抗心衰、降血脂、失眠、癫痫、抗流感、抗过敏、神经系统等多种适应症；

2021年半年报中服务领域便成为了，包括抗病毒、抗肿瘤及免疫机能调节、抗感染、神经系统、心血管、消化道及代谢、罕见病等重大疾病治疗领域。

凯莱英则没改变，重点服务领域均是以下几个：病毒、感染、肿瘤、心血管、神经系统、糖尿病等。

这也就意味着凯莱英和博腾股份是有竞争关系的；

但凯莱英本身便在抗病毒感染、神经系统等领域有着较为领先的服务能力；博腾股份则在消化道及代谢、罕见病等领域可能有着较为领先的服务能力。

因此，凯莱英能够较早取得新冠治疗订单以及服务合同金额较高也是有一定原因的；

至于后续辉瑞/客户是否会择优选择供应商，那就要看供应商们的服务或产品是否会产生明显的差别，否则为了更低的研发生产成本、加快产品上市进度，或者说让不同的供应商参与不同的产业链以保证自己技术专利不被外泄，以辉瑞为代表的供应商们仍然会选择诸多供应商进行合作。

二者分别具有什么竞争优势？

前面说到凯莱英和博腾股份虽然都拿到了辉瑞的订单，且客户有交叉的情况也不在少数，但显然二者有着不太相同的服务领域，呈现出一番术业有专攻的局面。

对此，为了搞清楚二者以后的发展，我们便来梳理一下它们的竞争优势。

关于二者的前沿技术。

对于医药外包服务企业来说，研发费用支出的重要程度相较于创新药企业差了不少，因为本身不具备高毛利率的属性，所以它们研发过程中的重要一环是由研发技术人员实现的。

正是因为这样，医药研发外包企业往往有着较高的研发人员占比，且研发费用越高、研发费用率越高的可能更有实力；

而且对标创新药企业恒瑞医药，研发费用中非职工薪酬支出占比高的企业，技术水平可能更高。

因此，博腾股份与凯莱英相比，凯莱英更像是那个技术水平更高的企业。

但在研究的过程中，我也发现了一个问题，博腾股份的研发人员平均薪酬要远高于凯莱英，这难道是因为博腾股份的研发人员平均水平更优秀吗？

事实证明，博腾股份的研发人员的整体水平不一定比凯莱英高，在最近的定期报吿中，凯莱英提到“连续性反应技术和生物酶催化技术”被视为药物制造行业最尖端的技术解决方案，其中，仅有少数公司能够实现将实验室中的连续性反应放大到规模化生产中，凯莱英便是世界上为数不多的将连续性反应技术延伸应用在生产制造的公司之一。

而博腾股份仅对于酶催化技术做了相关解释，并没有提到连续性反应技术。

保持对前沿技术的积极探索与应用是CDMO产业发展中越来越重视的关键问题，凯莱英和博腾股份二者目前服务都主要在化学药CDMO领域，而凯莱英可以称自己拥有的尖端技术能够合成制造几乎任何小分子药物；博腾股份却只能说“紧跟技术前沿”以保持公司的竞争力。

关于二者的成本优势。

除了技术优势之外，我认为成本优势也是医药服务企业的核心竞争力之一，正所谓“开源节流”，技术优势能使企业实现开源的问题，而成本管控则可以为企业实现节流。

说到这，我仍然对博腾股份的研发人员薪酬远高于凯莱英这件事，耿耿于怀，数据显示，2020年博腾股份的研发人员数量为599名，研发费用中的职工薪酬为约1亿元，这样计算下来就是平均16.69万人/人；

同期，凯莱英、药明康德的研发人员薪酬支出平均每人为5.29万、2.18万元。

虽然不能猜测出详细的原因，但从结果我们也可以得知，博腾股份的成本费用控制能力不如凯莱英强。

最后，不得不说的是，在2021年，博腾股份的毛利率呈明显提升趋势，凯莱英的毛利率却呈明显下降趋势。

凯莱英对于毛利率下滑的原因称是受汇率影响，其主营业务毛利率44.88%，剔除掉汇率影响，主营业务毛利率为49.24%，较2020年H1实际是提升的；

而博腾股份的毛利率提升则是规模优势增强的结果，受汇率影响反而不大。

这让我不得不考虑，凯莱英受汇率影响较大的原因，以及后期是否会平滑掉这部分影响呢？

总的来看，由凯莱英、博腾股份拿下辉瑞订单入手，我们可以知道医药服务企业与客户之间其实是有较高的合作壁垒的，它们一直和辉瑞保持着较为良好的合作关系；

而也正是因为服务内容有相通支出，我们发现二者其实是有竞争关系的，而凯莱英拿到了比博腾股份更大的订单金额也是有原因的。

对比来看，凯莱英的技术水平以及成本优势都要高于博腾股份，但同时我也留下了一个问题，凯莱英为何受汇率影响更大，我还需要寻找答案~

03

爱飞翔

简析君实生物。

君实生物公布2021年度业绩快报，营业收入为40.14亿元，同比增长151.71%；归母净利润亏损7.39亿元，上年同期归母净利润亏损16.69亿元。报吿期内，公司营业收入大幅提升，主要来源于技术许可收入的大幅增长、特许权收入的新增以及特瑞普利单抗注射液国内市场商业化带来的销售收入。

点评：

半年医药板块受到集采等因素的影响出现大幅回撤，但是新冠相关的股票出现独立行情，成为整个A股市场最受瞩目的一个细分赛道。

回顾整个新冠的发展趋势，从最早的口罩概念到后来的疫苗概念再到后面的新冠检测最后到现在的特效药，每个概念的龙头都有非常不错的涨幅。

例如口罩概念的英科医疗，疫苗概念的新冠检测的九安医疗，这些股票的涨幅都是10倍以上甚至几十倍，当年暴涨的时候很多人用不屑的眼光去看垃圾炒概念，但是回过头来我们都可以清楚的看到，这些公司后续的业绩基本上都是兑现了几十倍涨幅的预期。

总结这些历史我们也有必要重新审视新冠特效药概念究竟是单纯的炒作还是有清晰的业绩预期逻辑。如果你能承认是后者的话，那么站在当前的市场角度去理解和君实生物。

A股目前比较靠谱有研发实力的创新药公司，在大片蹭热点的小公司相比较，君实的实力和能力毋庸置疑，如果非常看好国产新冠特效药的落地和商业化，在A股这么一堆公司里面，君实的vv116成功的概率还是比较大的。这里没必要去分析药的作用机理，说实话这么大的上市公司这么专业的医学博士如果对药的作用机理都没搞对，是不可能走到上市这一天的，尤其是对创新药公司而言。

所以对于我们普通投资者而言，需要更多的关注公司自生的实力和靠谱性，这两者我们可以看作投资中的投人，人选对了，他怎么做我们只需要去相信他。而选择君实就是基于这个逻辑，新冠特效药赛道最靠谱，研发实力最强的公司，投资新冠特效药没有理由绕开君实。

04

郭施亮

俄罗斯被踢出SWIFT，对全球股市产生什么影响？

地缘局势的持续升级，加剧了全球市场的担忧情绪。周末，欧美市场再放大招，拟将俄罗斯踢出SWIFT，这将会对全球市场产生怎样的影响呢？截至目前，美股三大股指期货大幅低开，纳指期指更是出现3%以上的低开幅度，可见资本对地缘局势升级的敏感度很高，短期市场担忧情绪促使市场资金抛售压力加剧。

作为国际结算的重要系统，SWIFT对各国的国际贸易产生出重要的影响。换言之，如果俄罗斯被踢出SWIFT，那么意味着俄罗斯金融机构与全球银行系统之间的联系将会被切断，对当地的国际贸易、银行国际结算等业务构成沉重的冲击影响。

自SWIFT成立以来，已经有近50年的历史。与此同时，随着全球经济联动性的持续提升，SWIFT服务已经普及全球大多数的国家与地区，有庞大数量的金融机构接入了这个系统。从普通人的角度出发，最直接的影响，莫过于跨境转账，往往离不开SWIFT系统。

俄罗斯被踢出SWIFT系统，对俄罗斯的国际贸易与国际往来构成了一定的冲击影响。但是，俄罗斯也不是第一次被踢出这个系统，所以有了前车之鉴，俄罗斯也有了相应的应对准备。例如，自建跨境支付系统或者借道人民币跨境支付系统CIPS来规避欧美的经济制裁。

虽然就目前来说，SWIFT与CHIPS仍然是全球主要的清算系统，且占据了全球比较高的市场份额，但随着全球去美元的进程提速，其余清算体系也开始逐渐发力，并逐渐拥有一定的市场份额。

据数据统计，在全球的支付份额里面，美元占全球支付比例达到40.51%、欧元占全球支付比例的36.65%，可见美元与欧元仍然在全球支付货币中占据一定的影响力。俄罗斯被踢出SWIFT，即使已有相应的应对措施，但整体影响还是存在的。通过这一个教训，实际上也给我们敲响了警钟，当年筹建CIPS的战略意义有何等重要！

从某种角度分析，随着俄罗斯被踢出SWIFT系统，或间接促进了CIPS的市场份额，人民币国际化进程也会有所加快。不过，CIPS的市场份额与SWIFT、CHIPS相比，还是存在一定的差距，但相信这种差距会逐渐缩小。

面对欧美的经济制裁，俄罗斯除了自建清算系统之外，还具有一个重要的资源优势。就目前来说，俄罗斯拥有世界上最大储量的矿产和能源资源，同时也是最大的石油和天然气输出国。所以，即使俄罗斯被踢出SWIFT，但凭借自身实力与自然资源优势，俄罗斯也是可以做到自给自足。针对欧美的经济制裁措施，实际上也是一项互损互害的结果，并没有所谓的赢家。

俄罗斯被踢出SWIFT，对全球股市的影响，更多还是来自于投资情绪上的压力。假如地缘局势进一步升级，那么对全球经济乃至全球资本市场的冲击影响，也会逐渐体现。就目前来看，全球资本也许会偏向于观望的态度，市场担忧情绪仍然有一个逐渐修复的过程。地缘局势问题还没有得到解决，接下来还有美联储加息的压力，可见2022年对全球资本来说，也是一个充满挑战的年份。面对高企的油价、高居不下的通胀率以及地缘局势的持续升级，未来市场不确定的预期仍然存在。从资本的角度出发，最担心的还是不确定的预期因素，可见今年市场避险情绪也许仍然会占据主导的地位。 

05

DeepSleeper

万华化学新材料板块的战略和布局。

（一）为什么要做精细化学品和新材料？

万华精细化学品和新材料是华为“沿途下蛋”战略在化工界的翻版。任正非说“在攀登珠峰的路上沿途下蛋，把孵化的技术应用到各个领域中”。万华的珠峰是MDI，精细化学品和新材料正是攻克MDI沿途中一颗颗下的蛋，如今开始一个个地进入孵化期。

即公司精细化学品及新材料板块是一体化战略的选择，具体产品是聚氨酯业务和石化业务的进一步延伸，如TPU是MDI的下游，丙烯酸可用来生产SAP，丁醇和丙烯酸酯可进一步延伸至PMMA，苯和丙烯可作为PC的生产原料，丁二烯可作为尼龙12的重要原料。此外，公司还在积极布局柠檬醛、可降解生物聚酯、锂离子电池正极材料、大尺寸单晶硅等领域，正向全球化工新材料巨头迈进。2020年，公司精细化学品及新材料业务实现营业收入79.48亿元，2016-2020年CAGR达30.60%，在公司三大业务中增速最快，潜力巨大。

以重要产品ADI为例：异氰酸酯分为芳香族异氰酸酯和脂肪族异氰酸酯两类，前者就是万华起家的MDI和TDI，后者就是ADI系列（包括HDI、IPDI、HMDI等）。万华通过MDI和TDI工艺中积累技术，逐步延伸到ADI系列产品，而ADI系列产品同样技术壁垒非常高，看看这些行业有几个玩家就知道了：HDI单体产能主要为外企主导，万华是唯一国产供应商；IPDI生产技术垄断在几家聚氨酯寡头手中，中国IPDI市场由万华、科思创、赢创、康睿和巴斯夫五家供应；万华是国内HMDA唯一自主供应商，全球范围内仅万华化学、科斯创和赢创具有生产能力。

ADI只是一个例子，万华做精细化学品和新材料的基本原则，就是根据技术禀赋、进入寡头竞争的细分行业，因为只有这样的行业才能保持高利润率。各个产品所处赛道的竞争格局在后面详细分析。

（二）精细化学品和新材料布局

下图是华安证券整理的万华精细化学品和新材料主要产品和市场空间：

主要产品和供需情况如下：

1、聚碳酸酯（PC）：是一种重要的工程塑料，广泛应用于电子/电气、建筑、汽车、电器/家用产品领域。行业成熟度相对较高，政策不断鼓励新型材料和技术发展、鼓励绿色发展。过去10年国内PC表观消费量增速8%，对外依存度在60%以上。万华化学产能20万吨/年，市占率3.5%，全球第七。万华PC装置十年磨一剑，工艺领先，具有完全自主知识产权，获得万华2018年度科技最高奖。

2、PMMA：又称有机玻璃或亚克力，是一种重要热塑性塑料被誉为“塑料女王”。国内产能多以外商独资或合资企业生产，由于PMMA生产难度大、成本高，很多小厂家利用PMMA制品回收料、边角料等重新裂解，此类产品一般只能应用于低端市场。万华现有产能为8万吨，占全球产能2.9%。万华PMMA装置为目前全球最大单套PMMA粒子树脂生产装置，MMA原料为经济附加值较低的MTBE，产业链一体化优势明显。

3、水性树脂、高吸水树脂SAP：水性树脂下游主要为涂料，全球涂料市场需求仍将保持快速上升的趋势。万华涂料生产遍布多个生产基地，水性树脂产能34万吨、在建20万吨，由于基料中的部分原料为聚氨酯，因此万华水性树脂具有产业链一体化优势。受益于环保“油改水”政策，水性涂料的增速高于整体市场增速。SAP下游需求主要包括纸尿裤和衞生巾等产品，国内现有产能集中度高，万华化学占有率仅4.5%，竞争力一般。

4、脂肪族异氰酸酯（ADI）：包括HDI、IPDI、HMDI等，工艺技术难度大，价格高，市场空间大，三个子赛道格局很好，均为寡头垄断。万华HDI、IPDI、HMDI投产打破国内完全依赖进口的局面：比如2016年万华IPDI的成功投产，成为继科思创、赢创、康睿和巴斯夫之后第五家公司自主生产IPDI的公司。万华ADI产能13万吨，整体的全球份额是最高的。

5、TPU：属于聚氨酯弹性体的一种，下游产品包括运动鞋材、薄膜、电子电器、汽车配件、医疗设备、合成革等。TPU行业是聚氨酯行业的一个分支，处于整个产业链的下游，更接近终端消费市场。中国TPU行业发展迅速，仍处于成长期，过去五年国内TPU产量年均复合增长率高达15.46%，根据Data Bridge预测，受消费者需求增加等因素的驱动，TPU市场在未来五年将以7.0%的增速持续增长。国内TPU厂商较多，前六家企业浙江华峰、万华、美瑞新材、巴斯夫、科思创、亨斯迈共占据了全国71%的份额，但国内厂商中拥有 MDI、多元醇或己二酸等主要原材料规模化生产能力的只有万华、华峰等公司。

6、其它未投产的精细化学品和新材料：

（1）高端聚烯烃：指具有高技术含量、高市场价值的聚烯烃产品。高端聚烯烃市场规模是MDI的4倍以上：售价13000~30000元/吨；单吨净利5000~20000元/吨。我国高端聚烯烃仍以中石油、中石化和高校等机构为开发主体，处于中试或拟建阶段，为行业新进入者提供了宽松的竞争环境。以α烯烃为例，全球专利排名前列的公司：中国石化39项，万华化学25项、中科院25项、三井化学21项、埃克森美孚19项。再比如，在规模化生产空间较大的聚烯烃弹性体（POE）方面，由于技术专利由国外垄断，我国暂无POE生产企业，所需POE产品主要依赖于进口，国内有部分POE中小试装置，万华攻克了关键的催化剂技术，因此乙烯二期包含20万吨POE产能，有望改变中国POE依赖进口的局面。

（2）尼龙（PA）：万华的尼龙12下游具有很强的不可替代性，是国内化工新材料领域为数不多的全部依赖进口的关键材料之一，预计未来将维持10%以上的增长。延续一体化战略，万华乙烯副产物可以为尼龙12项目提供稳定的丁二烯来源，降低尼龙12生产成本，4万吨产能投产后将成为国内最大的尼龙12生产商。

（3）柠檬醛：是香精香料领域的一种重要的中间体，是生产维生素A、维生素E 以及其他香精香料产品的关键原料，生产工艺复杂，技术壁垒较高，目前全球只有巴斯夫、可乐丽和新和成3家生产商。万华柠檬醛项目规模大，建成后规模仅略小于巴斯夫，将对产业链的供需格局产生重大影响。

（4）可降解塑料：在自然环境条件下能降解成对环境无害的物质的塑料，替代传统塑料减少对环境造成的影响。2020年国家“限塑令”升级为“禁塑令”，将推动需求快速提高，减轻目前的产能过剩问题。目前国内厂商较多，但原料价格波动较大，企业的核心竞争力取决于企业产业链一体化水平，万华具有产业链一体化优势，项目已动工建设。

（5）其它新材料：三元正极材料；化学机械抛光（CMP），基本被国外巨头垄断；大硅片，半导体产业链上游。

06

价值起航

新能源产业链的未来！

在岸人民币突破6.31，再度创出2018年4月以来的新高，这是刚刚看到的消息，意味着在俄乌冲突影响下人民币资产继续得到青睐。客观的说，昨天晚上核阴影出现，是有恐慌的，但今天两市收红，进一步确认了A股的独立和底部的扎实。尾盘十分钟北上资金突然买入20多亿，在不确定性很多的情况下回流A股，也是一个积极的信号。

隆基股份上涨4%，从低位起来已经涨了约20%。今天新能源整体强势，比消费医药要强的多，它们也是支撑股指回升的主要动力，有一个特点是明显的，就是光伏风电要比锂电新能源车涨的多。什么原因呢？国际局势的动荡，客观上强化了能源的重要性，尤其是光能风能这种取之不尽用之不竭的能源，其长期逻辑得以加强，成为机构资金加仓的重点。尤其是估值较低的隆基和三峡能源，20多倍的PE，政策支持的赛道长坡厚雪，每年30%的净利润复合增长预期，看到3年以后定会有不菲的利润，这一点是明牌，只要你有足够的耐心即可。

碳酸锂价格的居高不下，使得锂矿和锂电新能源车公司都骑虎难下。锂矿股无疑去年以及今年一季度净利润大幅增长，但未来产品价格进一步上涨的预期是不确定的，这有一个中下游承受能力的问题，所以天齐赣锋等股价和碳酸锂价格是背离的、不再跟涨。宁德和比亚迪最近都是低位震荡，也是在消化因成本上升而带来的净利润增速下降的预期，这是好事，净利润增长，何必一年100%以上，连续50%稳定增长更有持续性。新能源车赛道未来继续成长问题不大，宁德比亚迪涨的慢些，有赚钱的确定性做补偿，也是好事，当然我对锂矿公司兴趣不大，不想去猜未来产品价格的涨跌。

煤炭、有色、军工的上涨，就是对冲突有可能上升预期的反应，资源涨价推升通胀，以及海空军订单增加。我对这些从来就是看看热闹，也许未来数年周期资源类的东西还会因为这样那样的动荡继续上涨，但终归是不如消费医药科技这些和国运上升有关的行业更好把握。林园2020年说他持有云南白药25年，1995年买入赚了40多倍，包括巴菲特重仓的苹果、十几年十几倍，都是消费属性。

今天下跌的，仍是低估稳增长的地产基建等，以及旅游酒店航空这些之前涨高的疫情修复的东西。这是好事，它们调整完毕接下来回升，也是对大盘筑底的有力支持。现在可以乐观一些，无论俄乌谈判如何，本周都有转折点的意义，结束为期3个月的中期调整。

07

省心省力

上海银行，两天收两罚单，银行监管在加强。

2022年2月23日、2月24日，上海银行接连收到来自上海银保监局和深圳银保监局的两张罚单。上海银保监局开出罚单金额240万元，原因为同业投资业务违规接受第三方金融机构担保。深圳银保监局开出罚单金额60万元，原因为，上海银行深圳分行由于贷款“三查”不尽职，贷款资金被挪用。

据银保监会官网信息显示，除了2022年的这两张“开门红”，2021年全年上海银行被各级银保监部门处罚11次，累计罚款金额高达740万。处罚原因包括未按规定报送统计报表、违规转让不符合不良资产认定标准的信贷资产、向不具备条件的客户发放贷款等。

与此同时上海银行自身经营方面，同样存在巨大的问题。

一、营收、盈利增速均放缓。财报显示，2018年至2020年，上海银行分别创造营收438.88亿元、498亿元、507.46亿元，同比增长32.49%、13.47%、1.90%，增速明显放缓。盈利方面，该行2018年至2020年，净利润分别为 180.68亿元、203.33亿元、209.15亿元，同比增幅17.81%、12.54%、2.86%，增速同样呈下降趋势。

二、不良率攀升，核心资本充足率下降。营收利润增速下滑的同时，上海银行的资产质量也在走下坡路。财报显示，2018年至2020年，上海银行不良贷款率分别为1.14%、1.16%、1.22%，呈上升趋势；拨备覆盖率则分别为332.95%、337.15%、321.38%，总体平稳略下降；核心资本充足率分别为9.83%、9.66%、9.34%，呈下降趋势。

三、经营问题、及行业口碑问题导致股价连创新低。截至2022年2月25日15点，上海银行收于7.03元/股，与2月24日的收盘价持平，目前市净率仅0.55。值得关注的是，上海银行盘中一度触及7.01元，已达上市以来最低价。令人唏嘘的是，上海银行曾以17.77元/股的发行价创上交所最高银行股发行价记录，目前的股价距离发行价已跌去60.4%。

而出现此种情况的背后，一方面是银行本身经营观念的问题，另一方面则是因为“寡头效应”以及违规的成本太低，违规操作获得的收益可能是成本的几倍、十几倍甚至是几十倍。

所以开年以来，才会有针对银行的罚单频繁开出。而这一切也将预示着2022年，在实体经济稳增长的前提下，另一个主线则是对金融行业的强监管！

08

文博

为何中俄的石油和天然气贸易使用欧元结算。

最近，中国和俄罗斯就石油和天然气签订了巨额合同，俄罗斯未来将要向中国出口10亿吨石油和100亿立方米天然气，价值数千亿美元，这里最让人意外的就是这次石油和天然气贸易使用的是欧元结算，而没有按照国际惯例使用美元进行结算，那为何这次巨额贸易合同没有使用美元而使用欧元进行结算呢，这会不会对于美元的霸权体系产生冲击呢？

欧元：首先，这次巨额能源合同之所以采用欧元进行交易，是因为这基本可以实现中国，俄罗斯，欧盟的三方互利。

从中国角度来看，中国外汇储备中的欧元相比于美元的流通性是相对较差的，在整个国际贸易支付体系当中，欧元占比约为三分之一左右，而美元占比约为60%左右，区别点在于欧元大多数情况下只能在欧盟这个体系当中流通，说白了大多数国家在国际贸易支付过程中，更多的还是认美元，那中国通过同欧盟贸易顺差得来的欧元使用范围就受限制了，而且随着中国成为欧盟的第一大贸易伙伴，这种欧元贸易顺差可能越来越大，手里的欧元没处用就会发生贬值，而同俄罗斯交易使用欧元就很好的解决了这个问题。

人民币：从俄罗斯角度来看，自从俄去美元化之后，其外汇储备中的美元占比越来越低，而相应的欧元和人民币占比越来越高，而俄罗斯不仅仅同中国有着非常重要的贸易关系，同时和欧盟也有着各种贸易关系，如果交易使用人民币进行交易，那俄手中的人民币就会变多，但由于人民币在国际贸易支付中的占比较低，俄罗斯使用人民币的范围就会受限，大体上也只能同中国进行贸易使用，但用欧元结算就不一样了，俄罗斯从中国赚来了欧元就可以和欧盟区的各个国家进行贸易，大大增加了俄罗斯国际贸易支付的灵活性。

欧盟：从欧盟角度来看，中国使用欧元同其他国家进行贸易往来是其非常愿意看到的，因为作为世界第一大贸易国的中国都使用欧元进行全球贸易，这可以大大增加欧元在国际贸易中的支付占比，从而提升欧元的国际影响力，而欧元影响力的提升也有利于在一定程度上压制美元的影响力，进而有利于国际贸易的平衡，所以说，中俄的石油，天然气大单使用欧元进行交易可谓是“一箭三雕”的好事。

美元霸权：其次，这种中国，俄罗斯，欧盟三方互惠的事情对于美元来说就不是什么好事了，道理很简单，美国之所以能够收割全世界，所依仗的最重要的工具之一就是美元霸权，正是由于美元霸权的存在，才可以使得美联储周期性的通过加息或者降息制造美元潮汐，进而收割他国资产，同时，在美元降息周期的过程中，通过向全世界输出美元还可以起到让全球分摊其通胀压力的作用，但这都要建立在大家愿意使用美元的前提下，如果各个国家都开始去美元化，那美元这种收割效应就会减弱，这当然是美国不愿意看到的事情。

去美元化：最后，既然美元和欧元在国际支付中占比那么高，那我们有没有什么办法提高人民币在国际支付中的占比呢？这点要看所有国家为何会主要使用美元，除了大家熟知的黄金美元，石油美元体系的直接原因之外，重要的还是综合国力，比如美国有我们必须要用的商品，如果想购买的话人家只接受美元进行交易，那我们就不得不先想办法赚美元外汇，然后才能通过美元外汇购买自己想要的东西，这样就让美元在国际贸易支付中的占比就提高了，因为大家都不得不用，其实，欧元也是类似的道理。

所以，想要人民币在国际支付中的占比提高，最好的办法还是提高综合国力，尤其是科技方面的实力，当我们也有底气要求对方来购买我们的商品使用人民币时，人民币才能逐渐扩展到全球。 

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喵喵有鱼鱼

战争对于股市的影响！

2月24日周四，俄乌进入战时，引发全球市场巨震。

在普京宣布特殊军事行动后，包括乌克兰首都基辅在内的多个主要城市均报吿发生爆炸。乌克兰军事设施遭到导弹袭击，俄军登陆行动开始于黑海和亚速海。

随之而来的是全球股市重挫。盘中A股创业板指下挫跌逾3%，沪指跌2.21%，深成指跌3.00%，尾盘有所回暖，两市下跌个股仍近4000只。

战争会多大程度上影响股市？

当一战在1914年7月爆发时，纽交所的官员认为这将是一场大灾难，因此决定将证交所关闭5个月。

美国随后成为欧洲的军火供应商，生意蒸蒸日上。一战爆发第一年也就是1915年，也是美股历史上表现最好的年份之一。

德国于1939年9月入侵波兰时，股市在第二天交易中暴涨7%以上！

二战期间有较为完备的证券市场的为英、法、德、美四国，可以分为两类，第一是同盟国，英法美，第二类是轴心国德国。

英法美三国都是在1940年4月之前战火还未蔓延时，保持震荡，1940年4月当挪威遭遇闪击后，投资者意识到情况不对，开始下跌，并在西欧快速沦陷之时暴跌。法国由于被占领，证券市场关闭，1940年7月不列颠空战爆发，海狮计划破产，英国转危为安后英美反弹，英国股票市场见到二战时期大底。1942年4月太平洋战争全面爆发，美股见大底。

德国股市从1939年以来一直保持震荡上行，1939年闪击波兰成功后开始大幅上行，1943年斯大林格勒战役爆发前后，德国股票市场冻结。

从这里可以看出来，资本市场就是预期管理，如果和目前的预期一致甚至更好，则会有好的表现，反正就会下跌。

二战之后，还是区域内的地缘政治为主。

从2000年以来，全球来看共经历过10次比较典型的地缘政治冲突事件。

全球来看共经历过马其顿武装冲突、阿富汗战争、伊拉克战争、黎巴嫩战争、俄罗斯格鲁吉亚战争、科特迪瓦内战、利比亚战争、敍利亚内战、乌克兰冲突和第二次卡拉巴赫战争等10次比较典型的地缘政治冲突事件。

由于历次冲突的规模、持续时间、波及范围等均有不同，对各类资产的影响程度也不尽相同，但整体来看，局部地区的冲突爆发对大类资产的走势影响有限。

地缘冲突爆发后，通常来说短期会导致风险资产受到冲击。

不过，从历次指数变化的均值来看，冲突后7个交易日，多数指数已经由跌转涨。如果进一步观察地缘冲突持续的整个时期内指数的表现，可以发现，拉长时间来看，地缘政治冲突事件对权益市场整体的影响较为有限。

但是战争对于其他投资品类还是有一定的影响。

关于黄金方面。战前恐慌情绪蔓延下金价趋于上涨。一般而言，战前市场已有充分预期，而战争正式开始后，在利空出尽的背景下，黄金价格有回落的可能。

当然涉及主要产油国的地缘冲突对油价的影响较大。尤其是涉及世界主要产油国的地缘政治冲突，如中东国家、委内瑞拉、俄罗斯等参与的冲突。对于不涉及主要产油国的地缘风险主要体现在对原油需求的影响，相对而言冲击效应较弱。

从债券市场来说，债券收益率水平有望小幅下移，但除非战争爆发规模超出预期或者一国宣布参战或遭遇战败，该国的国债利率存在上升风险以外，否则调整幅度可能不大。

整体来看，局部地区的冲突爆发，短期来说确实会对权益市场造成一定冲击，但对市场的走势长期影响有限。

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