本文来自格隆汇专栏：国泰君安证券研究，作者：訾猛、闫清徽、杨柳
核心结论
本报吿导读：免税和双十一国际大牌折扣、售价基本较黑五优惠，验证国际品牌在国内激进的价格策略，但在海外大牌降价压力下，头部国货品牌转型产品驱动，在双十一强势突围。
投资建议：海外大牌降价压力下，头部国货美粧品牌经营策略由渠道、营销驱动逐渐转为产品驱动，产品力带动品牌力不断提升，在双十一“大考”期间爆发力显著，持续看好头部国货美粧品牌表现。建议增持：鲁商发展、珀莱雅、青松股份、水羊股份等；受益标的：嘉亨家化等。
海外黑五大促开启，国际大牌重点单品折扣6-8折，力度略低于国内双十一。我们跟踪的重点国际大牌的核心单品折扣基本在6-8折，其中欧莱雅旗下HR、兰蔻、理肤泉6-7折，雅诗兰黛集团旗下LAMER、雅诗兰黛7-8折。考虑到国内双十一国际大牌通过买赠后折扣部分可达5折，从折扣力度对比角度来看，为了迎合国内更加年轻、价格敏感的客群结构，以及电商为主、跨越地理限制的销售渠道，海外集团通过更加激进的销售策略抢占快速增长的国内化粧品市场。
从绝对售价来看，大部分品牌核心单品售价黑五也高于免税及双十一超头直播。不考虑阳光清关等服务费用以及邮寄过程中可能被海关收税的风险，从绝对售价看：1）超高端品牌LAMER、HR免税价格远低于黑五，国内双十一超头价盘主要通过赠送非同款小样进行控制，CPB双十一明显破价；2）高端品牌兰蔻、雅诗兰黛、SKII、资生堂大都免税渠道最为划算，但双十一超头直播买赠后价格也都略低于黑五或基本持平；3）中高端品牌娇韵诗、雅顿加大国内折扣力度，双十一超头价格低于免税及黑五；4）功能护肤雅漾、理肤泉黑五更为划算，但同时造成渠道管控问题，代购、淘C等流通渠道中雅漾、理肤泉单品更加常见，免税渠道无明显价格优势。
黑五价格对比显示国际品牌在国内定价策略激进，但就双十一表现来看，受到免税渠道价盘冲击，国际大牌增长明显乏力，而国货通过差异化产品获取持续高速增长。据青眼数据，2021年双十一TOP50护肤品牌中国货销售额同比+79%，远超外资品牌27%的增速，其中功能护肤国牌表现出众；而2020年双十一国际大牌以58%的增速力压国货。在消费者对促销边际不敏感的背景下，单纯降价已难以支撑国际品牌高基数下的快速增长，此外免税的价格体系也对国际品牌双十一定价策略造成冲击。以消费者为中心，通过产品创新满足消费者不断进阶的需求更为关键，而头部国货已及时转向产品思维，通过完善研发体系、夯实基础研究能力，在2021双十一验证实力。
风险提示：行业景气度下行、品牌端竞争加剧、新品表现不及预期等。
1. 黑五跟踪：免税和国内双十一国际大牌折扣力度、绝对价格基本较黑五更优惠
海外黑五大促开启，国际大牌重点单品折扣6-8折，力度略低于国内双十一。海外国家一年一度的“黑五”购物节中，我们跟踪的重点国际大牌的核心单品折扣基本在6-8折，其中欧莱雅旗下HR、兰蔻、理肤泉基本在6-7折，雅诗兰黛集团旗下LAMER、雅诗兰黛折扣在7-8折，整体看欧莱雅力度较大、雅诗兰黛维持中高端调性。考虑到国内双十一国际大牌通过买赠方式，折扣基本在5折以上（超高端品牌大都买赠非同款小样），从折扣力度对比角度来看，为了迎合国内更加年轻、价格敏感的客群结构，以及电商为主、可跨越地理限制进行收割的销售渠道，海外集团通过更加激进的销售策略抢占快速增长的国内化粧品市场。
从绝对售价来看，大部分品牌核心单品售价黑五也高于免税及双十一超头直播。不考虑阳光清关等服务费用以及邮寄过程中可能被海关收税的风险，从绝对售价看：1）超高端品牌LAMER、HR免税价格远低于黑五，国内双十一超头价盘主要通过赠送非同款小样进行控制，CPB双十一明显破价；2）高端品牌兰蔻、雅诗兰黛、SKII、资生堂大都免税渠道最为划算，但双十一超头直播买赠后价格也都略低于黑五或基本持平；3）中高端品牌娇韵诗、雅顿加大国内折扣力度，双十一超头价格低于免税及黑五；4）功能护肤雅漾、理肤泉黑五更为划算，但同时造成渠道管控问题，代购、淘C等流通渠道中雅漾、理肤泉单品更加常见，免税渠道无明显价格优势。
综上，国际品牌在国内定价策略激进，但就双十一表现来看，受到免税渠道价盘冲击，国际大牌增长明显乏力，而国货通过差异化产品获取持续高速增长。据青眼数据，2021年双十一TOP50护肤品牌中国货销售额同比+79%，远超外资品牌27%的增速，其中功能护肤国牌表现出众；而2020年双十一国际大牌以58%的增速力压国货。在消费者对促销边际不敏感的背景下，单纯降价已难以支撑国际品牌高基数下的快速增长，此外免税的价格体系也对国际品牌双十一定价策略造成冲击。以消费者为中心，通过产品创新满足消费者不断进阶的需求更为关键，而头部国货已及时转向产品思维、通过完善研发体系、夯实基础研究能力，在2021双十一验证实力。
2. 投资建议
在海外大牌降价压力下，头部国货美粧品牌经营策略由渠道、营销驱动逐渐转为产品驱动，产品力带动品牌力不断提升，在双十一“大考”期间爆发力显著，持续看好头部国货美粧品牌表现。建议增持：鲁商发展、珀莱雅、青松股份、水羊股份等；受益标的：嘉亨家化等。
3. 风险提示
1） 行业景气度下行；2） 行业竞争加剧，流量成本持续上行；3） 新品表现不及预期等。
