本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：尹欣馳 、李景濤
未來5年的替換週期的到來將為行業帶來有效的需求增量，汽車行業正在智能電動的變革浪潮中迎來重啟。隨着科技巨頭的進入，智能化的軍備競賽即將開啟，行業格局正處於重塑的前夜。建議關注：1）具有優秀產品定義能力和全棧自研能力的乘用車企業重塑格局的機會，2）符合智能化趨勢同時具備全球替代能力的優質零部件企業持續擴張和產品升級的機會。
總量：需求復甦趨勢明確，乘用車替換大週期漸行漸近
新冠疫情催生的出行剛需激發了2020年下半年汽車行業的旺銷，行業下半年銷量達到1503.7萬輛，同比+11.9%。進入2021年起，汽車芯片的持續短缺和大宗原材料價格上漲為復甦暫時蒙上了陰影，預計芯片短缺導致的減產壓力將在Q2達到峯值，並拉動行業開啟被動去庫存。我們預計2021年汽車行業銷量將達到2759萬輛，全年實現同比9.0%的增長，其中乘用車行業有望同比增長11.0%。根據保有量推算，老車報廢帶來的換購需求將強力支撐未來5年的置換需求，預計2022年-2025年，汽車行業銷量增速中樞將維持在7%左右，保有量更新帶來的消費升級將是乘用車行業的主要內驅力。
乘用車：在智能化浪潮變革下，OEM正在加速向技術驅動型企業轉型
行業的競爭格局正在劇變的前夜，造車新勢力、科技巨頭、傳統車企三種力量正在汽車行業交匯。智能化浪潮下，汽車行業的核心競爭力正在由“製造工藝”和“規模效應”轉向“產品定義能力”和“全棧自研能力”。2020年以來，各家車企都在通過組織架構和股權架構的調整來更為靈活地應對正在發生的挑戰，避免在未來淪為代工廠。
我們認為，智能化變革將導致產業鏈利潤池結構將發生變化，變革中處於被動地位的整車企業可能將面臨一個萎縮的利潤池，被資本市場給予懲罰性的低估值。但同時，產品定義能力和全棧研發能力仍是智能電動時代乘用車企業的核心競爭力，競爭力強的OEM的估值溢價或將繼續維持。我們建議關注以下三條主線邏輯尋找乘用車板塊投資機會：
1）引領個性化的消費新趨勢、產品定義能力強的有差異化的品牌；
2）在電動化、混合動力技術實現突破，有望在電動和燃油市場中實現份額“雙提升”的自主品牌；
3）具有全棧研發能力，正在向產業鏈上游延伸，加速轉型為技術驅動型企業的OEM。
零部件：智能化軍備競賽開啟，把握“智能化”+“全球替代”的核心供應鏈標的
年初至今，主流自主品牌紛紛推出高端品牌和全新車型，通過大幅提升智能化配置，聚焦打造駕乘差異化體驗。高算力自動駕駛平台、激光雷達和高性能智能座艙平台基本上成為智能新車標配，標誌着自主品牌的智能化軍備競賽開啟，智能化供應鏈有望迎來量價齊升的歷史性機會。當前一些海外智能化龍頭在產品規模和成熟度上佔據優勢，但品牌的差異化體驗需要高度定製開發，而中國企業在同步研發響應速度和開發靈活性上具有顯著優勢，有望伴隨自主品牌高端化加速滲透和崛起。此外，海外主機廠面臨銷量下滑和智能電動轉型的雙重壓力，優質中國供應商有望加速全球替代進程，成長為全球龍頭。
商用車：產品升級與國六切換帶來新機遇與新挑戰
2021年1-4月，全國商用車銷量為195.6萬輛，同比+47.3%，卡車板塊在1-4月維持高景氣而大中客車板塊需求持續低迷。我們預計2021年商用車銷量有望達到518.6萬輛，預計同比+1.0%，其中重卡銷量預計為150萬輛，同比下滑7%。其中，重卡和中輕卡板塊在上半年受益於國三/國四淘汰、超載治理、大噸小標治理等因素保持在高景氣區間，但在國六執行後預計將迎來銷量的調整期。我們預計國六的執行將伴隨着發動機、整車和後處理格局的優化，龍頭企業的份額提升和盈利結構多元化將有助於提振估值，行業長期的投資邏輯將不會改變。
兩輪車：後疫情時代，行業天花板抬升、優質供給玩家將勝出
疫情刺激全球範圍內兩輪車需求，出行方式多元化和道路基礎設施的完善將持續抬升行業滲透率；伴隨居民消費能力的提升，兩輪車正逐漸從出行工具轉變為休閒娛樂用品，大排量摩托車、電踏車、高端電動兩輪車等新品類不僅帶來ASP提升，而且仍有數倍成長空間，提供優質供給將充分享受行業發展。2021年，上游原材料漲價對兩輪車企業普遍構成壓力，但頭部玩家在上游採購議價權、下游價格傳導速度上都享有優勢，預計也將成為催化龍頭份額進一步提升的因素，龍頭推薦邏輯繼續加強。此外，中國電動兩輪車具有全球競爭力，預計海外市場將是下一個長期增量來源，具備全球競爭力的兩輪車企業成長空間廣闊。
風險因素
行業銷量不及預期；汽車芯片供給缺口持續擴大；大宗原材料價格上漲對行業利潤侵蝕；國際貿易摩擦加劇的風險；自動駕駛汽車出現嚴重安全事故影響行業進展的風險；政策對於自動駕駛進行限制的風險；智能汽車數據隱私管理不足的風險；傳統企業智能化轉型進度不達預期的風險。
投資策略
未來5年的替換週期的到來將為行業帶來有效的需求增量，汽車行業正在智能電動的變革浪潮中迎來重啟。隨着科技巨頭的進入，智能化的軍備競賽即將開啟，行業格局正處於重塑的前夜。建議重點關注：1）具有優秀產品定義能力和全棧自研能力的乘用車企業，如比亞迪、長城汽車、長安汽車等；2）符合智能化趨勢、具備全球替代能力的優質中國零部件企業，如德賽西威、華陽集團、拓普集團、華域汽車、耐世特、伯特利、阿爾特等；3）產品不斷進化升級的細分市場龍頭：福耀玻璃、敏實集團、濰柴動力、中國重汽、八方股份、雅迪控股、小牛電動等。
