機構：國信證券

評級：增持

事項：

近日，國外知名遊戲研發商 Epic 公司因《堡壘之夜》在 App Store 非法屏蔽，正式控訴蘋果做出違反壟斷的行為。本次事件起因是 Epic 公司在《堡壘之夜》中開設“向 Epic 直接付款”功能，跳過 30%的“蘋果税”，在協商無效的情況下，蘋果商店將《堡壘之夜》下架。本次與蘋果爭鋒相對，是 Epic 繼與 Steam 開戰後在移動端與渠道爭奪話語權的有一次較強。事實上，GooglePlay 也同樣將《堡壘之夜》下架，得益於安卓系統的開源性，安卓用户通過第三方應用商店下載《堡壘之夜》，Epic 取得了相當的“成功”。

國信傳媒觀點：我們認為此次矛盾表明了日趨緊張的“內容與渠道關係”，天下苦分成模式久矣，內容方話語權增加，新興渠道崛起正當時！TapTap 作為新興渠道，不僅不聯運、讓利渠道方，還代表了年輕用户的遊戲玩法和品類風向標，未來潛力巨大。根據可比公司市盈率，我們給予 20 年 30-35 倍 PE，得出公司合理估值區間 38.67-45.11 港幣，相對目前股價有 1%-18%的溢價空間。我們預計公司 20-22 年每股收益 1.16/1.43/1.74 元，增速分別為 52.6%/23.3%/21.7%，首次覆蓋，給予“增持”評級。

評論：

天下苦分成模式久矣，TapTap 類渠道崛起正當時

內容廠商與應用商店矛盾加劇，渠道變革加速。8 月 13 日，遊戲開發商 Epic Games 在旗下吃雞爆款遊戲《Fortnite》（中文名《堡壘之夜》）中加入了新的內購機制。新內購機制的主要內容為：玩家可以通過該機制以 20%的折扣直接向Epic Games 付款氪金，繞開蘋果商店的內購機制，從而消除蘋果本可以從內購中獲取的 30%提成。蘋果和谷歌相繼宣佈下架《Fortnite》，得益於安卓系統的開源性，安卓用户通過第三方應用商店下載《堡壘之夜》，受影響較小。Epic 已對蘋果公司提起訴訟。以長達 65 頁的訴訟書控訴蘋果對其應用程序的內容分銷“施加了不合理的限制，並非法保持了完全壟斷”。

事實上，天下苦分成模式久矣，在中國買量模式崛起表明了這點。2019 年國內移動遊戲市場規模 1500 億，其中買量渠道超過聯運渠道（手機廠商、應用寶等）接近 60%，相比於聯運渠道，買量更為公平、更注重技術、可操控性強，越來越多的遊戲研發廠商選擇買量，買量趨勢將進一步延續。TapTap 的 Slogan 是“發現好遊戲”，完美詮釋了社區的商業邏輯：通過推薦真正好玩的遊戲來獲取高質量用户——年輕、對遊戲有明確需求、有一定審美品味，然後吸引開發者通過廣告獲取這些用户。我們可以看到 TapTap 和官網是研發廠商利潤率最高的渠道，在內容化大趨勢下，TapTap 模式崛起正當時。