八方股份（603489.SH):服務於健康與運動消費，處於快速發展期

格隆匯 12-06 13:57

作者：遊家訓團隊

來源：電新產業研究

公司是電踏車電氣系統供應商，公司管理層長期在電機相關領域深耕，有一定的積累和比較強的先發優勢。憑藉較好的產品與迅捷的響應定製能力，公司在海外市場已有一定的市佔率；儘管公司主要產品不直接出售給終端消費者，但在消費者中已經建立了一定的品牌影響力。目前電踏車行業快速發展，公司產品已打開國外市場，未來的市佔率和品牌影響可能進一步加強。關注和看好電踏車行業的發展，首次覆蓋，給予“審慎推薦”評級，給予110-120元目標價。

摘要

1. 電機細分領域專業創新。公司成立於2003年，公司管理層在電機領域長期深耕，有較好的積累與響應能力。主營產品為電踏車輪轂電機與中置電機，下游主要是電踏車品牌商與整車裝配商，目前主要市場都在海外。

2. 公司有較強的先發優勢，已有一定的品牌影響。公司有較明顯的先發優勢，2014年就成功的自主開發五通碗力矩/速度傳感器，是全球少數掌握力矩傳感器技術的企業。公司重視產品創新，響應優勢突出，針對不同的應用場景，已經形成了全面的產品系列。憑藉產品性能與服務能力，公司認可快速提升，儘管公司主要產品不直接出售給終端消費者，但歐美市場的消費者中已有一定的品牌影響力，產品能與博世、禧瑪諾等外企競爭。

3. 電踏車是與健康與運動相關的消費品，正在高速發展。電踏車定位體育健康消費品，為中短距離出行提供了消耗部分體力進行體育運動的需求，使騎行者可以在人機互動中體驗騎行的樂趣。近年來國外電踏車行業發展迅速，歐洲市場過去的複合增長率達到32%，美國市場立法明確後具有爆發潛質。目前行業處於快速發展時期，以公司外代表的國內品牌市場認可度在快速提高，對國外產品的替代也將會加速。

4. 優秀的盈利回報：公司報表健康，經營回款情況好，無負債，輕資產運營，上市前的淨資產回報率達67%（2017年主要系股權激勵影響）。

5. 投資建議：公司與其所在行業都處於快速發展期，預計公司2019-2020年歸母淨利潤分別為3.2、4.3億元，看好電踏車行業的發展前景，首次覆蓋，給予“審慎推薦-A”評級，目標價為110-120元。

風險提示：貿易政策風險，競爭加劇影響公司盈利能力，募資項目進度不達預期。

1、公司概況

公司成立於2003年7月28日，前身為八方有限，是專業從事電踏車電機及配套電氣系統的研發、生產、銷售和技術服務的高新技術企業。公司一直高度重視技術研發和產品升級，經過多年發展，建立了一支高素質的研發團隊，並已打開海外市場。

1.1 股權結構

公司成立於2003年，股權相對集中，上市前實際控制人王清華持54%股份，為公司董事長兼總經理，上市後，王華清持股比例降至41%，依舊為公司實際控制人。此外，公司董事、副總經理賀先兵、餘振華分別持17%、10%股份，蘇州冠羣持8%股份，其餘股東為社會公眾股東。

1.2 主營業務情況

公司主營產品為輪轂電機與中置電機，2018年佔其總收入比重為71%，此外，公司銷售套件（儀表、控制器等）與電池。

經過多年的發展，公司已經擁有中置電機、輪轂電機兩大電機類型共計80餘種型號電機產品，並具備控制器、傳感器、儀表、電池等成套電氣系統的配套供應能力，能為山地車、公路車、城市（休閒、代步）車等不同類型的電踏車提供電氣系統適配方案。

1.3 銷售模式、客户結構、供應鏈

銷售模式：公司通過直銷方式向境外品牌商、境內外整車裝配商銷售，經銷業務主要是通過外貿商出口給境外客户，但佔比較低。

對成熟產品，通常由客户直接下訂單，並按約定交貨、收款；對於新產品，公司會與品牌商共同設計開發，方案確定後，協調電池、控制器、儀表等供應商按訂單生產並銷售。

公司產品主要銷往歐洲和美國，其中在國內組裝成整車（由境外製造商指定國內裝配商進行裝配）再出口體現為國內業務收入。

客户結構：公司下游行業主要是電踏車品牌商與整車裝配商。由於下游企業對供應商篩選較為嚴格，電機、控制器等產品的核心部分開發需要反覆進行操控模擬測試，直到產品滿足整車性能要求，因此下游企業與供應商黏性較強。

供應鏈：公司提供成套電氣系統，資源集中在電踏車電氣系統開發設計、質量控制和系統總成，除主要部件自產外，非關鍵零部件由其他公司配套生產。目前我國已成為全球生產精密設備零件的加工基地，公司上游行業企業眾多、生產工藝成熟、零部件供應量充足。

2、較強的先發優勢，公司產品已有一定品牌影響

2.1 公司有較強的先發優勢

專業者創業。公司實際控制人王清華擁有近30年研發經驗，是電踏車電氣系統領域專家，同時，公司重視技術突破以及產品創新，在產品研發方面進行大量投入和改進，具備較強的設計研發能力。

2014年，公司成功自主開發五通碗力矩/速度傳感器，是全球少數掌握力矩傳感器核心技術的企業之一，先發優勢比較突出。

產品有一定的技術門檻。與傳統電動自行車相比，電踏車以力矩傳感器捕捉騎行信號進而理解騎行者意圖，提供相應的動力輔助，讓用户騎得更輕鬆。

公司是全球少數掌握力矩傳感器核心技術的企業之一，產品先後通過了3C認證、CE認證、EMC認證、RoHS認證、REACH認證、電池UN38.3認證等認證手續，在歐洲、美國基本可以與德國博世、日本禧瑪諾等國際頂尖品牌直接競爭。

目前，公司在國內共有94項專利，其中發明專利15項、實用新型專利68項、外觀設計專利11項。

2.2 定製、響應能力強

長期know-how積累，快速響應。公司大部分主要境外客户的訂單付款條件為30/60日，而根據我們瞭解，國外行業內其他公司交貨週期普遍在120-180天，公司對訂單的響應速度明顯快於國外其他競爭對手。

全面豐富的產品系列化。隨着電踏車行業的發展，消費者對於產品個性化設計的要求提高，相關產品有從標準化向個性化定製生產的趨勢。針對不同客户的不同需求，公司針對不同的場景和需要，推出豐富的產品系列，目前有e-city、e-raod、e-tour、日用款等不同系列，產品打擊面寬。

2.3 公司在海外已有一定的品牌影響力

電踏車行業較為重視品牌積澱，自2014年力矩傳感器研發取得突破後，公司高度重視品牌建設，通過多個渠道在主要消費地進行品牌推廣，不斷提升公司品牌知名度。通過持續的宣傳和投入，“BAFANG”、“8FUN”品牌在行業中已形成了良好的口碑，公司輪轂電機佔歐洲市場輪轂電機比例高達44%。

2018年公司國內（經銷至國外）、外業務收入同比高增長的同時依然在銷售方面投入較多資金，銷售費用率基本維持在4.5%左右。

3、電踏車是體育健康相關產品，處於快速發展期

3.1 電踏車是體育健康類消費產品

電踏車定位體育健康消費品，相比於純電動自行車，非僅是傳統代步工具。在不改變“騎行”特質的前提下，電踏車讓騎行更加輕鬆，為中短距離出行提供了消耗部分體力進行體育運動的需求，使騎行者可以在人機互動中體驗騎行的樂趣，注重運動與健康。

電踏車可以滿足通勤需求，同時也能較好滿足郊遊、户外運動等需求，為消費者提供更加多樣化的選擇，因此電踏車逐漸滲透到運動愛好族和年輕一代的消費者羣體中。

與傳統電動自行車相比，電踏車售價較高（國外輪轂電機電踏車售價在500歐元以上，中置電機電踏車在1800歐元以上），定價的差別從側面反映出產品定位非基礎代步工具。

3.2 國外需求旺盛，快速發展

歐洲市場增速維持高位：電踏車在歐洲市場發展迅速，銷量從2006年9.8萬輛增長到2017年的208.8萬輛，近十一年複合增長率達到32.06%。2018年歐洲電動自行車銷量為250萬輛，同比增速為20%，維持高景氣，預計未來3-5年歐洲市場增速將保持相對較高的增長。此外，出於對健康低碳出行方式的支持，歐洲部分國家對電踏車有補貼政策。

國內企業逐步進入日本市場：日本電踏車市場主要由雅馬哈、松下、普利司通等本土企業佔據，主要客户羣體是中、高齡婦女和兒童。雖然國外企業進入日本市場的壁壘較高（力矩傳感器是很難繞過的技術壁壘），但出於促進行業資本注入、鼓勵企業良性競爭的角度考慮，日本對電踏車進口實行零税率，只徵收 5%的消費税。目前在力矩傳感器具備競爭力的國內企業正在加快進入日本市場，與雅馬哈、松下、普利司通等企業在日本市場競爭。

此外，日本對電踏車用户提供提供一定的補助金用於支持電踏車應用。

美國市場具有爆發潛力：相比於日本和歐洲市場，電踏車進入北美市場較晚，均銷量在25-30萬輛，滲透率低於2%，主要原因在於立法缺陷。部分州立法與聯邦法對電踏車定義、管理等方面有一定差別，個別州對電踏車態度與聯邦法差別較大。預計立法明確後，電踏車在美國市場的銷量可能會大幅增長。

3.3 電機環節的國產化空間廣闊

國內優質企業產品品質優於國外，但由於進入國外市場較晚，因此認可度略低於國外知名品牌。目前以公司為代表的國內頂尖製造商加速海外市場擴張，產品逐步被市場認同。隨着銷量的增長，國內製造商有能力投入更多資源在品牌推廣與售後服務，更好的滿足終端客户定製化需求。預計這一階段國內產品認可度將加速提升，實現對國外產品的加速替代。