机构：广发证券

评级：买入

核心观点：

营收规模增长稳定，销管费率小幅提升

19上半年公司实现营业收入2020.1亿人民币（下同），同比增长53.2%，归属净利润166.1亿元，同比增长28.4%。19上半年公司销售管理费用率为9.5%，同比提升1.7pct，少数股东损益占比为30.9%，同比上升10.2pct，未来随着销管费用及少数股东损益占比改善，利润率有望提升。

销售规模小幅下降，土地投资重心转移

19上半年公司实现权益销售金额2819.5亿元，同比下降9.3%，除中部地区外，其他各区域销售规模均有所下降。土地投资方面，19上半年新增权益建面3302万方，对应拿地均价3478元/平，较18年同比上升58%，主要由于公司加大了对景气度较高区域的投入，上半年公司二线城市、长三角拿地金额占比较18全年分别提升15pct、14pct。

财务状况稳健，杠杆结构优化

截至19年6月30日，公司有息负债为3318.9亿元，较18年末增长1.0%，净负债率58.5%，较18年末上升9.0pct，整体资金状况安全，财务稳健。杠杆乘数方面，截至19年6月公司权益乘数为13.35x，较18年末下降0.08x，其中财务杠杆下降0.17x，经营杠杆提升0.09x，在杠杆倍数基本稳定的情况下杠杆结构进一步优化。

预计19-20年动态PE分别为4.8x、4.1x

预计19-20年归母净利润分别为418/489亿人民币，对应19-20年动态PE分别为4.8x、4.1x，因此维持前期合理价值16.03港元/股，对应合理估值7.5x，维持“买入”评级。