机构：银河证券

评级：增持

目标价：8.85港元

■2019年二季度业绩超出预期，净利润为2.87亿港元，同比增长41.2％。

■展望未来，公司的主要推动力将是：

1）安瓿注射剂、莫西沙星氯化钠注射液等的销售快速提升；

2）持续运营杠杆，同时利润较高的治疗性静脉输液的销售提升（该产品占2019年上半年静脉输液总收入的21.5％）；

3）预计销量稳定增长（2019年目标同比增长10％至16亿瓶/袋），同时预计平均售价将保持稳定。

■我们的2019/20年净利润预测大致不变。我们维持目标价8.85港元（22倍2019市盈率）。维持「增持」。我们认为公司的政策风险相对较低。

二季度业绩超出预期

公司二季度录得净利润2.87亿港元，同比增长41.2％，超出预期。这分别占我们和市场共识对2019全年预测的25.1％和24.4％（2018年二季度为22.3％）。2019年二季度业绩强劲是由于关键静脉输液产品的收入增长强劲（非PVC软袋同比增长19.3％，安瓿注射量同比增长349.8％，详情参阅图2）和毛利率上升（2019年二季度为66％，对比2018年二季度为63.5％）。

由于经营杠杆改善，2019年上半年整体毛利率升至64.1％（2018年上半年为63.1％）。公司在2019年上半年展示出良好的成本控制能力，销售、一般及行政开支占收入比率降至35.6％（2018年上半年为37.3％）。净利润为5.48亿港元，同比增长23.3％，占我们和市场共识对2019全年预测的47.9％/46.6％，进展仍然良好（一季度同比仅增长7.8％，主要是由于流感爆发导致2018年一季度基数较高）。

净负债比率由2018年底的12.3％温和上升至2017年上半年末的17.5％。库存天数维持平稳于95（2018年上半年：95天）。应收账款天数从2018年上半年的91天增加到2011年上半年的102天。

安瓿注射剂快速增长成为新的增长动力

安瓿注射于2019年上半年录得销售额1.51亿港元，同比增长349.8％。由于安瓿产品组合中获批的药物数量增加，我们预计安瓿2019/2020年收入将达到3.2亿/5.6亿元人民币，对比2018年约1亿元人民币。

全年销量目标维持16亿瓶/袋不变

公司销售了7.8亿瓶/袋（同比增长8％）的静脉输液产品，有望实现2019全年销售16亿瓶/袋（同比增长10％）的目标，而管理层亦在业绩发布会上维持这一目标。我们预计这一增长目标将通过以下方式实现：1）新产品产生贡献；特别是，莫西沙星氯化钠注射液的招标/在线招标已在12个省份完成，并已在16个省份进行销售，2019年上半年实现销售额4,000万港元。我们预计莫西沙星氯化钠注射液将在2019年下半年继续保持强劲势头；2）公司拓展销售渠道；3）静脉输液行业持续整合。

预计静脉输液产品平均售价平稳

我们预计在销量增长的同时，公司静脉输液产品的平均售价亦将保持平稳，主要由于：1）治疗输液解决方案销售额的比重增加（专注于各个领域，包括慢性病和循环系统、紧急麻醉疗法、解热和镇痛疗法，以及新的抗感染疗法）；2）静态产品的平均售价已极低，而静脉输液产品正在进行在线招标而非集中采购。