香港虛擬資產市場迎來王炸級事件。

8月28日，國泰君安國際宣佈正式推出面向境外投資者的“加密貨幣交易服務”，標誌着這家中資券商在數字資產領域的佈局邁入了全新階段。

作爲首批中資券商中真正實現數字資產“直連交易”的機構，這一消息不僅令市場矚目，更在行業內掀起了廣泛討論。

一、加密貨幣交易服務是最關鍵的一塊“拼圖”

國泰君安國際全新推出的加密貨幣交易服務覆蓋比特幣（BTC）、以太幣（ETH）、雪崩幣（AVAX）、Chainlink（LINK）、Solana（SOL）等主流品種；具備專業投資者資格的客戶可進階交易瑞波幣（XRP）、泰達幣（USDT）、美元穩定幣（USDC）等穩定幣。公司 7×24 小時向投資者提供交易及資金調撥服務，並同步提供合規框架內的產品分銷和投資顧問服務。已開通國泰君安國際證券賬戶的合資格客戶，只需通過君弘全球通手機應用即可快速開通加密貨幣交易賬戶。

這意味着客戶無需藉助第三方平臺，即可在中資券商的綜合賬戶體系內直接完成虛擬資產交易。從更宏觀的視角看，國泰君安國際藉此構建起連接傳統金融與數字資產的“接口”，將穩定幣等關鍵要素納入主流金融基礎設施。

回顧其發展歷程，國泰君安國際早在2023年就將數字資產納入核心戰略。隨着香港特區政府釋放出積極政策信號，該公司迅速展開系統性佈局，以一系列“首例”動作爲香港市場帶來諸多突破：2024年1月率先拿下虛擬資產相關產品經紀業務資格；4月將場外衍生品納入服務包；5月推出以現貨ETF爲基礎的結構性產品，爲專業投資者打開ELN新通道；12月再獲虛擬資產交易平臺介紹代理人資質，初步形成“入口+通道”的雙輪驅動模式。

進入2025年，其推進節奏進一步加快：4月完成數碼債券發行業務；5月拿到代幣化證券交易與諮詢的無異議函，並分銷首單代幣化貨幣基金；6月實現牌照升級，打通交易、諮詢、代理、發行、分銷全鏈條；7月成功發行中資券商首單公募數碼原生債券，併兼任全球協調人及結算行；日前，國泰君安國際推出首批結構化產品通證，包括固定收益可贖回通證產品和掛鉤美股ETF保本型通證產品。至此，國泰君安國際已清晰構建出一條覆蓋傳統證券與數字資產、現貨與衍生品、發行與分銷的完整價值鏈。

特別值得強調的是，牌照優勢構成了國泰君安國際最核心的競爭壁壘。

香港證監會對虛擬資產相關業務劃下五類牌照：運行交易平臺、管理高比例虛擬資產組合、在綜合賬戶中提供交易服務、提供諮詢服務、擔任介紹代理人。在港持牌中資機構中，國泰君安國際是唯一形成全鏈條閉環的機構。這種稀缺性直接轉化爲客戶體驗：無需跳轉第三方平臺，無需額外開戶，交易、清算、託管、顧問均可在一個賬戶內完成，合規與效率兼得。可以說，憑藉難以複製的全鏈條資質護城河，國泰君安國際將顯著拉開與競爭對手的差距。

因此，8月28日正式推出的加密貨幣交易服務，可謂水到渠成的重要里程碑。這不僅標誌着國泰君安國際業務矩陣的進一步擴展，更意味着香港市場迎來了“傳統持牌機構直接參與”的一塊關鍵性拼圖，象徵着該地區的虛擬資產市場正從“邊緣探索”全面走向“主流融合”。

二、它山之石：國泰君安國際是否能複製三年九倍走勢？

全球資本市場正在經歷數字化與虛擬資產浪潮的深刻變革。2025年，美國國會快速推進穩定幣立法，疊加歐盟 MiCA 與新加坡等制度落地，全球範圍的監管框架逐步清晰。在香港市場，虛擬資產則被賦予戰略窗口意義。2025年2月發佈的“ASPIRe”藍圖與5月落地的《穩定幣條例草案》，爲行業注入確定性。

1、從Robinhood的故事說起：

Robinhood的發展史堪稱數字資產驅動商業模式的教科書案例。儘管它的故事發生在不同監管半徑與市場深度之下，卻指向一個事實——誰能把傳統金融服務與數字資產能力深度融合，誰就能把估值想象力的閘門徹底打開。

Robinhood早期以“零傭金+碎股交易”顛覆傳統券商模式，但其真正的質變始於2018年加密貨幣業務的引入。2025年Q1，加密貨幣收入佔其總收入的28%，較早期低位躍升近十倍；相應的，其股價在近三年間翻了九倍。

圖：Robinhood的股價三年九倍

券商切入數字資產領域的商業邏輯並不複雜，打開的想象空間卻十分顯著。

當交易場景從“股票+期權”擴展到“加密資產+代幣化美股”，Robinhood在供給端完成了資產類別的指數級擴容，在需求端則通過零傭金、碎股、24×5交易等極致體驗把原本遊離於華爾街之外的Z世代與千禧一代系統性納入資本市場。

這種模式的優勢十分明顯：資產端的“多”與用戶端的“廣”相互強化，帶來兩個關鍵結果：

一是以PFOF（訂單流返傭）與息差收入爲代表的收費模式被重新定價。市場發現，只要用戶生命週期足夠長、資產換手率足夠高，即使單筆傭金爲零，平臺仍能從做市商返傭、融資融券、現金管理、信用卡等多條管道持續兌現ARPU提升。實際上，Robinhood在撮合過程中實際賺取的加密貨幣交易費率遠高於同期股票和期權。

二是數字資產天然的高波動、高週轉特性，讓收入及盈利的彈性呈非線性放大。根據公告，2024年Robinhood的加密貨幣收入飆升至6.26億美元，超越期權成爲最大交易收入來源，推動整體收入同比增長57.8%，淨利潤增長超過360%。

2、國泰君安國際與Robinhood間的邏輯映射：

我們可以看到，數字資產驅動收入與利潤爆發。這個飛輪邏輯，在國泰君安國際身上幾乎可以找到一一對應點：

首先，國泰君安國際同樣具備從傳統經紀、投行、自營等業務切入數字資產交易業務的巨大潛力。其次，從增長潛力看，香港已成爲全球虛擬資產的重要試驗田，國君國際作爲首批獲得虛擬資產全鏈條資質的中資券商之一，具備先發優勢。另外，國泰君安國際未來的收入增量不僅來自交易傭金，還包括資產代幣化等更具前景的業務。這一點與Robinhood探索RWA代幣化、區塊鏈基礎設施異曲同工。

商業邏輯的映射，帶來了估值映射。類似的，近期國泰君安國際迎來了估值的強勁修復。國泰君安國際兌現“傳統盤 + 數字資產”雙輪驅動下邏輯，有望獲得進一步的估值修復基礎。

3、二者間的“不相似處”恰是國泰君安國際的優勢來源：

值得一提的是，做投資映射時往往還會辨析“不相似處”。這可能恰恰是國泰君安國際的優勢來源之一。

首先監管框架方面，香港對虛擬資產已採取牌照化與分層分步落地路徑，邊界更清晰、合規成本可預期，這與美國在7月份才簽署聯邦層面穩定幣立法、其他虛擬資產的聯邦統一框架仍處於推進階段形成對比。制度的確定性提高了業務可持續性，有助於券商將“事件性紅利”沉澱爲“可經營的現金流”。

另一處“不相似”，在於國泰君安國際擁有更“穩健的基本盤”——國泰君安國際剛發佈的財報，可以印證這個觀點。

三、盈利同比激增182%，ROE擡升至7.3%

國泰君安國際昨日公佈2025年中期業績，用一連串“歷史新高”與“倍數躍升”再次刷新資本市場對中資券商成長曲線的想象。期內集團錄得總收入28.25億港元，同比增長三成，創下中期營收新高；普通股股東應佔溢利5.5億港元，同比激增182%，盈利彈性遠超收入增幅；年化ROE從低位一舉擡升至7.3%，派息比率維持87%的高水平，每股派發0.05港元中期股息。數字背後最直觀的信號是：公司不僅賺得多，而且願意與股東分享——在港股市場，這種“高盈利+高派息”的組合幾乎就是估值起跳的催化劑。

拆解收入結構可見，國泰君安國際逐步擺脫對傳統單一通道的依賴，財富管理、企業融資、機構交易與投資業務齊頭並進。傭金及費用收入5.41億港元，利息收益11.96億港元，交易及投資淨收益10.88億港元，三大支柱均實現擴張，帶動整體收入分佈更均衡、更具韌性。

財富管理分部收入佔比超過三成，其中經紀業務傭金同比升46%，顯著跑贏大市；企業融資承銷費收入大增85%，集團上半年共參與150筆債券發行承銷，發行總規模約2,588億港元，同比分別增加33%與38%，在中資離岸債主承銷榜中無論是數量還是金額均穩居第一；股權端則抓住新能源、機器人、智能駕駛等風口，作爲聯席全球協調人助力寧德時代完成港股IPO，並協助18家企業遞交主板上市申請；作爲配售代理人，集團承銷港股再融資項目12筆，位居市場第一。衍生品方面，集團在港股場內衍生品交易規模穩居市場前列，金融產品業務規模期末達417.4億港元，較去年底再增4%。

資本實力的同步夯實爲業務擴張提供了安全墊。其資產負債表呈現“輕槓桿、高流動性”特徵：截止報告期末，其總資產1,220.1億港元，流動資產淨值13.12億港元，流動比率1.13倍；名義槓桿比率7.04倍。

分析師指出，港股市場的利好環境爲國泰君安國際的業績提供了強勁支撐。

2025年上半年，港股日均成交額2,402億港元，較去年同期增長接近翻倍，流動性顯著改善。中金非銀金融分析指出，港股正經歷資產與資金共振的新時代，數據顯示，今年上半年港股IPO規模超過1000億港元，同比翻了超七倍，創多年新高。其中，A+H上市企業融資佔比上升，中概股迴流趨勢加速，帶動估值中樞上移。

資金端方面，境內南向資金與零售投資者的活躍參與正改變港股傳統“外資主導”的格局，南下持倉佔比穩步上升，零售成交比重持續擴大，推動換手率系統性改善。截至7月底，南向資金在國泰君安國際持股比例大幅增至15%。

展望下半年，港股“牛市”具備進一步流動性支撐。國元證券研究所認爲，8月22日美聯儲主席鮑威爾講話釋放鴿派信號，爲9月降息打開空間，港股市場交易額有望長期穩定在日均2,000億港元以上。這不僅直接提升券商及投行業務的盈利空間，也推動整個港股市場進入資產與資金“雙輪驅動”的新時代。

結語

當下，香港正處於虛擬資產製度化、規模化的關鍵拐點，國泰君安國際的先發優勢、制度優勢與基本盤優勢相疊加，爲其打開了一個遠超“傳統券商估值模型”的想象空間。如果說過去十年，香港資本市場的關鍵詞是“國際化”，那麼未來十年，或許將是“數字化+融合”。

在這一進程中，國泰君安國際已然成爲最有可能複製、甚至超越Robinhood式成長曲線的中資代表。更重要的是，它並非依賴單點爆發，而是通過打造可持續的合規護城河、持續增強客戶黏性、不斷豐富產品生態，形成穿越週期的增長能力。

市場期待的不僅是ROE的持續擡升，更是估值體系的重塑。