2024年以來，A股價紅利值板塊迎來了超額回報。其中，銀行板塊整體大升17.7%，排名31個申萬行業第4名，僅次於石油石化、家用電器以及煤炭，遠超滬深300指數同期7.2%的市場表現。

細分看，城商行領升整個銀行板塊，升幅達到27.4%。其次，農商行以及股份制銀行，升幅均在23%左右。

國有大行表現相對較弱，升幅為14.7%。具體到個股來看，成都銀行大升42%，表現最為亮眼。

此外，常熟銀行、杭州銀行、南京銀行均大升超30%。更令人意外的是，大塊頭招商銀行也累計大升了32.5%，是大行中表現最好的。

那麼，銀行板塊接下來是否還有繼續上升的驅動力？表現最好的城商行是否還會有更靚麗表現呢？

01

銀行業股價持續上升，但基本面卻是往下走的，產生了比較明顯的相佐情形。

2023年，42家上市銀行營收整體下滑0.8%，系2017年以來首次負增長。撥備前利潤同比下滑2.8%，歸母淨利潤同比增長1.4%。

可見，利潤增長源於釋放了一定的壞賬撥備。今年一季度，營收更是下滑1.7%，撥備前利潤下滑3%，歸母淨利潤下滑0.6%。

在一季度宏觀經濟有較好復甦的大背景下，銀行板塊的業績依舊在下滑。

拆分看，銀行淨利息收入持續承壓，2023年下滑2.8%，今年一季度下滑3%。

一方面，信貸規模增速放緩，但仍有雙位數增長。另一方面，淨息差下滑比較明顯，成為拖累淨利息收入的關鍵點。

2023年該值為1.69%，較2022大幅下滑26BP。主要系貸款端收益率下滑，而存款成本率反而上升（雖然存款利率也下調，但活期存款定期化）。

此外，銀行非利息收入表現更為糟糕。2023年同比下滑8%，今年一季度同比下滑10.3%。一方面，代銷理財以及基金規模降低；另一方面，代銷費用率更高的權益類基金髮行、銷售有所預冷，導致整體費用率下降。此外，從去年下半年開始，按照監管要求，銀行下調了渠道代理費率。

對於銀行而言，略有寬慰的是其他非利息收入出現高增長——2023年同比大增29%，主要系債券市場出現單邊大牛市。但債市今年繼續大幅走牛的可能性並不大，並不能持續為銀行貢獻利潤。

不良率方面，銀行整體表現較好。2023年為1.26%，今年一季度為1.25%，均較上個季度下滑1BP。但撥貸率（撥備/總貸款）持續下降，到今年一季度僅為3.06%，已經處於低位水平。這説明處理不良資產消耗了一些資產撥備。另外，撥備亦是利潤強於營收表現的重要支撐，未來貢獻利潤的力度或許將收窄。

未來，銀行業資產質量仍會有一些壓力。對公業務方面，房地產風險正在持續暴露。比如，工農中建四大行2023年房地產不良率均超過5%，而整體對公貸款不良率均在1.9%以下。當前，雖然出台了大量救助政策，但地產銷售端始終不温不火，這部分的風險出清仍在進行中。

零售端貸款，2023年不良率較2022年有所上升，主要繫個人經營性貸款以及信用卡業務上。伴隨着宏觀經濟增速下移，該零售領域的不良風險將有所波動。

綜上來看，銀行業基本面表現確實不佳。但為何股價持續上升呢？

我認為，有兩方面因素：

第一，市場風格偏高股息價值股。過去幾年，高息板塊獲得了結構性牛市行情，尤其是煤炭、水電等。但現已經升至多年新高水平，估值並不低廉。而銀行同樣是高息板塊，但估值有明顯低估優勢，最終還是獲得了資金青睞。

並且，銀行板塊的現金分紅比例持續走高。2016年為26.9%，到2020年已經升高至30%，2023年繼續走高至30.9%。其中，招商銀行分紅率提升至35%，位列所有銀行第一，較2022年繼續提升了2個百分點。平安銀行更猛，2023年為32%，較2022年大幅提升19個百分點。

第二，此前銀行估值被壓得過低，有估值修復的驅動力。當前，中證銀行PB為0.58倍，仍然不高。且所有銀行均處於破淨狀態，就連招商銀行也僅0.95倍，還是42家銀行中最高的。

02

對於一些投資者而言，頗為疑慮的是，為何城商行股價表現優於國有行，優於整個銀行板塊呢？

我看來，主要邏輯系基本面表現是銀行業中表現最好的。

今年一季度，城商行營收同比增長5.6%，邊際改善明顯，且遠超國有行的-2.2%以及股份行的-3.2%。歸母淨利潤同比7%，遠超國有行的-2%以及股份行的0%。

淨利息收入同樣承壓，同比下滑0.7%，但比大行、股份行以及農商行表現都要好（股份行大幅下滑6.6%）。其中，信貸規模出現高速擴張，保持較好景氣度，而其他類型銀行均邊際下滑。最新淨息差為1.74%，是四大類型銀行中最低的，但相較於2022年降幅是最低的，不足20BP。

非利息收入方面，2024一季度同比下滑12%，較2023年已經大幅收窄。但表現要低於國有行的-8.2%，好於股份行的-16.4%。

當然，城商行分化也較為嚴重。一般是經濟增長潛力較好地區的城商行表現更優，比如江蘇銀行、成都銀行、南京銀行、杭州銀行等。未來，這些城商行的成長性值得期待。

一方面，這些城商行淨利息收入與當地經濟發展狀況密切相關，後者增速優於全國大盤，其業績增長潛力更大一些。而國有行和股份行已經實現了全國化佈局，跟全國大盤經濟關聯度更高，但後者增速持續下移。因此，這些大行不可避免地出現增長放緩，乃至負增長的情況。

另一方面，城商行發展階段慢於國有行、股份行。目前仍在依靠資產規模做大業務，後期還可以提升零售佔比，往財富管理等方向去發展。比如，江蘇銀行零售佔比僅37%，還有較大提升空間。另外，其財富管理規模也處於城商行靠前水平。有潛力成為城商行中的招行。

這些優秀城商行的成長潛力，還可以從不良貸款撥備率看出來。

比如，截止今年一季度，杭州銀行為551%、常熟銀行為539%，無錫銀行為515%，成都銀行為491%，均遠遠超過行業平均水平。而這批銀行同樣是今年升幅靠前的銀行。

當然，城商行亦有表現糟糕的銀行，鄭州銀行就是典型例子。

2022-2023年以及2024Q1，鄭州銀行歸母淨利潤均出現雙位數下滑。最新不良貸款率為1.87%，是42家銀行中最高的，不良貸款撥備率僅193%，亦處於中下游水平。並且，鄭州銀行亦是42家銀行中不分紅的銀行，且已經持續了4年之久了。

因此，在銀行板塊整體走高之際，鄭州銀行股價持續下跌。最新價已經較2018年高峯迴撤超過65%了。從以上維度看，鄭州銀行在經營上遇到了不小困境。

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曾經成長性最好的大行招行，如今已經進入發展瓶頸期。令人唏噓。營收同比增速不僅首次跌破2016年低點，而且也是過去十年來首次出現全年營收負增長。這會是招行歷史的發展拐點，意味着高歌猛進的黃金髮展時代已經成為過去式。

今年招行雖然反彈了30%，但這種反彈更多是基於低估值帶來的。一旦估值修復到合理水平，長期回報率也將陷入平庸。這是未來不得不面臨的現實問題。因為沒有良好業績成長性，光靠提高分紅，是不能帶來超額回報的。

那麼，我們應該把目光投向成長性更好的城商行中，在其中尋找下一個招行。當前，頗有潛力的城商行包括江蘇銀行、成都銀行、南京銀行，或許更加值得挖掘與期待，有望持續領跑銀行板塊。

目前來看，銀行板塊上升趨勢不會輕易結束，但潛在拐點可能會是高股息市場風格切換帶來，到那時需要警惕留意下。

當然，還有一個現實的問題，銀行板塊整體不會長時間持續上升，因為行業基本面往下走，並不支持，但細分的優秀城商行還有較大機會。（全文完）