本文來自格隆匯專欄：國君宏觀董琦，作者：國君宏觀董琦團隊

導讀

2022年下半年至2023年上半年，出口的走勢基本符合我們2022年中以來偏謹慎的判斷。但行至8、9月份，我們認為出口積極轉向的信號已經明確，在海外商品部門觸底回升的背景下，我們認為後續出口將繼續回暖，預計環比將持平或略高於季節性，疊加2022年四季度低基數效應，同比增速有望在年底轉正。

摘要

9月出口增速繼續回升，環比增速大幅超季節性，顯示出口開始轉向積極。9月出口同比增長-6.2%，前值為-8.8%，環比增長5.0%，顯著高於（約+1.4%），為2010年以來9月環比最高值，也是2023年4月以來環比首次大幅超季節性，顯示外需開始轉向積極。

2022年下半年至2023年上半年，出口的走勢基本符合我們2022年中以來偏謹慎的判斷。但行至8、9月份，我們認為出口積極轉向的信號已經明確，在海外商品部門觸底回升的背景下，我們認為後續出口將繼續回暖，預計環比將持平或略高於季節性，疊加2022年四季度低基數效應，同比增速有望在11、12月轉正。

從環比動能來看，當前海外商品部門已經開始觸底回升，外需改善信號明確。商品消費方面，美國二季度商品消費已經出現企穩跡象，在三季度表現更為明顯，基本結束了2021年中以來的停滯狀態。製造業生產也有觸底跡象，7、8月已經連續回升。製造業PMI指數也在6月觸底之後回升，至9月份已回升至49.0。因此，在海外商品部門、服務部門錯位的背景下，商品部門在前期經歷大幅下滑後，可能已經率先開啟修復進程，對應中國外需改善的信號。此外，我們預計美國去庫進程也已經來到尾聲，最早將在2024年上半年開啟補庫週期，也是後續中國出口改善的拉動力量。

從同比角度來看，7月出口增速底部的位置已經得到確認，後續出口將趨勢性回升，符合我們此前的判斷。往後看，由於2022年的低基數效應，疊加出口環比動能的改善，我們預計後續出口增速仍將出現趨勢性回升，在11、12月同比增速轉正有望轉正。

與此同時，我們也提示，歐洲經濟轉弱、歐盟反補貼調查、海外地產仍處於弱勢、海外供應鏈重塑等因素，後續可能仍會對出口產生負面拖累，但整體而言，我們認為前述的出口積極因素更佔主導，而逆風因素可能已經轉化為次要矛盾。

進口方面，進口產品價格拖累因素減輕，9月進口跌幅收窄。9月進口下跌6.3%，跌幅較上月收窄1.0個百分點，環比增速約2.2%，略低於季節性。分產品來看，主要進口產品價格升跌互現，價格整體對進口的拖累程度減輕。從產品價格來看，鐵礦石、銅礦砂、銅材等進口產品價格在9月同比已經轉正，而原油、天然氣、塑料、煤、集成電路等價格跌幅也均有明顯收窄，顯示價格整體對進口的拖累成都減輕。往後看，隨着價格高基數的減弱，預計價格對進口的拖累程度也將逐漸減弱。從8月進口的量價數據來看，價格仍然是進口的主要拖累因素，但跌幅已經有所收窄，進口數量增速也出現回升。

風險提示：全球經濟下行速度超預期；海外銀行危機再次出現。

1.  9月出口轉向積極

9月出口增速繼續回升，環比增速大幅超季節性，顯示出口開始轉向積極。9月出口同比增長-6.2%，前值為-8.8%，環比增長5.0%，顯著高於（約+1.4%），為2010年以來9月環比最高值，也是2023年4月以來環比首次大幅超季節性，顯示外需開始轉向積極。

2023年1至7月出口的走勢基本符合我們2022年下半年以來偏謹慎的判斷。但行至8、9月份，我們認為出口積極轉向的信號已經明確，在海外商品部門觸底回升的背景下，我們認為後續出口將繼續回暖，預計環比將持平或略高於季節性，疊加2022年低基數效應，同比增速有望在11、12月轉正。

1）從環比動能來看，當前海外商品部門已經開始觸底回升，外需改善信號明確。商品消費方面，美國二季度商品消費已經出現企穩跡象，在三季度表現更為明顯，基本結束了2021年中以來的停滯狀態。製造業生產也有觸底跡象，7、8月已經連續回升。製造業PMI指數也在6月觸底之後回升，至9月份已回升至49.0。因此，在海外商品部門、服務部門錯位的背景下，商品部門在前期經歷大幅下滑後，可能已經率先開啟修復進程，對應中國外需改善的信號。此外，我們預計美國去庫進程也已經來到尾聲，最早將在2024年上半年開啟補庫週期，也是後續中國出口改善的拉動力量。

2）從同比角度來看，7月出口增速底部的位置已經得到確認，後續出口將趨勢性回升，符合我們此前的判斷。往後看，由於出口環比動能的改善，同時疊加2022年低基數效應，我們預計後續出口增速仍將出現趨勢性回升，在11、12月同比增速轉正有望轉正。

與此同時，我們也提示，歐洲經濟轉弱、歐盟反補貼調查、海外地產仍處於弱勢、海外供應鏈重塑等因素，後續可能仍會對出口產生負面拖累，但整體而言，我們認為前述的出口積極因素更佔主導，而逆風因素可能已經轉化為次要矛盾。

分國家和地區來看，對多數主要經濟出口增速仍然為負，但多數均有所回升。其中對日韓、歐盟等發達經濟體出口增速回升幅度最大，分別回升14、17和12個百分點，對美國也回升約0.2個百分點。對新興經濟體出口增速也有所回升，但回升幅度相對較小，對拉美、金磚國家和非洲出口增速分別回升約4、3和2個百分點，對東盟出口增速甚至下滑2.4個百分點至-15.8%。

9月出口分產品來看，大多數主要產品增速有所回升。其中鋼材、汽車、手機、電腦同比增速回升最明顯，一方面與低基數有關（尤其是手機電腦），另一方面也與海外需求邊際改善有關。此外，紡織服裝、傢俱、家電等也都有所改善。但成品油、箱包等增速有所下滑。

2.  進口產品價格拖累因素減輕，9月進口跌幅收窄

進口方面，9月進口下跌6.3%，跌幅較上月收窄1.0個百分點，環比增速約2.2%，略低於季節性。分產品來看，主要進口產品價格升跌互現，價格整體對進口的拖累程度減輕。從產品價格來看，鐵礦石、銅礦砂、銅材等進口產品價格在9月同比已經轉正，而原油、天然氣、塑料、煤、集成電路等價格跌幅也均有明顯收窄，顯示價格整體對進口的拖累成都減輕。往後看，隨着價格高基數的減弱，預計價格對進口的拖累程度也將逐漸減弱。從8月進口的量價數據來看，價格仍然是進口的主要拖累因素，但跌幅已經有所收窄，進口數量增速也出現回升。

分國家與地區來看，中國從歐盟進口增速由負轉正，回升明顯，至0.6%。中國從日本和韓國進口跌幅也有所收窄，分別收窄約3.2和7.1個百分點。中國對俄羅斯、金磚國家進口增速也有所回升。但中國從美國、東盟、拉美進口增速分別下滑4.7、1.1和7.4個百分點，分別至-12.6%、-7.0%和-2.9%。

3.  風險提示

全球經濟下行速度超預期；海外銀行危機再次出現。

注：本文來自國泰君安2023年10月14日發佈的《【國君宏觀】出口的積極轉向——9月進出口數據點評》，報吿分析師：董琦 S0880520110001、郭新宇

本訂閲號不是國泰君安證券研究報吿發布平台。本訂閲號所載內容均來自於國泰君安證券研究所已正式發佈的研究報吿，如需瞭解詳細的證券研究信息，請具體參見國泰君安證券研究所發佈的完整報吿。本訂閲號推送的信息僅限完整報吿發布當日有效，發佈日後推送的信息受限於相關因素的更新而不再準確或者失效的，本訂閲號不承擔更新推送信息或另行通知義務，後續更新信息以國泰君安證券研究所正式發佈的研究報吿為準。

本訂閲號所載內容僅面向國泰君安證券研究服務簽約客户。因本資料暫時無法設置訪問限制，根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》的要求，若您並非國泰君安證券研究服務簽約客户，為控制投資風險，還請取消關注，請勿訂閲、接收或使用本訂閲號中的任何信息。如有不便，敬請諒解。

市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閲號中信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士諮詢並謹慎決策。國泰君安證券及本訂閲號運營團隊不對任何人因使用本訂閲號所載任何內容所引致的任何損失負任何責任。

本訂閲號所載內容版權僅為國泰君安證券所有。任何機構和個人未經書面許可不得以任何形式翻版、複製、轉載、刊登、發表、篡改或者引用，如因侵權行為給國泰君安證券研究所造成任何直接或間接的損失，國泰君安證券研究所保留追究一切法律責任的權利。