1、估值怎么看？

11月初以来港股科技板块估值回调，主要由资金面驱动：

1）当前A/H溢价位于历史较高水平：截至12月9日，恒生AH股溢价指数为141.3，位于历史均值（2018年1月至今，均值为132.95）以上0.88倍标准差；

2）11月以来港股科技板块估值回调：目前恒生科技PE-TTM为49.92，处于历史均值以上1.57倍标准差；PS-TTM为2.08倍，处于历史均值-0.29倍标准差；

3）多数头部互联网公司PE/PS处于历史PE/PS Band 25%分位以下，具备较高配置价值，南向资金持续流入，消费+周期板块配置占比提升；

4）从资金面来看，南向资金流入持续回暖，22Q3季度科技板块配置占比上升。自2022年10月开始，部分互联网公司港股通持股占比明显提升。2022/10/1至2022/11/28，腾讯控股、快手、美团、金蝶国际的港股通持股比例分别提高1.56/1.92/0.15/2.88pct，11月28日港股通持股占比达9.34%/10.22%/9.11%/16.84%。

2、政策怎么看？

平台经济逐步进入常态化监管时代，关注绿灯投资方向。经过前期的监管之后，目前多数互联网平台公司涉及垄断、扰乱市场秩序、侵害用户权益、侵害劳动者权益、互联网金融等方向都已经有较大程度整改，从2020年以来多次重要会议有关平台经济政策表述变化来看，今年有明显的回暖，尤其是4月29日中共中央政治局会议明确提出「促进平台经济健康发展」、「出台支持平台经济规范健康发展的具体措施」；

5月17日全国政协召开「推动数字经济持续健康发展」专题协商会，刘鹤提出支持平台经济、民营经济持续健康发展，处理好政府和市场关系，支持数字企业在国内外资本市场上市；

10月28日国务院发改委主任何立峰向全国人大常委作国务院关于数字经济发展情况的报告，其中提出大力发展数字经济，明确将支持和指引平台经济规范健康持续发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，集中推出一批绿灯投资案例，加快贸易数字化发展，大力发展跨境电商。

我们认为平台经济整改效果已在逐步接近政策目标，常态化监管阶段逐步到来，政策底信号明确，关注蚂蚁等重点整改案例进展。

3、业绩怎么看？

预计2022Q2为多家头部互联网公司业绩低点，前期全国范围内疫情影响或将导致部分互联网公司22Q4业绩下修，伴随后续疫情防控政策放松以及经济逐步企稳，明年业绩修复弹性有望进一步提升。

伴随疫情政策放松有望迎来修复。从利润端来看，预计美团、快手等公司季度利润率持续改善，多数互联网公司将降本增效作为今年及以后重点方向之一，未来盈利能力有望逐步释放。

4、关注海外扰动因素

近期政策信号：中国证监会、财政部于2022年8月26日与美国PCAOB签署审计监管合作协议，将于近期启动相关合作。合作协议依据两国法律法规，尊重国际通行做法，按照对等互利原则，就双方对相关会计师事务所合作开展监管检查和调查活动作出了明确约定，形成了符合双方法规和监管要求的合作框架。

关键时间节点预测：

1. 2022年年末：11月陆续出具审查结果，12月有望汇总2021年底稿的全部审查结果；

2. 2022年年底到2023年3月：若PCAOB的审查范围延展到2022年，2022年年报信息至少在2023年上半年公布，因此PCAOB将会持续跟踪。

整体来看，我们认为中美签署审计监管合作协议释放较大积极信号，也对中美后续合作及中概股避免自美被动退市持乐观态度：

1. 中美采取较为折中的方案，选择在香港审查审计底稿。因现有法律规定PCAOB在检查其他国家在美上市的公司底稿时，必须在境外做检查，但PCAOB做出一定让步，同意在香港进行审查，同时中国允许PCAOB前来现场审查，也表明双方为后续合作迈出重要一步；

2. 据调研，内部预计PCAOB重点抽查的行业及公司包括生物制药、互联网、央企国企。据彭博报道，首批被抽查公司包括阿里巴巴、百度、京东、网易、百胜中国等中概股公司。央企国企方面，若PCAOB坚持要求提供敏感信息，央企国企大概率会选择退市，但中概股公司整体退市的概率较小。

行业推荐理由及评级

我们认为政策已成为影响互联网估值情绪的重要因素，在内部政策释放利好信号、外部因素诸如美联储加息负面影响将逐渐减弱的情况下，看好外围因素回暖、后续疫情和宏观边际改善后的业绩提振，维持行业「推荐」评级，重点推荐标的：腾讯控股、美团-W、拼多多、阿里巴巴、京东集团、网易、哔哩哔哩、快手-W等。