本文來自格隆匯專欄：華創宏觀張瑜 作者：張瑜 陸銀波

主要觀點

10月工業企業利潤：利潤繼續負增，中游裝備製造繼續強勢

10月規模以上工業企業利潤同比增長-8.6%，前值為-3.8%，1-10月累計增速為-3.0%。庫存方面，截至10月，庫存同比為12.6%，前值為13.8%，連續六個月庫存增速下行。

量、價、利潤率拆分來看，量價齊跌，利潤率季節性上行。PPI同比，10月為-1.3%，9月為0.9%。工業增加值10月增速為5.0%，9月為6.3%；收入端，10月增速為2.7%，前值為6.8%。利潤率方面，10月為6.3%，高於9月的5.86%。但遠低於去年同期，去年10月利潤率高達7.1%。利潤率偏低，主要是成本有所抬升。

行業方面，從利潤佔比來看，採礦+製造業上游10月佔比為42.4%，前值為36.4%%。中下游10月佔比為52.8%，前值為56.8%。從利潤同比增速來看，採礦業10月利潤增速為-8.35%，低於前值10.58%；製造業10月利潤增速為-15.1%，低於前值-11.68%。電熱氣水10月利潤為373億元，去年同期為負。製造業內部，上游為-50.34%，製造業中游為25.41%，製造業下游為5.04%。

10月點評：誰是製造業景氣之王？

（一）整體情況：ROA繼續下行

整體情況的點評，核心是觀察ROA。分析框架參見《【華創宏觀】ROA或繼續下行，去庫繼續，寬鬆繼續——7月工業企業利潤點評》。10月，規上工業企業ROA進一步降至6.148%，前值為6.294%。展望未來半年，預計受PPI中樞下行，利潤率基數偏高兩個因素的影響，ROA仍將繼續回落，這意味着去庫繼續，降息仍有必要。

（二）行業情況：誰是今年製造業景氣之王？

1、從利潤角度看，今年是電氣機械及器材製造業。今年1-10月，製造業利潤累計增速為-13.4%。製造業細分28個子行業中，電氣機械及器材製造業，今年利潤增速最高，1-10月，累計增速高達29%。10月單月，利潤增速高達58.4%。

2、利潤拆分1：景氣來自量？價？盈利能力的提升？三者都有，但量是核心原因。2022年1-10月，電氣機械及器材製造業利潤增速為29%。量：增長1-10月增長11.9%。價：PPI（電氣機械及器材製造業）1-10月增長5%。利潤率： 1-10月利潤率為5.49%，去年同期為5.2%。利潤率今年比去年增長5.74%。

3、利潤拆分2：主要來自哪些細分行業？截至11月27日，按照證監會行業分類，電氣機械及器材製造業行業上市公司322家。對這些上市公司按照中信一級行業分類，有191家屬於電力設備及新能源行業，前三季度利潤增速51%。55家屬於家電，前三季度利潤增速為11%。23家屬於機械（前三季度利潤增長17%，下同），22家屬於電子（-17%）、9家屬於基礎化工（202%）、8家屬於通信（108%）。

4、利潤展望：明年市場預期如何？

方法參見（【華創宏觀】市場怎麼看明年盈利？—每週經濟觀察第45期），即用超過5家機構給出盈利預期的上市公司作為樣本，觀察市場預期情況。

增速：電氣機械及器材製造業，樣本企業今年全年預期增速為46.2%。遠高於製造業整體的13.9%。但2023年，目前市場預期利潤增速降至30.5%，而製造業整體利潤增速回升至28.9%。相對而言，從目前預期看，該行業明年利潤增速相對其他行業的優勢不如今年。

風險提示：

疫情反覆。海外貨幣政策收緊幅度超預期。

正文

一

誰是製造業景氣之王？

（一）利潤角度：電氣機械及器材製造業

今年1-10月，製造業利潤累計增速為-13.4%。製造業細分28個子行業中，電氣機械及器材製造業，今年利潤增速最高，1-10月，累計增速高達29%。10月單月，利潤增速高達58.4%，8-10月，連續三個月，單月利潤增速超過30%。

值得一提的是，電氣機械及器材製造業不僅利潤增速高，今年投資增速也非常高，1-10月，製造業投資累計同比為9.7%，其中，電氣機械及器材製造業投資增速高達39.7%，僅次於儀器儀表製造業（39.8%）。

（二）利潤拆分1：景氣來自量？價？盈利能力的提升？

三者都有，量是核心原因。

2022年1-10月，電氣機械及器材製造業利潤增速為29%。量：增長1-10月增長11.9%。價：PPI（電氣機械及器材製造業）1-10月增長5%。利潤率：盈利能力有所提升，1-10月利潤率為5.49%，去年同期為5.2%。利潤率今年比去年增長5.74%。

最近兩個月，利潤保持50%以上的增長，受量、利潤率兩個因素快速提升有關，比如10月，利潤率同比高達31.6%，增加值同比高達16.3%。

（三）利潤拆分2：主要來自哪些細分行業？

截至11月27日，按照證監會行業分類，電氣機械及器材製造業行業上市公司322家，2021年全年歸母淨利潤為1859億（全部製造業上市公司2021年歸母淨利潤1.6萬億左右）。頭部上市公司包括美的、格力、寧德時代、海爾、隆基綠能、特變電工、大全能源、TCL中環、匯川技術、正泰電器等。

2022年前三季度，電氣機械及器材製造業行業上市公司利潤增速為38.5%。對這些上市公司按照中信一級行業分類，有191家屬於電力設備及新能源行業，前三季度利潤增速51%。55家屬於家電，前三季度利潤增速為11%。23家屬於機械（前三季度利潤增長17%，下同），22家屬於電子（-17%）、9家屬於基礎化工（202%）、8家屬於通信（108%）。

（四）利潤展望：明年市場預期如何？

我們觀察市場預期。使用相同的方法（【華創宏觀】市場怎麼看明年盈利？—每週經濟觀察第45期），即用超過5家機構給出盈利預期的上市公司作為樣本，觀察市場預期情況。

電氣機械及器材製造業，樣本企業今年全年預期增速為46.2%。遠高於製造業整體的13.9%。但2023年，目前市場預期利潤增速降至30.5%，而製造業整體利潤增速回升至28.9%。相對而言，從目前預期看，該行業明年利潤增速相對其他行業的優勢不如今年。

但，一個值得關注的變化是，製造業細分行業中，按照目前的市場預期，樣本企業中，該行業的利潤絕對額今年將超過電子行業成為製造額細分第一大行業。明年，與第二名的差距在擴大。

二

10月工業企業利潤數據點評

（一）整體情況：利潤增速繼續負增

10月規模以上工業企業利潤同比增長-8.6%，前值為-3.8%，1-10月累計增速為-3.0%。庫存方面，截至10月，庫存同比為12.6%，前值為13.8%，連續六個月庫存增速下行。分所有制看，國有及國有控股工業企業10月利潤增速為-23.4%，前值為-9.6%；外商及港澳台工業企業10月利潤增速為9.2%，低於前值12.6%；私營工業企業10月利潤增速為-8.1%，低於前值-6.6%。

量、價、利潤率拆分來看，量價齊跌，利潤率季節性上行。PPI同比，10月為-1.3%，9月為0.9%。工業增加值10月增速為5.0%，9月為6.3%；收入端，10月增速為2.7%，前值為6.8%。利潤率方面，10月為6.3%，高於9月的5.86%。但遠低於去年同期，去年10月利潤率高達7.1%。利潤率偏低，主要是成本有所抬升。10月成本收入比達到84.79%，去年10月為83.5%，2020年10月為83.7%。

（二）行業情況：中游裝備製造繼續強勢

從利潤佔比來看，採礦+製造業上游10月佔比為42.4%，前值為36.4%%。中下游10月佔比為52.8%，前值為56.8%。

從利潤同比增速來看，採礦業10月利潤增速為-8.35%，低於前值10.58%；製造業10月利潤增速為-15.1%，低於前值-11.68%。電熱氣水10月利潤為373億元，去年同期為負。製造業內部，製造業上游為-50.34%，製造業中游為25.41%，製造業下游為5.04%。

單10月看，利潤增速超過10%的行業有油氣開採（89.7%）、有色金屬礦採選業（15.8%）、電熱生產和供應（由負轉正）、農副食品（58.84%）、食品製造（28.1%）、皮革製鞋（14.27%）、木材加工（21.2%）、通用設備(22.4%)、專用設備（16.08%）、汽車製造（24.08%）、運輸設備（44.77%）、電氣機械（58.4%）、電子設備（20.9%）、儀器儀表（12.2%）。