作者：陳嘉禾 九圜青泉科技首席投資官

來源：雪球

寫在前面：

在我從大學畢業、剛參加投資工作的時候，我經常聽到人們討論市場。在這其中，在絕大多數時候，人們討論着股價、指數點位、基金淨值，等等。

偶爾，也會有人提到一個詞，“基本面”。但是，這個“基本面”往往被淹沒在一堆其它的“面”裏，比如“消息面”、“資金面”、“技術面”、“政策面”，似乎“基本面”只是衆多關注點中的一個方面罷了。

以上所說，就是股票市場的常見狀態。人們以爲，股票市場中真正的財富，是由股價、以及以股價爲基礎所構成的指數點位、基金淨值所組成的。而企業的基本面、也就是企業的真實經營狀態、財務報表數據、有效資產等等，只不過是解釋股價的一個方面。

多年以後，我才明白，這種“股價最重要”、“基本面只是諸多影響股價因素中的一員”的理論，真是大錯特錯，這正是“舉世混濁，衆人皆醉。”

企業基本面是投資的全部價值所在

對於商業投資來說，任何有一點商業常識的人都會知道，當我們花錢買下一家公司、或者一家公司的部分股權時（很少有人會一下收購一家公司100%的股權），我們獲得的價值，與我們付出了多少錢、或者別人給這家公司多少報價，其實毫無關係。

在購買股權時，投資者獲得的真正價值，無非就是這家企業、這部分股權本身的商業價值。別人、或者說市場，願意給這部分股權什麼樣的報價，和這部分股權到底值多少錢，其實一點關係都沒有。

但是，爲什麼到了股票市場，事情就會變得不一樣呢？

爲什麼因爲股票市場有着比股權市場更加活躍的報價，我們就應該認爲，股票市場的價值是依託在股價上、而不是依託在企業的真正價值、也就是基本面上？

一個聰明的投資者應該意識到，沃倫﹒巴菲特的那句名言“價格是你付出的，而價值纔是你得到的”，纔是這個市場上的真理。

當我們花錢買了一家公司的部分股權時，不論這種交易行爲，是發生在線下（股權交易市場、產權交易所），還是線上（公開股票交易市場），事情的本質都不會有一點點改變。我們在交易中所出的價格、和別人對我們買到的股票所給出的價格，和這筆交易帶來的真正價值，其實毫無關係。

當一家公司的盈利是100元時，市場給出100倍的PE估值，這家公司的市值就是10,000元。市場給出3倍的PE估值，市值就是300元。但是，公司的盈利會因爲這種報價改變嗎？基本上不會。（在反身性的作用下會有小幅改變，但是幅度一般不大，在此不論。）

所以說，當股價改變時，公司還是那個公司，價值還是那個價值，只是有些人給的報價不同罷了。

02

找到價值的錨

在參加工作多年以後，當明白了股價只是投資組合價值之上的浮雲、只有投資組合本身的商業價值纔是真正到手的東西以後，我如大夢初醒般，開始從另一個視角看待證券市場。

在短期，什麼是股價上漲、下跌？股票上漲代表價值增加、下跌代表價值消失嗎？不不不，它們之間一點關係都沒有。股票價格上漲，代表市場情緒高昂，反之代表市場情緒低沉，僅此而已，和價值一點關係都沒有。

在短期，當股票指數上漲、下跌以後，價值會隨之改變嗎？也不會。股票指數是由無數股票價格所構成的，本身也是一個價格指數。它的變化，和價值多少，毫無關係。

在短期，當基金淨值上漲、下跌的時候，價值在改變嗎？這件事情得分開看。如果基金淨值上漲，只是由於持倉股票的估值改變，那麼基金淨值上漲就和股票價格變動一樣，只是情緒的波動。而如果淨值上漲來自投資經理的交易導致的價值增加，那麼另當別論。

當一隻股票，從10元漲到20元，估值卻也同時從30倍PE上漲到60倍時，聰明的投資者不會沾沾自喜，他會看到危險。而當一個基金的淨值，從2元下跌到1元，同時其投資組合對應的盈利卻穩定在0.1元時，聰明的投資者也會知道，現在基金的PE只有10倍，機會開始變得比風險要大。

當我們能夠從“價值纔是我們所得到的、價格只是市場情緒的反映”這個角度，來思考股票投資時，投資者纔會找到自己投資的真正的“錨”。

所以說，對於價值投資者而言，我們要做到“舉世譽之而不加勸，舉世非之而不加沮”，只衡量價值，不衡量股價。中國古老文化的人文精神，在今天發源於西方市場經濟的價值投資上，竟然得到了完美的再現。

03

價值投資者需要自己的價值數據

另一方面，能夠從價值、而不是價格角度，看待自己投資組合的投資者，一定不會滿足於一般股票交易系統所提供的數據。

這種市面上常見的股票數據，往往會很明確的告訴你許多信息，比如你的股票賬戶中所包含的股票組合，現在市值是多少、比去年變化了多少、打敗了多少其它投資者，等等。這些數據往往做的簡單易懂，讓人一目瞭然。

但是，這些數據不會告訴你，你的賬戶現在所擁有的證券，對應的淨資產是多少、每年淨利潤是多少、股息是多少、這些基本面的數據比去年變動了多少，等等。

同時，聰明的投資者，也不會滿足於絕大多數基金提供的報表。這些報表往往會告訴你，基金淨值是多少、投資組合包含了哪些股票，但是不會告訴你，這些股票的基本面加在一起是多少。

同樣的，聰明的價值投資者也不會滿足於股票指數的點位播報。比如說，“今年滬深300指數，比去年上漲了20%”，這個數據並不夠完善。我們更希望得到的數據是這樣的：“今年滬深300指數比去年上漲了20%，其中淨利潤上漲8%、PE上漲11%；股息上漲10%、股息率上漲9%；淨資產上漲9%、市淨率上漲11%。由此可見，這是一個基本面和估值同時擡升的行情。”

對於明白了“價值纔是最重要的、價格只不過是浮雲”的投資者來說，以上這些基於價值的數據，並不容易輕鬆取得。原因很簡單，這個市場中絕大多數投資者，並不關心這些基本面的數據，因此相應的計算也就比較少。

在這一點上，巴菲特做的非常優秀。在伯克希爾﹒哈撒韋公司幾十年來的年報中，放在最開篇的，永遠就是公司的基本面數據（他主要使用淨資產這一個指標）。

不過，感謝現代計算機技術的成熟，以上這些基本面的數據雖然不是隨手可得，但是隻要我們沉下心來，用Excel表稍加計算，這些數據都是很容易獲得的。

只要有了這些基本面數據，在面對變幻莫測的股價、指數點位、基金淨值時，價值投資者就能做到“知其然、又知其所以然”，不僅知道這些市場價格的變化，並且熟知背後基本面的變動。

04

價值投資者的絕招：利用市場

在看透了價格、搞清楚價值以後，投資者所要做的最後一件事，就是利用市場。

當市場以低廉的價格，甩賣很有價值的資產時，爲什麼不成人之美、順手接下呢？當市場以高昂的價格、搶購盈利能力並沒有那麼強的資產時，爲什麼不順水推舟、賣給它算了呢？

在股票市場一買一賣的交易之中，短視的人們看到的，是股價的變動。他們總是以爲，只有短期在股價上低買高賣、3塊錢買進來4塊錢賣掉，纔是賺錢。

但是，對於交易，聰明的價值投資者卻有着完全不同的理解。交易的目的，絕對不是賺取短期利潤、抓住一陣股價上漲、躲開一陣股價下跌。交易真正的目的，在於低價買入好資產、高價賣出不值這麼多錢的資產。

在這基於價值的一買一賣之中，聰明的投資者利用市場的無知，一步步增加自己投資組合的價值，而對於股票價格的波動則視若浮雲。

這種價值的增加，在短期看來並沒有什麼效果：資產的價格在短期和價值的增加似乎毫無關係。但是，在多年以後，當價值的增加累積到一定地步時（比如巴菲特以萬倍爲計算單位的增幅），價格隨之而來的增長，則是必然發生的。

“忘記價格，搞清價值，利用市場。”學會這三句話的投資者，可謂領悟了價值投資的真諦。