保誠(02378.HK)：新業務利潤好於預期大陸市場業務跑贏行業

格隆匯 08-11 00:00

新業務利潤超過我們預期保誠公佈1H22 業績：年化新保同比+9%（固定匯率，下同）至22.13 億美元，新業務利潤同比-5%，好於我們預期/市場預期4%/3%，主要由於新業務保費好於我們預期；經調整經營溢利同比+8%，基本符合我們預期。發展趨勢銀保渠道驅動年化新單保費正增長，多因素導致新業務利潤率有所降低。儘管上半年疫情對保誠經營業務的多個市場再次帶來衝擊，公司依舊在12個亞洲壽險市場中的9 個市場以及非洲取得年化新單保費的正增長，多數市場主要受益於銀保渠道的亮眼表現，但銀保渠道佔比的提升、利率變化對風險折現率的影響導致公司新業務利潤率同比降低7ppt 至50%。中國大陸市場業務在需求疲軟、疫情擾動的背景下仍然取得較為穩健的經營業績。中信保誠1H22 新業務利潤同比-5%，年化新單保費同比+13%，其中銀保同比+28%表現強勁，合作銀行分行的數量同比+50%至6,100間；代理渠道同比-11%，主要由於去年同期重疾定義切換帶來的高基數和疫情對展業的影響。由於渠道、產品結構和利率變化，公司上半年新業務利潤率同比下降8ppt 至43%，但仍然處於行業較高水平。我們預計未來憑藉多元化渠道佈局及優質產品供給，公司有望實現市場份額的持續提升。中國香港市場業務受到利率變化的不利影響以及疫情衝擊新業務利潤大幅下挫，1H22 保誠香港新業務利潤同比-31%，主要由於疫情對代理人渠道的衝擊導致年化新單保費同比-10%（代理渠道-23%），同時利率上行對EEV風險折現率的影響大於投資回報率亦對新業務利潤帶來顯著拖累。我們預計未來疫情平復將有助於代理渠道恢復增長動能，但利率影響可能還會持續。其他市場多受疫情及利率變化影響表現疲軟，部分市場表現較好，其中新加坡市場年化新單同比+3%、新業務利潤同比+13%，主要受益於銀保渠道及投連類產品的驅動，增長市場中中國台灣、印度、越南、非洲取得雙位數年化保費增長。盈利預測與估值由於各地資本市場表現不及我們此前預期，我們下調2022/2023 年NBPPS7.4%/5.3%至0.95/1.14 美元，下調2022/2023 年EPS 55.3%/11.8%至0.47/1.09 美元。當前股價對應2022/2023 年0.64/0.59 倍P/EV。考慮到投資端短期波動或加大估值折價，我們下調目標價12.5%至154 港元，對應1.07/0.98 倍2022/2023 年P/EV，較當前股價有66.6%的上行空間。風險首年保費增速低於預期；新冠疫情出現反覆；金融市場大幅波動。

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