自今年三月中旬以來，對比起美股市場的風聲鶴唳，A股、港股市場可謂如沐春風。

以港股市場為例，三大旗艦指數探底回升，分別錄得恆生指數近20%，國企指數近26%及恆生科技指數近40%的累計升幅。縱然如此，若從整體市場估值來看，港股仍處於全球市場估值窪地。眼下美股流出資金巨大，相信部分資金將流向A股和港股中優質的、有成長潛力的公司。

“復甦”已成為近期港股市場交易的主要邏輯之一，反映疫後社會經濟的正常運轉後需求和供給同步好轉所帶來的短期增長機會。同時，更不可忽視的是，在消費者思維轉變和行業政策刺激和推動下，新的需求正不斷從中創造出來，有可能加速轉變為中長期的成長趨勢。

比如包括高爾夫運動在內的户外運動賽道從疫情中借勢而進，疫情的出現最終轉化成為了推動行業發展的一個契機，其又順應了消費升級的大趨勢，成為了當下的一個快速發展的細分領域。

疫情出現已經有2年多，很多被延後或壓抑的需求在2021年疫情管控逐漸放寬之後集中爆發出來，人們從家門走向户外，投身更健康的户外運動和線下社交活動中去，高爾夫則完美融合户外、美景、運動和社交，成熟市場的人們開始迴歸球場，新興市場這邊也開始增加興趣參與到這項運動。

即是説，突如其來的疫情考驗，卻意外的成為了高爾夫行業發展的加速器，於是如HONMA這樣擁有超強產品力和品牌力的優質公司（港股市場獨一無二的高爾夫專業運動品牌），也站上了一個更高的發展平台。其各項業務的增速反而超越疫情前，再度創下歷史新高。

這已然超越了“復甦”的概念，而是基本面的成長。

投資方法有很多種，雖説“條條大路通羅馬”，但其中確定性最高的一條可以歸結為選擇那些長期空間大且短期業績好的公司。這是筆者留意到HONMA的另外一個重要的原因。

業績逆勢高增長創下新高，煥新突破站上更高的起跑線

作為享譽高爾夫行業六十年的頂級高爾夫品牌，HONMA自2016年於港交所上市以來，一直不斷地探索尋求突破，近年來HONMA更是持續努力打破“小眾”的邊界。在後疫情時代，這種堅持迎來了曙光。

據HONMA最新發布的截止2022年3月31日全年財報，在疫情存續期間公司業績實現超預期的逆勢增長：收入同比增長27.4%，創下上市以來的新高；歸母淨利潤同比大幅增長233.0%至61.91億（日本元，單位下同），同樣創下了新的記錄。

從歸母淨利潤規模來看，HONMA已取得遠超疫情爆發前2018/2019財年的好成績，超越後者近5成；在收入方面，也超過了2018/2019財年收入的近5個百分點。

HONMA的毛利率、淨利潤率乃至淨資產收益率（ROE）亦全面得到了修復，本財年分別錄得54.1%、21.4%、25.3%，同比增加3.8個百分點、13.2個百分點、16.7個百分點，突破向好跡象顯著，經營活動現金流淨額更錄得同比增長48.5%，期末現金及現金等價物144.6億，同比增長34.2%。

此外，無論是應收賬週轉天數、應付賬週轉天數，或存貨週轉天數，均有不同程度下降，反映運營資金及庫存效率的持續改善。

特別是有息負債/總權益的比率，在近三個財年維持住了下降趨勢，本財年錄得數據為30.4%，較上一財年大幅下降7.2個百分點，抗風險能力得到提升。

將盈利能力或盈利質量、運營狀況、經營效率及一些核心的財務槓桿指標結合起來看，已然可以發現公司基本面狀況得到快速修復，快速跨越了拐點，並確認了轉折，不但回到了從前的快速增長軌道，也站立在一條更高的起跑線之上，突破之後的HONMA重新煥發出新的生命力。透過這些令人振奮的財務表現，我們來具體看看增長的來源。

主動升級更新內生性增長，三大協同效應釋放長期成長力

任何一個消費品牌，若要打造成超級明星品牌，始終離不開產品、渠道和品牌“三板斧”的功夫。

先看產品。公吿顯示，HONMA所有產品類別的收入全線取得雙位數的同比增長，服裝類產品的增長表現最佳，收入較去年激增71.6%；高爾夫球杆、高爾夫球和配件業務的收入亦分別增長23.9%、11.8%和43.1%。

此外，HONMA非球杆業務收入佔比持續提升，在本財年達到28.1%，而回望三年前（即2018/19財年），該佔比僅為19.1%，緊接的兩個財年，從20.8%一口氣提升至26.0%，再到2021/22財年的28.1%，累計實現這9個百分點的佔比提升。

而且要知道，這是在疫情期間取得的業務結構轉變，並不簡單，可以説是一個滴水穿石、厚積薄發的過程，箇中也少不了HONMA的前瞻眼力，以及持續對高爾夫非球杆業務團隊、產品開發及零售運營進行投入。

更具體來講，眾所周知HONMA在業界以製造頂級球杆而聞名，高爾夫球杆收入佔比一度佔到八九成；非球杆業務收入佔比提升，則能夠反映出HONMA品牌在時尚休閒路線與户外運動潮流領域中被消費者接受程度是不斷提升的，這是公司品牌進行自我突破的過程。

因此，非球杆業務收入佔比提升的重要性不言而喻。發展非球杆產品業務，為客户提供全面的高爾夫生活體驗，把HONMA品牌內涵進一步擴展至全球領先的高爾夫生活品牌，是公司長期成長戰略的其中一個“登陸據點”，本財年的再度吿捷無疑可給予外界更大的信心。

在渠道建設方面，據公吿資料，HONMA在全球開設80間品牌自營店，期內新開了12家品牌門店，雖然期內自營店的數量與去年持平，但能看到單個自營店的平均銷售額是穩中有進的，説明HONMA在過去兩年疫情期間為產品結構更新、零售業務的持續優化做作努力沒有被埋沒，公司為消費者用户提供的360度終極品牌體驗所取得的成效是卓著的。

年內，我們也能看到，來自經銷商（第三方零售商）、批發商及日本零售合作伙伴的收入是錄得不俗的增長態勢，全球各地大多數零售商也從疫情中斷的經濟活動中恢復過來，在本財年，本間高爾夫HONMA的零售點同比增長了209個，在總數上跨越4000大關，達到4144個。

即自營渠道的優化與零售渠道的擴張復甦，或將成為未來公司業績持續向好的先行指標之一。

上面談到了HONMA在產品業務結構、渠道方面的喜人變化，以下將來談一下品牌形象。

由此將介紹筆者所總結的另一個先行指標：它大概指的是，我們能看到公司在品牌形象煥新、謀求數位化變革等方面正持續不斷鞏固向好的趨勢。

比如説HONMA年內持續更新了自營店的店面形象設計、視覺陳列及消費者體驗，通過360度的終極品牌體驗、豐富的客户活動和常煥常新的線上營銷活動全面烘托、打造零售氛圍；圍繞品牌的重新定義和超高端、超性能細分市場的高爾夫球手，持續構建和鞏固端對端的數字生態系統，此舉有助增強與消費者的直接溝通與服務，提升用户體驗來鞏固用户粘性；在今年5月，HONMA順利實現品牌“破圈”，官宣委任李易峯為其中國區品牌代言人，並推出了全新的65週年限定“櫻之舞”球杆系列，有機會再次複製去年HONMA達摩三星櫻花女士套杆成為“網紅”、“爆款”的經典品牌營銷案例。

在專業科技與美學設計加持下的HONMA品牌明顯的有進一步演進為年輕化、流量化、時尚潮流化等積極變化向好的一面。

更為重要的是，這些變化完全是該公司為了應對環境所不斷作出的主動調整，積極探索，而非與大多數平庸公司一樣選擇“躺平”，被動的等待時勢的好轉。

這是能否區分出卓越企業的重要區別——面對困境究竟如何選擇？HONMA的做法或值得參考。

特別是其精益求精、追求極致、永不退縮和勇攀高峯的強大精神內核和品牌文化的力量，不應被忽視。這種強大力量的驅動下，HONMA作出了自我更新和升級的舉措，無形中延續、增強了公司內生性增長能力，也因此鞏固了公司的可持續成長能力。

顯然，HONMA在2021/22財年中交出了一份漂亮的答卷。而這份答卷與上一個財年（即2020/21財年）是有所不同的，後者是剛剛完成了困境反轉，前者則是基本面在恢復健康支持下有了諸多突破，創下歷史新高，體質得到前所未有的強化煥新，可持續向好，前景無限，投資者須區分前後兩個不同的階段，才能捉住分析的重點。

除此之外，HONMA同時也在構建起全新的協同效應，企圖釋放“1+1>2”功效。

核心在於三大方面，分別為線上線下的渠道協同、高爾夫球杆產品與非球杆產品的業務協同，以及把握地域協同和結構化機會。

1）線上線下渠道

打通線上和線下渠道，是HONMA主動應對環境劇變的重要舉措，從探索到實踐再到取得實際成效，均在較短時間內組織協調完成的，執行能力強大。

本財年，HONMA來自於電商的收入較上年同期大增超過80%，遠高於線下零售業務的同期增長。

同時，據悉，HONMA目前已在中國、日本和北美開展了電商業務。其中，中國的電商銷售收益增長繼續保持高位，增速達到91.4%，當前的電商收入部分主要來自於天貓和京東旗艦店，年內入駐抖音電商和得物平台，未來預計將有機會為公司帶來額外的收入增長潛力。

線上業務發展訴求更直接加速了公司與用户的數字化轉型升級過程，從而使得未來更多的線上與線下協同場景、活動乃至業務和營收的出現。

HONMA開始掌握虛實共生、虛實聯合的處理能力，領悟到科技元素才是消費潮流永恆主題，打通線上線下聯動與數字化建設的閉環。

2）高爾夫球杆產品業務與非球杆產品業務

上文提到，HONMA非球杆業務收入佔比持續提升，在本財年達到28.1%，實現並不簡單的業務結構轉變。

HONMA高爾夫球杆，是公司專業主義與美學設計、科技實力的完美結晶，而非球杆產品和業務，則可將此視為消費活力體現，HONMA為消費者傾力呈現更多擁有高爾夫基因的時尚運動裝備，致力要將高爾夫運動的優雅融入到品質生活當中。

高爾夫球杆的消費特徵或許是低頻的，卻是從事高爾夫運動必不可少的器具（或設備），後者即非球杆產品的消費特徵是高頻，公司的發展思路是以低頻的“剛需”切入，進而帶動高頻的可選消費，再以高頻消費帶來持續增強的品牌影響力，進一步加速高爾夫球杆產品於新興市場（or低滲透率市場）的發展，作為基本盤的低頻業務與形成輻射面和網絡效應的高頻業務，兩者是相輔相成，互為促進配合的。

當HONMA以專業主義與消費活力齊頭並進之時，意味着該公司已進入到新的發展階段。

3）把握地區/地域的結構化機會

始於日本，成於中韓東南亞等亞洲新興高爾夫市場，再挺進歐美成熟市場。這一句話，基本概括了HONMA作為全球領先的專業高爾夫運動品牌的全球化奮鬥之路。

本財年，HONMA在亞太地區的本土市場發揮出主場優勢，分別於日本、韓國及中國取得的收入實現了29.8%、7.0%及38.7%的同比增長，並在北美、歐洲等持續進軍的成熟高爾夫運動市場實現了8.0%、47.1%的同比收入增幅。

從地區收入佔比的長期趨勢來看，我們看到公司於日本地區取得收入佔比總體上維持着下降的大趨勢，從過去的5成逐漸降低至當前的3成以下，説明了非日本地區收入是不斷提升和壯大的，HONMA的全球化之路是一條“長坡厚雪”的、愈發穩固的成王道路，眼下看，尚有很大發展空間。

與此同時，HONMA在各地區市場採取的針對性策略及側重點是各有不同的，比如説在亞洲本土市場，着眼在市佔率的提升和重獲，不斷鞏固超高端消費區間的主導地位，穩步在快速

增長的高性能消費區間中實現擴張，而在亞洲市場更持續推動高爾夫球、服飾和配件業務的高速發展趨勢，抓住非球杆類產品的發展機遇，觸達活躍和熱愛户外運動的⼈羣，打造和發揮高爾夫生活品牌的先行者優勢。

再或者，美國是全球最⼤的⾼爾夫市場，佔全球⾼爾夫零售額超過一半，歐洲市場則為碎片化特徵明顯的成熟市場，因此HONMA在北美和歐洲市場着重推行獨有的DTC銷售策略，直接面向消費者進行品牌和產品銷售，透過不斷增加優質零售商和銷售點，進⼀步提升HONMA品牌在當地的影響力和產品認知度。

歐洲與北美市場潛力巨大且成熟，但是HONMA在該地區合計取得的收入佔比尚不足10%，反映出未來可提升空間、路徑是巨大的且清晰可見。

總的來説，在亞洲地區擁有本土化優勢的HONMA，未來輻射和進軍全球其餘的成熟市場是公司追求長期成長戰略的必然選擇，把握地區/地域結構性機會也是公司全球化、國際化程度持續提升的可行之舉，讓我們拭目以待。

結尾部分

簡單總結幾句，從最新發布的財年業績公吿可挖掘出HONMA突破的先兆顯露，突破的要件已基本齊備。

業績的反轉，之後將有機會帶來公司價值重估的契機，從而印證公司成長性與可持續發展能夠得到市場的確認，一致性共識正逐漸凝聚。

最後，筆者只想重申價值會遲到但絕不會缺席的觀點，公司在資本市場，我認為沒有那一句話能夠更為貼切。2023年，HONMA品牌即將迎來六十五週年慶典，是其新甲子週期的第一個五年的完成，相信無論業績、業務經營方面持續出現的突破，或是逐漸形成一致性預期的股價表現，均將展露生機勃發的全新氣象，讓我們繼續期待那些將令人驚喜的結果。