美聯儲加息高點或超4%

格隆匯 06-16 09:21

中金公司(601995.SH)

本文來自格隆匯專欄：中金研究作者：劉政寧張文朗等

美聯儲加息75個基點，為1994年以來首次，顯示貨幣緊縮的急迫性。美聯儲官員大幅上調加息預測，本輪聯邦基金利率高點或超4%。鮑威爾對經濟“軟着陸”的信心明顯下降，市場對經濟衰退的擔心則與日俱增。往前看，我們認為不宜低估美國利率上行空間，對美國經濟前景則需要保持謹慎。一種可能是美聯儲持續的緊縮引發經濟衰退，並以此為代價換取物價穩定，而這也將加劇市場波動，帶來更高的風險溢價。

本次會議美聯儲傳遞了以下幾方面信息：

1）貨幣緊縮具有緊迫性。這次美聯儲加息75個基點，加息幅度比上月的50個基點進一步擴大，且是1994年以來最大的單次加息幅度。聯邦基金利率升至1.5~1.75%區間，表明美聯儲已無法容忍當前的通脹水平。就在上週，市場對本次會議加息的預期還停留在50個基點，但隨着上週五公佈的5月CPI數據超出預期，以及隨後公佈消費者通脹預期數據維持高位，市場對加息的預期迅速提升至75個基點。鮑威爾在講話中表示，持續高企的通脹預期是導致美聯儲官員改變想法的主要原因[1]。通脹預期有自我實現的功能，一旦根深蒂固，將大大增加通脹的持續性，使美聯儲壓制通脹變得更加困難[2]。

2）未來加息空間大，聯邦基金利率高點或超4%。美聯儲官員們大幅上調了對未來利率水平的預測。根據點陣圖，2022年底聯邦政策利率中值預測升至3.4%，2023年底升至3.8%，遠高於美聯儲認為的2.5%的中性利率。這意味着美聯儲希望以利率大幅“超調”的方式來控制通脹。值得注意的是，點陣圖顯示2023年聯邦基金利率的最高預測達到4.5%，且有5名官員認為利率將達到4%以上，表明不少官員認為加息還應更加激進。往前看，我們預計美國通脹仍具上行風險，並且中期通脹中樞大概率抬升。根據我們在《美國通脹，拐點之後又如何？》中的預測，年底美國CPI通脹仍可高達6%，如果考慮最新數據，通脹風險或比我們預計的還要更高。鑑於此，我們認為不宜低估美國利率上行空間。一個例子是1980年CPI通脹達到14%時，聯邦基金利率一度接近20%，讓市場感受到了利率“上不封頂”的壓力。

3）抗通脹是最重要的任務，不惜以經濟衰退為代價。美聯儲在貨幣政策聲明中刪除了“隨着貨幣政策收緊，委員會預計通脹率將回到2%的目標，且勞動力市場將保持強勁”的表述，並且增加了“委員會堅定地致力於（strongly committed）將通脹率恢復到2%的目標”的表述[3]。這一表述顯示美聯儲試圖重建公信力。在此之前，美聯儲曾一度認為通脹會在小幅緊縮後自行回落，但隨着通脹持續走高，自行回落已變得幾乎不可能，美聯儲的公信力也遭受損害。我們認為接下來美聯儲會盡全力對抗通脹，如果需要一場經濟衰退來換取物價穩定，美聯儲可能也會選擇這麼做。

4）能否實現經濟“軟着陸”不完全由美聯儲決定。鮑威爾在講話中承認，想要實現“軟着陸”並不容易，單靠貨幣政策不一定能夠做到。這是因為導致通脹上升的因素中有許多外生因素，比如油價大幅上漲以及疫情帶來的供應鏈瓶頸。對於這些因素，美聯儲無法掌控，所以“軟着陸”還需要運氣。在經濟預測中，美聯儲官員將2022年第四季度GDP同比增速下調至1.7%（前值2.8%），將2023年第四季度GDP增速下調至1.7%（前值2.3%）。對未來兩年的失業率則小幅上調，以顯示控制通脹將不可避免地導致就業疲軟。

5）貨幣政策更關注整體CPI，而不是核心CPI。如前所述，美聯儲非常看重消費者通脹預期的走勢，鮑威爾在講話中還強調，影響通脹預期的是整體CPI，而非核心CPI。兩者的區別在於，整體CPI中還包含了能源和食品價格，而今年以來這兩類價格都出現了較大漲幅。以能源為例，過去兩個月美國汽油零售價格持續攀升，6月初已經突破5美元/加侖。假如按照這一速度外推，再加上核心CPI有韌性，不排除6月CPI同比增速比5月還要更高。我們認為，美聯儲或於7月FOMC會議上繼續加息75個基點，而在年內剩餘的會議上，加息幅度也不會低。

圖表：美聯儲政策聲明對比（6月vs 5月）