聯儲如期緊縮，暫時沒有更加鷹

格隆匯 05-05 08:42

中金公司(601995.SH)

本文來自格隆匯專欄：中金研究作者：劉政寧張文朗等

美聯儲如期加息50個基點，並宣佈自6月1日起開始“縮表”，符合預期。鮑威爾在記者會上排除了近期加息75個基點的可能性，這種主動“排雷”的做法，讓市場情緒得以提振。另外鮑威爾認為美國經濟仍然強勁，對於經濟“軟着陸”也抱有信心，但他也稱如有必要，美聯儲也會像當年沃爾克那樣堅決採取行動。總體上，5月議息會議暫時沒有出現新的不確定性，這對脆弱的市場而言就是好消息，至於這種“美好時光”能持續多久，我們只能邊走邊看了。具體來看：

1）美聯儲如期加息50個基點，符合預期。對於未來加息路徑，鮑威爾的指引沒有更加激進。在本次會議前，市場最關心的是美聯儲是否會於近期加息75個基點。鮑威爾在今天的記者會上基本排除了這種可能，稱美聯儲內部有廣泛共識，即在接下來的幾次會議上應加息50個基點（a broad sense on the committee that additional 50 basis-point increases should be on the table for the next couple of meetings）。鮑威爾還坦言，官員們並沒有積極地考慮加息75個基點這一選項（not something that the committee is actively considering）。而在被問及何時會調整加息步長時，鮑威爾表示1-2個月的數據都不會影響聯儲的判斷。也就是説，如果美聯儲要加息75個基點，需要經濟數據持續超預期才行。短期來看，鮑威爾主動“排雷”的做法，有助於緩解市場對於加息更激進的擔憂。

2）美聯儲宣佈自6月1日起開始“縮表”，縮減節奏也在市場預期以內。美聯儲如期公佈了“縮表”的正式文本。從開啟時間看，6月1日也沒有想象中那麼早，這與之前美聯儲急於縮表的態度形成一定反差。從縮表節奏看，美聯儲明確了6、7、8月每月縮表上限475億美元（其中300億美元國債，175億美元MBS），9月開始將上限增加到950億美元（600億美元國債，350億美元MBS）的方案。這一節奏與3月會議紀要中所提及的方案基本一致，沒有超出預期。不過，對於縮錶帶來的影響，鮑威爾也坦言存在較大不確定性。我們維持此前的看法，市場可能過於關注加息，從而忽略了縮表的重要性，過去兩年資產價格大漲與實物通脹都與擴錶帶來的貨幣超發有關，而縮錶帶來的貨幣數量下降則可能成為未來的隱憂。

3）鮑威爾對美國經濟表示樂觀，認為有機會實現“軟着陸”。美聯儲在政策聲明中淡化了一季度GDP數據不及預期的影響，而且強調消費者支出與投資增長強而有力，這與我們此前的判斷一致。在記者會上，鮑威爾多次強調勞動力市場非常緊張（extremely tight），以此説明美聯儲需要持續採取行動為經濟降温。而在被問及美聯儲緊縮可能帶來衰退時，鮑威爾認為當前居民部門強勁的資產負債表和良好的勞動力市場能夠幫助經濟實現“軟着陸”。他認為美國經濟有足夠的韌性，可以在失業率不大幅抬升的前提下減少過剩需求，從而避免陷入衰退。我們認為，美聯儲的願望是美好的，但在當前這種複雜的宏觀環境下要想實現“軟着陸”，不僅要有驚人的技藝，還需要許多運氣。

4）對於通脹，鮑威爾稱如果有必要，美聯儲會堅決採取行動。美聯儲在政策聲明中增加了高度重視通脹風險的措辭（highly attentive to inflation risks），鮑威爾主席在記者會上也多次強調價格穩定的重要性和通脹失控的嚴峻後果，以此重申美聯儲當前的核心目標是控制通脹。在被問及是否有勇氣以衰退為代價打壓通脹時，鮑威爾給出了較為肯定迴應，並暗示有勇氣像前美聯儲主席沃爾克那樣去對抗通脹。在我們看來，鮑威爾的這番言論還是為後續可能出現的更激進的緊縮留出了餘地，如果接下來的通脹再超預期，美聯儲緊縮加碼也是順理成章。

5）總體上，今天鮑威爾的言論聽起來比較友好，市場情緒得以提振。美聯儲議息會議結束後，美股大漲，美債利率有所回落。很顯然，市場相信了鮑威爾關於經濟“軟着陸”的判斷。對此我們能夠理解，畢竟年初以來的“股債雙殺”讓市場情緒低迷，投資者也希望得到一些慰藉，哪怕這樣的慰藉是短暫的。但如我們在報吿《5月議息會議的四大看點》中指出，鮑威爾習慣於在議息會議當天避免過度言論，而在會後又表現的更加鷹派。這種會上“吹暖風”，會後“潑冷水”的做法，或許也是美聯儲引導市場的一種手段。往前看，我們預計市場波動仍會持續存在，投資者不大可能因為鮑威爾的一席話就徹底放鬆警惕。對很多人來説，最根本的問題還是如何解決通脹，如果通脹真的能自發地回落，那也不至於會有1970年代那樣的“大滯脹”了。

圖表1：美聯儲政策聲明對比（5月vs 3月）