市場磨底階段有何投資機會？

格隆匯 04-17 15:55

建設銀行(601939.SH)

本文來自格隆匯專欄：國海策略胡國鵬，作者：胡國鵬

1、市場磨底階段有何投資機會？

1.1、2008年9月至11月

在2008年9月至11月的市場磨底階段，大金融與逆週期板塊表現佔優，醫藥生物、公用事業等防禦屬性突出的行業具備相對收益。2008年三季度A股市場在全球金融危機的衝擊下急速下跌，9月中旬央行宣佈“雙降”、三大救市政策推出，政策底逐步確立，隨後市場先揚後抑，直至11月初“四萬億”計劃推出後市場底才正式出現。在此期間，萬得全A指數下跌14.58%，全行業收益均為負值，僅存相對收益機會。在風格層面，大盤風格期間表現優於小盤，金融風格相對抗跌，在此階段跌幅僅4.32%，週期與成長風格表現疲弱，區間漲跌幅均跑輸萬得全A指數近5個百分點。在行業層面，在本輪政策底到市場底期間，大金融與逆週期板塊表現佔優，其中銀行、房地產與建築裝飾行業分別下跌2.09%、4.65%和5.71%，相對收益顯著。醫藥生物、公用事業等防禦屬性突出的行業在此階段亦相對抗跌，分別跑贏市場5.62和5.43個百分點。與此同時，雖然在政策底後的反彈階段煤炭、非銀金融、石油石化等行業漲幅居前，但隨後均於探底階段出現補跌。

本輪市場交易主要圍繞政策刺激下的宏觀邏輯展開，在隨後的市場回升階段，受益於“四萬億”預期的基建鏈條亦是市場主線。本輪市場磨底期間，全球經濟在金融危機的衝擊下陷入衰退，國內經濟基本面持續走弱是抑制市場風險偏好的主因，在此背景下，受益於“保增長”預期以及經濟刺激政策的逆週期和大金融板塊具備相對景氣優勢，因此也成為了市場避險的方向。具體來看，2008年9月至11月，國內PMI指標由51.2%速降至38.8%，經濟仍處於下行趨勢，因此順週期屬性較強的板塊，例如鋼鐵、化工等中上游週期行業以及社會服務、輕工製造等可選消費行業表現疲弱。與此同時，在市場情緒低迷的環境下，短期盈利不確定性較大的成長行業在此階段亦不具備優勢。另一方面，伴隨央行接連的降準、降息，以及地產政策放寬等經濟刺激政策的密集出台，房地產、銀行等大金融板塊，以及以基建鏈條為代表的逆週期板塊，在追求確定性的弱市場環境下表現顯著佔優。從後市來看，在市場觸底後的三個月時間內，市場交易仍圍繞着刺激政策下的宏觀邏輯展開，“四萬億”計劃直接利好的電力設備、建築材料等基建相關行業亦是市場回升的主線，產業鏈受益的有色金屬、機械設備等行業大幅回升。整體而言，在本輪經濟基本面大幅回落，經濟刺激政策密集出台的背景下，市場交易主要圍繞着政策刺激下的宏觀邏輯展開，相對收益機會主要集中於大金融與逆週期板塊。

1.2、2012年10月至12月

在2012年10月至12月的磨底階段，地產鏈板塊以及銀行具備絕對收益，前期相對抗跌的創業板指數補跌，消費和成長板塊表現低迷。在2012年的下跌行情中，市場在“維穩預期”的驅動下於10月迎來反彈行情，隨後再次探底，12月4日上證指數在觸及1949點的低點後正式企穩回升。從指數層面來看，在本輪市場磨底階段，此前較為抗跌的創業板指大幅回落，期間下跌11.95%，同期上證指數僅下跌2.67%。從大小盤風格來看，2012年三季度大盤股業績增速顯著優於中小盤，疊加匯金公司對四大行的增持以及險資的入市，大盤指數相對優勢顯著，期間跑贏小盤指數約10個百分點。從行業層面來看，金融板塊在市場反彈及回落兩階段均具備相對優勢，整體收益為正，其中銀行板塊表現突出，期間取得5.75%的絕對收益。此外，受益於地產上行週期的地產鏈行業亦有不錯表現，房地產、家用電器、建築裝飾市場表現居前，而成長與消費板塊在此期間表現低迷，食品飲料、通信、計算機等行業區間跌幅均在15%以上，市場表現排名居後。整體而言，在本輪市場磨底階段，創業板指數補跌，大盤風格佔優，地產鏈行業以及金融板塊具備絕對收益，成長與消費行業表現低迷。

在本輪市場磨底階段，投資性價比是市場關注的重點，受益於地產上行週期且估值水平較低的地產鏈以及銀行成為首選，但在市場情緒修復後，產業趨勢良好的科技行業迎來大幅回升。本輪國內經濟基本面於2012年9月後已出現改善，四季度市場的二次探底主要由情緒面因素導致。一方面，隨着十八大會議的臨近，市場對維穩結束後股票市場的走勢較為謹慎。另一方面，關於中國經濟下台階以及“流動性陷阱”的討論仍在延續，市場對經濟能否企穩仍將信將疑。在市場情緒低迷的環境下，投資性價比是市場關注的重點，結構性機會主要集中於地產鏈及金融板塊。一方面，2012年商品房銷售面積累計增速持續回升，並於四季度由負轉正，房地產市場處於新一輪上行週期，信貸環境回暖，地產鏈板塊以及銀行行業景氣度上行。另一方面，2012年10月，房地產、家用電器、建築裝飾、銀行等行業估值均處於歷史底部，近10年估值分位均位於10%以下，在市場風險偏好較低的環境下配置價值突顯。與此同時，創業板則因為業績增速的超預期下滑以及首發解禁潮的來臨而出現階段性的補跌。但從後市來看，2012年四季度智能手機與3G滲透率正處於加速提升階段，移動互聯網產業方興未艾，而2012年四季度也正是創業板牛市的起點，在市場情緒修復後，2013年創業板指迎來快速回升。整體而言，在本輪市場磨底階段，情緒面因素是影響市場的主因，具備較高確定性的板塊獲得青睞，受益於地產上行週期且估值水平較低的地產鏈以及銀行成為首選，但在市場情緒修復後，產業趨勢良好的科技行業迎來大幅回升。

1.3、2015年8月-2016年1月

本輪磨底期間，大盤、金融風格佔優，行業板塊中銀行、地產、非銀和社服既有絕對收益也有相對收益，同時這一階段也是A股市場長週期大小風格切換的起點。在2015年8月至2016年1月，長達5個月的“政策底”與“市場底”期間，萬得全A跌幅為4.5%。從大小盤風格來看，大盤顯著跑贏中小盤，其中上證50具有正收益，區間漲幅為2%，而前期泡沫階段漲幅較好的中證500表現最差，跌幅達15%。值得注意的是，這一階段同時也是A股市場長週期的大小風格切換的起點，由於供給側結構性改革和併購重組政策收緊，截至到2021年1月25日，萬得全A上漲30%，大盤指數漲幅達53%，跑贏萬得全A的幅度達到23%，而小盤風格跑輸全A幅度達到34%。從風格表現來看，金融風格在本輪磨低期間既有相對收益又有絕對收益，區間漲幅為7.7%，而消費、成長和週期均下跌超5%。從行業表現來看，銀行、地產等大金融類板塊表現較優，區間漲跌幅分別為11.3%和2.2%。而鋼鐵、交通運輸、公用事業、石化等行業跌幅居前，下跌均超10%，其中鋼鐵、石化的下跌主要是由於嚴重PPI通縮下，2015年後半年全行業出現虧損，而交通運輸、公用事業行業表現較差則是前期強勢股補跌現象，其在政策底之前的下跌中表現較為抗跌。

本輪市場磨底階段，政策寬鬆、估值偏低且機構配置比例少是大金融板塊獲得超額收益的主要原因，隨後伴隨供給側改革的推出，市場從大金融行情外溢至消費白馬行情。本輪市場磨底階段金融風格表現較好，原因主要有兩點，一是金融板塊機構配置比例較少且估值處於相對低位，具體來看，在熱門成長板塊微觀交易結構惡化初現時，主動偏股型基金在銀行板塊基金超低配比例為-9.4%，非銀為-5.48%，地產為-0.31%。與此同時，銀行十年估值分位數為9.4，非銀十年分位數僅為5.29。擠泡沫階段市場風險偏好下行，部分投資者從擁擠的高成長風格轉向相對低位的金融防禦。二是貨幣政策寬鬆直接利好具有資金敏感性的金融行業，2015年6月27日央行宣佈降準降息釋放流動性；8月25日，央行時隔兩月再次宣佈雙降。總的來看，2015全年央行連續5次下調了存款準備金率和存貸款基準利率，寬鬆宏觀環境下，受益於可貸規模比例增加以及信用環境寬鬆的銀行和地產板塊大幅跑贏其他行業。2016年1月27日，“供給側結構性改革”首登歷史舞台，國內經濟由粗放型發展向高質量發展模式轉型。伴隨供給側產能逐步出清，產業資源加速向龍頭集中，業績因素驅動行情外溢至消費白馬，各細分領域白馬股越走越強，拉開了此後長達數年的“龍頭白馬”行情序幕。

1.4、2018年10月至2019年1月

2018年市場磨底階段小盤風格明顯佔優，市場主線偏向於成長風格，消費板塊出現階段性回調。2018年10月至2019年1月市場進入磨底階段，期間萬得全A小幅收漲3.23%。從市值風格來看，本輪市場磨底期間，小盤風格相較於大盤明顯佔優，國證2000和中證1000期間漲幅分別為 9.38%和8.40%，而同期上證50和滬深300的跌幅則分別達到了-2.30%和-0.28%。從行業風格來看，本時期行業風格表現明顯分化，成長板塊明顯佔優，期間漲幅達到6.02%，而消費板塊在此期間相較於其他行業風格明顯處於弱勢，下跌-0.32%。具體行業層面，本輪磨底期間，通信、電力設備行業漲幅均超過10%，表現位居前列；前期政策底期間表現相對佔優的食品飲料行業迎來補跌，下跌幅度達到-6.48%。整體來看，2018年政策底到市場底期間，小盤風格明顯佔優，成長板塊為市場主線，而前期表現出色的消費板塊於本階段出現回調。

本輪市場底期間，政策面改善帶來的估值修復預期是風格及行業階段性佔優的主要原因，產業週期持續演繹及自身確定性則是行情延續的必要條件。從市值風格來看，這一階段小盤風格佔優的主要原因在於政策底出現後的估值修復推動。自2016年供給側改革以來，小盤指數持續表現不佳，2018年10月國證2000和中證1000的10年估值分位已收縮至0.09%和0.1%，性價比逐步顯現。隨着2018年10月政策底確認，地方政府在市場普跌導致民企股權質押風險持續暴露的背景下紛紛推出民企紓困政策，利好小盤股估值修復。從行業表現來看，成長板塊方面，2018年中美貿易摩擦頻發導致成長板塊估值快速收縮，10月19日劉鶴副總理就經濟金融熱點問題接受採訪，其表示短期將出台針對性政策以穩定市場發展，儘管政策釋放暖風難以在短時間內改變基本面趨勢，但為估值修復提供了助力，成長板塊於此階段迎來超跌反彈。此外，2018年在“中興禁運事件”、美國將華為列入出口限制實體清單等事件影響下，“自主可控”的緊迫性進一步增強，新一輪科技產業週期崛起，為科技股迎來新一輪景氣週期形成支撐。消費板塊方面，2018年10月28日貴州茅台三季報披露，其接近於零增長的個位數三季度營收和淨利增幅大幅低於市場預期，業績MISS導致消費板塊在本輪市場磨底期表現疲態。但站在長期角度來看，本階段回調後食品飲料估值分位已回落至20%左右，加之消費板塊中的龍頭白馬因其盈利具備穩定性，市場企穩後消費板塊重回市場主線。

1.5、2020年2月至2020年4月

本輪市場磨底階段指數仍延續下行趨勢，成長風格相對佔優，通信、農林牧漁和建築材料行業有絕對收益。政策底至市場底期間，國內基本面觸底回暖但未被數據驗證，海外疫情失控下美股多次熔斷，恐慌情緒疊加美元流動性短缺引發外資大規模流出，市場在磨底階段持續調整，直至國內經濟回暖、美聯儲宣佈無限量QE緩解流動性後確認市場底。主要指數來看，磨底階段寬基指數全線下挫，萬得全A和上證指數跌幅分別達到-8.88%和-10.63%。中小盤風格來看，此前外資持倉較多的大盤股遭大量減持，上證50與滬深300跌幅分別為-12.72%和-11.83%，而小盤指數受外資拋售影響相對有限，疊加再融資新規落地，國證2000跌幅僅為-3.80%，顯著跑贏大盤。風格方面，成長風格表現佔優，跌幅為-3.16%，且在市場觸底反彈後仍保持超額收益，而金融板塊受利率下行和外資流出雙重影響下收跌13.64%，顯著跑輸市場。行業方面，受益於疫情影響下居家辦公催化5G和雲視頻會議等軟件滲透率快速提升，“雲計算”、“視頻通信”、“宅經濟”一度成為市場熱點話題，TMT大類中多數行業有相對優勢，其中通信行業在磨底期間領漲全行業，漲幅達8.19%，市場觸底回升後半導體、傳媒等行業走出超額收益。此外，從較長的時間維度看，本輪市場磨底階段是佈局TMT行業及成長股的重要窗口期。受益於政策支持及貨幣寬鬆，以創業板指為代表的成長股走出獨立行情，3月23日市場見底後至7月中旬時間段內，創業板指漲幅50.88%，領漲各寬基指數，其中醫藥生物、電力設備等成長行業與電子、傳媒等TMT行業均有較好的機會。

宏觀環境的寬鬆和疫情脱敏情況下，成長板塊及TMT行業長期收益，業績層面的改善和政策驅動下農業和週期行業存在短期超額收益。宏觀方面，本輪政策底到市場底期間，央行展開一系列操作，其中2月3日央行公開市場投放1.2萬億流動性，同時下調公開市場操作利率10BP；2月17日，央行再次開展2000億元MLF操作和1000億元的7天逆回購操作，疊加對美聯儲降息寬鬆的預期，充裕的流動性環境為磨底期及後續成長股走高提供支撐。此外，新基建作為當時穩增長髮力的主要抓手之一，政策端利好頻發，2月政治局會議明確強調推動生物醫藥、醫療設備、5G網絡、工業互聯網等加快發展，3月4日政治局會議中再提加快5G網絡等產業建設進度，政府側加大新基建項目投資力度。此背景下TMT板塊與成長股存在提前佈局的機會，磨底階段通信行業領漲全行業，市場觸底反彈後成長風格中的醫藥生物、國防軍工與TMT板塊中電子、傳媒等行業均有較好的收益。行業基本面來看，農林牧漁行業受非洲豬瘟影響，國內豬肉均價於2019年四季度翻倍，並在2020年2月達到59.64元/千克的歷史高點，新冠疫情事件不改行業核心基本面。但當時市場情緒相對悲觀，普遍存在疫情將對餐飲業造成巨大影響的擔憂，進而影響豬肉等農牧業需求端，農林牧漁板塊遭遇大幅回調，1月20日至2月3日政策底前農林牧漁板塊下跌16.10%，跌幅僅次於社會服務。後續隨疫情逐漸得到控制，豬肉價格仍維持相對高位，前期市場擔憂被證偽，農林牧漁行業於磨底階段走出V型反彈，並延續修復至2020年三季度，此後在豬產量見底回升與豬瘟疫苗普及後結束本輪行情。此外，磨底期間國內穩增長訴求強烈，傳統基建同樣是重要抓手之一。2020年一季度專項債發債規模有所提高，傳統基建項目審批速度明顯加快，發改委、交通部等多部門部署並推動基建項目，確保儘快復工復產，截止至3月3日，我國發改委批覆項目規模達2286.05億元，同比增長68.62%，政策支持下帶動建材等週期行業走出超額收益。

1.6、當前磨底階段有何投資機會？

磨底期A股的超額收益主要來自於兩條線索，一是宏觀映射下，順應宏觀環境改善、且前期調整較為充分的行業，比如在2008年和2015年“雙降”後、以及2012年地產約束放鬆之下，大金融均是當時超額收益最顯著的風格；二是中觀景氣背景下，政策或事件催化帶動盈利預期率先改善的行業，比如2018年Q4“民企紓困”政策出台後的小盤股，以及2020年Q1疫情爆發後受益於流動性寬鬆、對於疫情相對脱敏的TMT行業。磨底期A股的結構性機會有兩種，一是順應宏觀環境的改善，且市場位置較低的板塊，如2015年以前政策刺激下市場位置較低的金融板塊通常最先受益，無論是08年和15年的雙降還是12年維穩政策下地產和信貸環境的回暖，都直接導致金融板塊在這一時期成為表現佔優的風格；二是政策或事件催化下景氣率先改善的板塊，如2018年普跌至年末時小盤股率先受益於“民企紓困”政策迎來底部修復，2020年疫情爆發後居民生活出現重大變化，“宅經濟”、“雲會議”“線上遊戲”等主題成為熱點，相關行業存在明確的支撐邏輯，TMT板塊因此率先領漲市場。

值得注意的是，磨底期的A股均出現了前期強勢風格補跌的情形，比如2012年的成長和2018年的消費。但在A股重新開啟新一輪上行週期後，市場的交易主線大概率會重新回到前期的強勢風格，僅有2016年的磨底期過後，A股形成了唯一一次長週期的從成長到消費、金融的風格切換。過去5次從政策底到市場底的A股，均出現了前期強勢風格補跌的情形，比如2012年下半年創業板指補跌、2018年Q4消費板塊補跌等，這也是市場真正觸底的一大標誌之一。但在磨底期過後，A股重新開啟新一輪上行週期時，市場的交易主線大概率會重新回到前期的強勢風格，比如在經歷2018年的熊市後，2019年仍是消費佔優；經歷2020年Q1疫情的短暫衝擊後，消費和成長仍是市場的主導風格，這主要是由中觀產業趨勢所決定的，市場交易永遠會追逐景氣程度最高的行業。僅有2016年的磨底期過後，A股形成了唯一一次長週期的從成長到消費、金融的風格切換。這主要是由經濟、政策、監管、產業多維度形成合力所導致的。

當前A股仍處於磨底期，一方面國內政策出現一系列積極變化，包括年內首次降準、各地地產政策的進一步放鬆、國內供應鏈衝擊正逐步緩釋等，另一方面美聯儲加息50BP與縮表也有望在5月上旬靴子落地。但市場底信號的最終確認需要看到宏觀經濟的觸底企穩，以及海外負面擾動得到顯著緩釋。當前A股仍處於政策底到市場底的磨底階段，但需要關注到國內國外的一系列積極變化。國內方面，年內首次全面降準25BP、各地政府地產政策的進一步放鬆、疫情擾動下供應鏈衝擊得到緩釋等，均對後續經濟的觸底企穩起到了正面的促進作用。海外方面，5月初美聯儲將召開年內的第三次FOMC會議，會上首次加息50BP與縮表開啟基本已成定局，全球流動性收緊最劇烈的時點有望確認。後續隨着美國通脹回落，以及利率抬升帶來的負面效應逐步顯現，美聯儲收緊有望邊際趨緩。但市場底信號的最終確認需要看到國內宏觀經濟的觸底企穩，以及美聯儲緊縮、俄烏衝突等海外負面擾動得到顯著緩釋，當前仍需進一步觀察。

行業配置方面，繼續看好穩增長相關的基建、地產等領域，階段性參與後周期以及受益於疫情防控舉措邊際放鬆的部分消費板塊。穩增長板塊是當前阻力最小的方向，重點關注政策邊際放鬆預期較強的地產、基建以及受益於地產鏈條企穩預期的銀行等。後周期板塊中重點關注漲價預期較強的煤炭、石油石化、農林牧漁等。消費板塊重點關注調整比較充分且受益於疫情防控舉措邊際放鬆的食品飲料、旅遊零售等行業。

2、三因素關鍵變化跟蹤及首選行業

4月經濟高頻數據顯示生產保持相對平穩，但需求端加速下行。3月社融數據超預期，國內利率保持震盪，美債實際利率即將轉正，中美利差出現倒掛。本週市場顯著分化，風險偏好依然低迷，俄烏局勢再興波瀾，後續關注一季度政治局會議對經濟形勢與政策的定調。

2.1、經濟、流動性、風險偏好三因素跟蹤的關鍵變化

4月經濟高頻數據顯示生產保持相對平穩，但需求端加速下行。從4月經濟高頻數據來看，生產端的各項開工率基本保持平穩，唐山高爐開工率同今年3月基本持平，輪胎開工率在月初短暫下行之後迅速恢復至正常水平。需求端依然較為低迷，其中4月前14日30大中城市商品房成交面積同比下滑超60%，下行幅度較3月進一步放大，當前樓市的形勢依然不容樂觀。汽車銷售受到3月下旬以來的疫情和物流影響，4月第一週零售日均為2.5萬輛，日均同比下降32%。從外需來看，3月出口增速為14.7%，略超市場預期，目前國內疫情以及供應鏈阻塞對出口的擾動更為後置，預計將在4月集中體現。整體而言，4月內外需均面臨較大下行風險，穩增長仍需加力。

3月社融數據超預期，國內利率保持震盪，美債實際利率即將轉正，中美利差出現倒掛。從3月金融數據來看，3月社融增量顯著高於市場預期，存量社融增速回升至10.6%，環比抬升0.4個百分點，達到年內高位。M2同比也出現明顯抬升，回升至9.7%的同比增速，M1同比與上月持平。從各項利率水平來看，十年期國債收益率在2.7%-2.8%附近震盪，DR007處於逆回購利率下方，流動性環境整體較為充裕。4月13日國常會提出“適時運用降準等貨幣政策工具，向實體經濟合理讓利”，從當前的時點來看，價格型工具的操作空間已面臨多重掣肘，MLF利率並未下調，數量型工具將成為主導結構性寬鬆的重要抓手。從市場流動性來看，近期外資流出勢頭有所趨緩，但北向資金流入的力度並不強，流出的交易日仍然佔比較大。從海外流動性來看，美債利率持續上行，主要體現為實際利率的陡峭上行，即將轉正，中美利差持續收窄並且出現倒掛。

本週市場顯著分化，風險偏好依然低迷，俄烏局勢再興波瀾，後續關注一季度政治局會議對經濟形勢與政策的定調。本週A股顯著分化，價值繼續跑贏成長，消費風格一枝獨秀，風險偏好仍較為低迷。消費風格受益於8個城市試點調整入境隔離政策，市場預期疫情管控政策邊際鬆動。成長風格主要受美聯儲緊縮預期以及美債收益率上行影響持續下跌。海外方面，俄烏局勢再興波瀾，俄羅斯總統普京表示與烏克蘭的和平談判已經進入了“死胡同”，雙方在烏克蘭東部地區依然是劍拔弩張的狀態。

2.2、4月行業配置：銀行、農林牧漁、醫藥生物

行業配置的主要思路：展望4月，我們認為市場進入政策底確認後的磨底階段，信用回升和經濟底正式確認前存在結構性機會。股票市場在一季度估值明顯收縮的背景之下，演繹從政策底到市場底的磨底階段。上市公司業績在二季度面臨下行壓力，估值變化受到美聯儲緊縮的影響，後續估值擴張源於信用回升以及經濟確認底部。結構性的機會在穩增長、後周期以及景氣成長細分領域等三條線索。具體包括，1）穩增長在疫情持續影響下是阻力最小的方向，板塊中重點關注政策邊際放鬆預期較強的地產、基建，以及受益於地產鏈條企穩的銀行等大金融板塊；2）滯後於經濟週期變化並能反映通脹的後周期品種，包括煤炭、石油石化、農林牧漁等；3）景氣成長板塊中重點關注強產業週期催化的高景氣細分領域，如光伏、醫療服務、綠電等，其中醫藥生物板塊在過去一年整體表現落後，估值當前已經位於絕對底部，隨着醫藥集採已成常態化事件，對行業的業績衝擊也逐步明確，多重利空因素逐漸出清，超跌反彈已具雛形。4月首選行業銀行、農林牧漁、醫藥生物。

銀行

支撐因素之一：年報期銀行板塊業績確定性強，國有銀行去年業績披露表現亮眼，資產質量穩中向好。3月30日，工商銀行披露2021年集團營業收入8609億元，同比增長7.6%；農業銀行披露其2021年營收7217億元，較上年增加9.5%；建設銀行2021年全年淨利潤3025億元，同比增長12%；中國銀行2021年全年淨利潤2165.6億元，同比增長12.28%。

支撐因素之二：當前疫情擾動下經濟增長壓力增大，穩增長目標明確，政策有望持續發力，寬信用環境有望持續強化。政府工作報吿指出對跨週期和逆週期調節進行強化，保持國內具備充足流動性。流動性總量進一步釋放，利好銀行業信貸擴張。

支撐因素之三：房地產政策邊際放鬆，銀行信用風險有所緩釋。據貝殼研究院數據，2022年3月份監測的全國103個城市主流首套房貸利率為5.34%，二套利率為5.60%，均較2月回落13個基點。地產政策的放鬆有望緩釋銀行信用風險，不良資產生產壓力可控，資產質量和信貸業務有望穩中向好。

標的：光大銀行、建設銀行、興業銀行、交通銀行等。

農林牧漁

支撐因素之一：生豬板塊產能去化已持續較長時間，當前既具安全邊際，又有向上彈性。產能從去年7月份以來連續八個月環比下降，產能下行保持着高強度，去化方向保持着高穩定性，且在供需和成本等多重因素之下有望加速，豬價處在底部區域，且往下空間非常小，頭部企業對應2022年估值處在底部，具備了足夠的防禦性，也為豬價上行期帶來了較大的彈性。

支撐因素之二：農業農村部及財政部明確2022年糧食生產重點工作並給予一攬子政策支持。3月25日，兩部門聯合明確今年度糧食生產重點工作及一攬子支持政策，主要內容包括向農民發放一次性補貼、新建1億畝高標準農田、適當提高稻穀與小麥最低收購價、加大農業防災減災救災資金投入、穩住農業基本盤等。

支撐因素之三：央行將加大對大豆、油料等重要農業品的供給金融支持。3月30日，人民銀行印發《關於做好2022年金融支持全面推進鄉村振興工作的意見》，提出將加大對大豆、油料等重要農業品的供給金融支持。該意見將圍繞大豆和油料增產，“菜籃子”產品供給，優化信貸資源配置，持續加大信貸投入。

標的：温氏股份、牧原股份、新希望、傲農生物等。

醫藥生物

支撐因素之一：輔助生殖技術服務納入北京醫保，納入價格與此前價格一致。2月21日，北京市多部門發佈通知，在全國率先將16項輔助生殖技術服務納入醫保。新政策將於3月26日起執行。價格方面，16項技術價格均無調整，表明此前輔助生殖技術定價較為合理。

支撐因素之二：集採常態化制度化機制形成，醫藥行業在經歷陣痛期後進入良性調整階段。2021年，國家藥品集採政策逐漸由試點轉向常態化運行，重塑着整個市場格局。當前集採已成功進入常態化階段，醫藥板塊投資邏輯也在經過一年的估值調整下重塑，集採長期將深化帶量採購改革，促進整個產業的轉型升級。

支撐因素之三：中藥新藥審批加速，政策支持中醫藥傳承創新發展。2017年至2021年中藥審批上市速度明顯加快，由3600天縮短至300天左右，疊加2021年底國家中醫藥管理局網站公佈《關於醫保支持中醫藥傳承創新發展的指導意見》，在價格、醫保等領域支持中醫藥創新傳承發展，中藥領域加速發展態勢明確。

標的：華潤三九、同仁堂、羚鋭製藥、普洛藥業等。