本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：崔嶸

核心觀點

美聯儲3月議息會議紀要給出更多縮表細節，我們認為相比上一輪更加激進的縮表大概率在5月宣佈實施，5、6月大概率加息50bps，短期美聯儲貨幣政策將更極致地緊縮。當前難言市場已對縮表充分定價，預計10年期美債長端實際利率仍將上行30-40bps，美股成長股仍有調整風險。

正文

美聯儲於北京時間2022年4月7日公佈了2022年3月議息會議紀要。

相比上一輪更加激進的縮表大概率在5月宣佈實施。本次會議紀要的關鍵在於對縮表給出更多信息，從以下關於縮表的要點看，本次縮表將更加激進。首先，本次縮表的最高月度上限為950億美元，幾乎是上一輪最高月度上限（300億美元美國國債+200億美元MBS）的兩倍。其次，本輪縮表達到最高上限的時間（3個月或稍長）遠快於上一輪達到最高上限的時間（1年）。最後，本輪縮表可能出現美聯儲主動拋售MBS的情況。關於縮表的時間，紀要全文3次提及最早在5月會議上開始（possibly as early as at the Committee's May meeting），我們維持此前判斷，預計5月大概率開始本輪縮表。

美聯儲3月會議紀要的具體細節如下：

1.關於縮表：1）美國國債和機構MBS的再投資月度上限分別為約600億美元和350億美元可能是合適的。2）如果市場條件允許，再投資月度上限可以在3個月或稍長時間內逐步實施。3）按月度上限贖回票息債券（coupon securities），並在贖回票息債券本金不足再投資月度上限時贖回國庫券（Treasury bills），以使縮表規模達到月度上限；在充足準備金框架下，美聯儲沒有必要持有大量國庫券。4）在縮表進行一段時間後，出售機構MBS將是合適的，以使SOMA賬户組合以美國國債為主。5）當準備金餘額降至略高於美聯儲委員會認為的“充足準備金”水平時，先放緩再停止縮表。最終水平仍存在較大不確定性。6）美聯儲委員會已經就縮表的計劃取得重大進展（substantial progress），最早可在5月的會議結束後，開始縮減資產負債表的規模。

2.關於加息： 1）3月已有許多與會者認為應當加息50bps。2）在未來會議上，一次或多次將聯邦基金利率目標上調50個基點可能是合適的。

3.關於貨幣政策立場： 1）貨幣政策立場應迅速（expeditiously）轉向中性立場，根據經濟和金融發展，可能需要採取更緊縮的政策立場。2）加快取消寬鬆政策，可以讓美聯儲在需求壓力超預期消散時更好地調整貨幣政策立場。

5、6月大概率加息50bps，短期美聯儲貨幣政策將更極致地緊縮。當前歐洲美元利率期貨隱含的累計加息次數顯示，年內美聯儲將有9-10次25bps的加息，這意味着在當前時點，市場預期年內將有2-3次會議加息50bps。我們認為，結合紀要對於加息問題的表述，5月加息50bps幾乎板上釘釘，同時，6月加息50bps的概率也大幅上升。

當前難言市場已對縮表充分定價，預計10年期美債長端實際利率仍將上行30-40bps，美股成長股仍有調整風險。美股連續第二日集體收跌，其中納指連續兩日跌超2%，同時，10Y-2Y美債曲線結束倒掛。3月美聯儲啟動加息後，市場對短端利率逐步反映後續50bps加息預期的同時，長端利率也逐步反映縮表的節奏預期。我們認為，目前難言市場已經對縮表充分定價，結合上輪縮表經驗，預計10年期美債實際利率會在縮表過程中仍將上行30-40bps，從而抑制美股尤其是成長股估值，美股成長股或仍有調整風險。

風險因素：美聯儲政策收緊節奏不及預期；美國通脹超預期回落。