本文來自格隆匯專欄作家：海榕財富風險投研

在1969年的5月，巴菲特39歲，在給股東的信中巴菲特稱，“通過定量分析能找到的投資機會，現在幾乎找不到了” ，準備解散清算基金。

巴菲特當時明確指出，股市已到達奢侈的頂部，自己找不到任何可投資的品種。實際上，在1968年致股東的信中，巴菲特已經罕見的表示，今年我們獲得的收益率為 58.8%，創造了新的記錄 ，但這種投資收益率有一定的運氣成，當年道瓊斯指數僅為 7.7%，

（巴菲特合夥人基金早期收益率）

在1967年致股東的信中，巴菲特説：合夥人基金整體上漲 35.9%，道指上漲 19.0%，近距離觀察一下 1967 年的股市，就會冷靜下來。或許歷史上沒有哪一年像去年這樣，市場中有那麼多人遠遠跑贏道指。1967 年，對於許多人來説，天上掉金子了，盆越大的接的越多。現在我手裏還沒有最終的統計數據，但是估計 95% 以上的股票型基金都取得了領先道指的業績，很多甚至把道指遠遠甩在了後面。去年賺錢多少和年齡大小成反比，理念像我這樣的，得被送到老年病房了。

巴菲特清倉的主要原因還是估值太貴了 ，在1965年左右美股市場就開始追求“漂亮50”的公司了，從1965年算起，1965.01-1969.12，漂亮50上漲 230％，標普500上漲 9％。巴菲特在此之前曾重倉美國運通，1964-1966年，巴菲特的伯克希爾將40%的資金陸續買入漂亮50中的美國運通，總成本為1300萬美元，到了1967年該筆投資升值為2800萬美元，之後在1969年之前陸續賣出，總收益率約2倍多。

在巴菲特清倉之後，漂亮50的公司又上漲了3年，漂亮50上漲113％，標普500上漲37％，這期間估計巴菲特又承受了巨大的壓力，1972年通常認為的漂亮50高光時刻，漂亮50已經進入了“市夢率”階段，龍頭股寶麗來達到了 90 倍，麥當勞 85 倍，迪斯尼 82 倍，而同期標普 500 平均的市盈率為 33 倍，從1973年開始 ，漂亮50開始下跌。

1973年的春夏兩季，巴菲特重新投下1060萬美元，收購了華盛頓郵報12%的B股股份，一舉成為該報的第二大股東，買入的估值是6倍PE,1倍PB, ROE 18%,當時華盛頓郵報 還是小盤股。但收購完成後，美股繼續下跌，他的持股市值也從1973年的1060萬美元下降到1974年底的800萬美元，到1976年一直都低於他的收購成本。之後華盛頓郵報開始逐步企穩，這筆投資從1000萬美元增長最高超過10億美元，投資回報率超過100倍。

在巴菲特重新建倉後，從1973年到1983年的十年中，“漂亮50”的估值從43倍大幅回落到不到10倍，正常情況下估值不會跌這麼多，運氣比較差，主要原因是全球原油價大漲，美債收益率從6％飆升到14％。要補充的一點是，當前利率環境與美國70年代不是一個量級水平。70年代，10年期美債利率在10％上下，而當前美債利率在2.0％上下，國內10年期國債利率也僅在3.2％上下。那麼，對於A股核心資產來説，隨着利率回升，殺估值幅度自然也不會如美國70年代“漂亮50”幅度那麼大。

“漂亮50”崩盤後，從1975年開始，美股市場風格發生重大變化，轉變成為以成長股為特徵的中小盤股票行情，小盤股行情持續到1985年才結束。在這些中小盤股票中，如果有高成長性，會受到更大程度的熱捧。另一方面，高成長的股票，和第三次工業革命有關，以微電子技術、信息技術、新材料技術，生物技術等發展為代表，產生了英特爾、惠普、微軟、蘋果和甲骨文等一批高科技企業。而這些企業，在當時，就是小企業。