2021年是醫藥指數大幅震盪的一年，也是行業全新一輪進化的醖釀期。自上而下的政策改革除了對新方向的大力鼓勵，也需要對新興方向的發展進行規範矯正，同時還藴含對老方向和舊產能的出清。

但由於行業發展和資金投入的慣性，舊產業結構的改革和新方向的規範調整需要更長時間去消化，因此在行業蓬勃向上發展的康莊大道上，總會遇到多次的“矯正”和“回撤”，可以理解為夯實基礎後有待更好的高質量發展。

而隨着震盪的夯實，行業中過往被忽視的優質的細分賽道將會顯現，其中，既有創新藥，又有器械還包含醫療服務的眼科賽道，就是一個較為值得關注的方向。

3月23日，眼科創新藥物領導者兆科眼科發佈其2021年業績。與此同時，公司公佈用於治療近視的NVK002完成了III期臨牀首名患者入組。環孢素A眼凝膠公佈了其用於治療乾眼的關鍵第III期臨牀試驗的完整結果。ZKY001治療角膜上皮缺損的第II期臨牀試驗也已完成了患者入組。治療青光眼的首仿藥貝美素噻嗎洛爾也將在今年迎來商業化。

細看公司業績公吿，兆科眼科的現金、臨牀研究進度、商業化進程都值得研究，可以從中辨析公司合理估值。

研發加碼，充足現金穩步推進臨牀進度

市場火熱之時，賽道中的企業往往因為投資熱度高漲而並不缺錢，市場討論的都是公司管線佈局和創新性。但當浪潮退去時，企業的現金就成為核心因素，一旦現金不能支撐企業渡過行業寒冬，那麼再燦爛的春天也沒機會出現。

從這一點來看，兆科眼科無疑是當前市場中，最無懼“嚴寒”的企業之一。據公司公吿數據披露，兆科眼科擁有現金及現金等價物21.3億人民幣。充足的現金是公司價值組成的其中之一，除了是保障公司研發進程穩步進行的關鍵，同時也讓公司能勇於嘗試新的商業模式。

充裕的現金是企業生存的第一要義，而將資金用在最關鍵的地方則是企業發展壯大的核心。兆科眼科在現金充足的情況下，將每一分錢花在了刀刃上，2021年公司研發投入約2.2億人民幣，同比增長170%。

圖：研發同比增長

數據來源：公司公吿，格隆彙整理

研發投入的增長反映的是公司研發進度的推進。由於臨牀試驗越往後所需要的研發投入越大，因而當企業的研發投入快速增長時，也側面反映了公司的臨牀試驗的進度在穩步向前。

此外，相對於腫瘤創新藥動輒幾億幾十億的研發費用，眼科創新藥的臨牀試驗要“便宜”很多。因此兆科眼科充裕的現金，可以支撐其更長遠的研發運作，這是有別於腫瘤創新藥企業的關鍵一點。

具體來看公司的幾大核心產品：

1、環孢素A眼凝膠

過去的一年，兆科眼科在環孢素A眼凝膠上大力投入，依託公司強大的研發能力和團隊的深厚經驗，將環孢素A眼凝膠的臨牀進度推進到了臨牀III期，並且從已公佈的III期數據來看，該藥物相比於現有的治療手法對患者的症狀起到了明顯的改善。對比市場上其他環孢素滴眼液產品每天需要兩次用藥，環孢素A眼凝膠只需要每天一次用藥，由於環孢素類藥物在使用時多伴有眼部的不適感，每日兩次的使用較為麻煩，尤其是白天的用藥易影響患者的日常工作，因此給患者帶來了極大不便。對比其他產品，環孢素A眼凝膠優化了治療效果和舒適度，大大提高遵醫屬性。公司預計在2022年第二季度提交新藥上市申請，在2023年正式商業化。

從市場的角度來看，中國和美國乾眼症市場的增長速度都較快。在美國市場，即使是專利保護期已經結束的Restasis，其年度銷售仍然接近十億美元，可見美國市場的吸引力。公司計劃利用環孢素眼用凝膠取代市面上現有的滴眼液，成為美國市場的新護理標準。 

2、NVK002

作為備受市場關注的近視控制阿托品藥物，NVK002第III期臨牀試驗的新藥臨牀試驗申請也獲得國家藥監局藥審中心批准。該藥物的臨牀推進將會是兆科眼科接下來的重點之一。

從研究進度來看，兆科眼科的合作方Vyluma Inc.，其目前正在歐美進行三年期NVK002治療的III期臨牀試驗，預計於2022年底前完成。預期於2023年向美國FDA提交新藥上市申請，而其一旦獲批，將成為全球首個獲得美國FDA批准的緩減近視加深的產品。而兆科眼科正在進行的III期臨牀試驗，分為兩個同步進行的部分，一個是在中國開展的NVK002為期兩年的第III期臨牀試驗（CHAMP研究），另一個是為期一年的第III期橋接臨牀試驗（小型CHAMP）。III期臨牀試驗已於今年3月入組首名患者。如果歐美III期臨牀成功，兆科眼科將利用歐美數據結合中國的橋接臨牀試驗數據，向國家藥監局藥審中心提交新藥上市申請。

3、ZKY001

公司的另一核心產品ZKY001，對於促進角膜傷口癒合的應用範圍廣泛，有望用於多種角膜癒合適應症。目前，其治療角膜上皮缺損（CED）的第II期臨牀試驗的最後一名患者已於2022 年2月出組。而治療神經營養性角膜炎(NK)適應症的研究者發起的試驗(IIT)由廈門大學附屬廈門眼科中心的吳護平教授牽頭，亦於2021年10月16日完成首名患者入組。

作為公司的核心自研產品之一，兆科眼科計劃在2022年從多方向同步推進該藥物的研發進度。除上述兩項正在進行的研究外，兆科眼科目前正在發掘ZKY001適用的另外兩種適應症，包括經上皮雷射屈光角膜削切術（一種治療近視的外科手術）及翼狀胬肉（生長在角膜或結膜）。 

4、NTC010

NTC010是一種用於預防接受白內障手術患者的感染及炎症的藥物。其已被批准成為供海南省患者使用的急需進口藥品，同時有望2022年內提交上市申請。

5、貝美素噻嗎洛爾

除了全力推進創新藥的進程，兆科眼科也在積極推進幾款重磅仿製藥的進度。其中，據灼識資料，貝美素噻嗎洛爾有望成為中國治療青光眼的首仿藥。目前，兆科眼科已經通過了貝美素噻嗎洛爾的GMP實地檢查。

預計將於今年內開始商業化，屆時兆科眼科憑藉該藥物的成功商業化，將正式邁入發展的新階段。

商業化就緒

從公司產品管線的研發進度不難看出，兆科眼科的核心產品均已臨近商業化，在未來的一年到兩年內，或將迎來公司創新成果的收穫期。而在此之前兆科眼科基於其團隊在行業深耕多年的經驗，早已開始了商業化的早早佈局。

憑藉兆科眼科銷售團隊豐富經驗和網絡，公司最近與一些大型的傳統渠道，包括國藥控股分銷中心、上藥控股和華潤醫藥商業簽訂戰略合作協議，展開採購模式、物流管理、市場開發、合作項目及信息溝通等多方面合作。

這次合作為公司即將實現的產品商業化提供了一個高效、強大的銷售網絡，這意味着兆科眼科從一家研發階段的公司，朝着商業化進程踏出了重要的第一步。 

此外，公司在廣州南沙新區建立的生產設施，佔地約7,600平方米，符合包括FDA、國家藥監局及EMA在內的全球主要監管機構的所有規定，可以滿足後續商業化生產。除了上述的傳統渠道，公司亦正積極佈局線上渠道合作，配合公司的數字化未來。

開啟數字化未來

展望未來，《“十四五”醫藥工業發展規劃》指出要推動醫藥產業數字化轉型。作為醫藥產業鏈上游的醫藥企業也在積極開展數字化工作，始終走在行業前列的兆科眼科同樣正在建立公司的數字化體系。

公司建立的“兆科博視”是一個微信眼科學術平台，主要為中國眼科醫生提供專屬的內容和服務，包括標準化診療、行業發展和持續教育。自9月推出以來，兆科博視的關注人數已從去年9月約50人增加到截至目前已經超過3,000人，通過專業和學術內容出版實現了有機增長。未來有望成為領先的眼科資訊平台。

公司還與醫療大數據技術和人工智能解決方案提供商醫渡科技簽訂了合作意向書。初步聚焦於培育臨牀研究人才、建立臨牀研究網絡、開發數字化臨牀研究模型三個方面。未來該合作有望為行業專業人員提供更專業深入的市場教育，也有利於公司提升產品的開發效率和改善生命週期管理。同時強強聯合之下，雙方或將推動臨牀研究模型向數字化邁進，促進虛擬臨牀試驗等舉措的推出。

此外，公司還與惟視眼科攜手國內知名青光眼專家共同打造了世界青光眼周公益科普活動。活動通過新浪醫藥及其他平台公眾號獲得了超過150萬的閲讀量，活動期間的科普直播也吸引了眾多關注，單場實際參與人數超8,000人，總計超30,000人。通過這樣的活動，不僅可以提升青光眼疾病的知曉率，助力提升青光眼早發現早干預的比例，也能提升兆科眼科在臨牀及大眾層面的品牌知曉率，為兆科眼科青光眼新產品上市鋪墊。

綜合而言，在兆科眼科飛速成長的過程中，數字化將作為公司增長的加速劑，助力兆科的研發，商業化等各個方面發展。同時，作為中國眼科創新藥物的領軍者，兆科眼科也將藉助數字化平台，串聯醫生、醫院、患者等不同板塊，引領行業健康發展。

結語

總的來説，在醫藥市場消化估值時，現金作為企業活下去的關鍵因素，也是判斷企業價值的核心要素之一。縱覽醫藥市場，如兆科眼科這般，既有充足的現金，又能積極推動臨牀試驗進度，商業化也籌備就緒的企業着實不多。

而板塊的調整，有時也會埋沒優質的企業，但這恰是投資的機會所在，能發掘其中的估值不合理，就能享受公司的價值重估。當前，兆科眼科總市值約18.9億港元，與之21億人民幣的賬面現金以及眾多創新管線的價值明顯不對等。因而，未來隨着市場情緒的修復和醫藥板塊震盪夯實的結束，公司價值將回到合理水平。