俄烏局勢升級對匯率的影響如何？

格隆匯 02-23 09:44

中金公司(601995.SH)

本文來自格隆匯專欄：中金研究，作者：李劉陽、張文朗

摘要

隔夜市場依舊圍繞俄羅斯烏克蘭局勢的新聞波動，據央視報道[1]，普京宣佈承認頓涅茨克人民共和國和盧甘斯克人民共和國獨立，並指示俄軍方確保頓巴斯地區和平。在此消息刺激之下，市場風險偏好顯著回落，美股期貨齊跌，俄羅斯MOEX指數收跌超10%創近八年最大收盤跌幅，俄羅斯5年期信用違約互換CSD（credit default swap）漲至2014年克里米亞衝突以來新高（圖2），美元/盧布隨之大幅走高至80關口（盧布創兩年最差三日連跌），俄債收益率創六年新高，日元和瑞士法郎在G10再次顯示出避險貨幣的優勢，而歐元，澳元等高beta貨幣大幅走低，黃金同樣在避險情緒刺激之下漲至2021年6月以來新高。

在白宮舉行的相關問題發佈會中，美國方面準備禁止美國人對頓巴斯地區進行任何新增投資、貿易和金融活動，並與歐洲盟友協同對俄羅斯採取更多行動[2]。相關行動有可能會壓制俄羅斯盧布、全球股市，推升天然氣和油價（以及和油價相關度較高的貨幣，圖1）可能繼續上漲，避險資產同樣會繼續收益。從過去1年的相關性看，加元、澳元、新西蘭元、英鎊、歐元與盧布正相關，在亞洲貨幣中，韓元、新加坡元、印尼盧比、印度盧比、泰銖和菲律賓比索與盧布正相關，人民幣、日元對盧布的相關性較低（圖1）。

正文

主要內容

我們認為，如果俄烏關係持續緊張，將從三個主要渠道對一些貨幣產生負面影響：

風險情緒渠道俄烏關係緊張將會導致以股票為代表的風險資產下跌，與風險資產相關性高的貨幣將受到負面影響。從數據上看（圖1），主要貨幣中的澳元、加元、新西蘭元與股指的相關性最強，亞洲貨幣中的新加坡元、韓元和印尼盾對股指的敏感程度較高。而日元、馬來西亞林吉特、菲律賓比索和人民幣對股指的敏感程度偏低。
對俄經貿關係渠道 如果西方國家對俄製裁，俄羅斯的對外貿易可能會受到負面影響，與俄羅斯貿易佔比較高的貨幣的風險相對偏高。從對俄貿易量佔經濟比重的維度看，東歐國家和土耳其首當其衝，西歐國家與俄羅斯經貿關係也相對緊密，而在亞洲國家中，韓國、馬來西亞、中國和新加坡的對俄經貿敞口相對偏高。
原油進口渠道 俄烏局勢緊張可能會導致以原油為代表的的能源價格高企，這對於淨進口能源的國家而言將會增加進口負擔，其匯率將遭受一定的負面影響。尤其是從俄羅斯進口能源較多的歐洲和亞洲的工業國受到的影響最大。

總體上，“進口能源”、“與俄羅斯經濟關聯度高”、“與股票走勢相關性高”的經濟體貨幣可能更多受到俄烏局勢惡化的影響。從匯市走向的結構看，東歐貨幣和土耳其里拉首當其衝，其次是歐元等歐系貨幣，亞洲國家中，韓元、新加坡元可能會受到更多負面影響。在避險貨幣中，日元或將成為獲益最多的品種。因為日元與全球利率和風險偏好的走向負相關，且日本與俄羅斯的經貿往來相對偏低。

我們認為，人民幣可能會受到兩方面因素的影響：一方面，中國是能源進口國，和俄羅斯之間有較密切的經貿往來；另一方面，俄羅斯受制裁後可能會分散外儲配置，增持人民幣資產（圖表3）。相比之下，風險情緒下行，能源進口成本增加等因素可能在短期內給人民幣匯率造成的負面影響可能會在短期內蓋過俄羅斯外儲增持人民幣資產的影響。因此，總體上衝突加劇對人民幣匯率的影響偏負面。但考慮到中國的經濟體量很大，與俄羅斯之間的經貿佔比較小（圖4），人民幣匯率對於該事件的敏感性可能會小於其他亞洲貨幣。

圖表1：主要貨幣與盧布、原油價格和全球股指的相關性（正數越大代表正相關度越高）

資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

圖表2：俄羅斯5年期CDS[7]:信用違約互換（credit default swap）漲至2014年克里米亞衝突以來新高，美元/盧布隨之大幅走高至80關口

資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

圖表3：俄羅斯央行的外匯與黃金資產佔比（按貨幣劃分）

資料來源：俄羅斯央行、中金公司研究部

圖表4：主要國家對俄羅斯進出口佔GDP比例

資料來源：萬得資訊、IMF、中金公司研究部

技術分析

1）歐元本週截止目前再次走出過山車行情，昨天有關普京會見拜登的消息[3]使得歐元一度漲至1.1390附近，但此後俄方並沒有確認具體細節以及隔夜俄羅斯承認頓涅茨克人民共和國和盧甘斯克人民共和國獨立的消息帶動歐元大跌：我們在本週週報中看空歐元的觀點目前來看再次得到印證往前看繼續關注近期1.1300附近支撐，如果短期不能跌破，需小心反彈可能性（圖7）。

2）美元/人民幣正如我們在本週外匯週報中所預測的那樣，下跌的勢頭在去年6月以來的趨勢線附近得到支撐（圖8綠色下降線）自本週低點美元/人民幣已經反彈向上200基點之上，上方阻力位（第一個看漲目標）依舊在50天均線6.3637附近。

3）儘管美元/日元處於2021年以來上升通道（圖9中靠下方的白色加粗線），但正如我們在外匯週報中所提示，50天均線（圖9中粉色線）目前已經跌破，如果接下來不能守住100天均線（圖9中綠色線），那麼跌破此長期上升通道的可能性加大：

4）黃金繼續了近期搶眼的表現，無論是地緣政治緊張或是通脹壓力都為金價提供支撐，1900的關鍵點位已經成為新的多空爭奪點位，然而RSI等技術指標發出超買警吿，短線回調概率加大，1877附近提供回調支撐（圖10）：

圖表5：美元/俄羅斯盧布大漲至2020年9月以來高點，一度站上80關口