2021年12月9日-11日，“第六屆·格隆匯全球投資者嘉年華·2021”在深圳隆重舉辦，這一場每年一度的投資界盛事至今依然被專業投資者視作業內最具影響力的投資風向標之一。在2021格隆匯全球投資者嘉年華活動中，同時舉行了由該平台發起主導的第三屆“大中華區最佳上市公司評選”，據悉本次評選覆蓋了香港證券交易所、上海證券交易所、深圳證券交易所、及在美國掛牌上市的所有中國公司。

在港股市場，作為嬰幼兒配方奶粉上市企業內一道鮮明旗幟的中國飛鶴，在本屆“大中華區最佳上市公司評選”中獲得了2021最佳可持續發展這一殊榮，該評選獎項無疑是對中國飛鶴在穩健經營，持續提升內生性成長潛力以及ESG等一系列與長期發展、長期價值息息相關的重要工作中所取得成績的再次肯定。

中國飛鶴多維詮釋“更適合”的可持續發展之路

在今年最新發布的2020年環境、社會及管治報吿（簡稱“ESG報吿”）中，中國飛鶴全新升級了企業文化，提出新的公司願景（做最值得信賴與尊重的家庭營養專家）和使命（為家庭帶來歡樂與健康），為業務發展、產品與服務消費的場景帶來全新的發展空間，同時也為公司的長期可持續發展提供了指導的依據和方向。

站在業務和產品角度，無論是之前通過收購美國知名營養保健品企業VITAMIN WORLD（維他命世界）而切入的營養保健品市場，還是近年利用公司在配方奶粉產業鏈的積累及品牌渠道的優勢佈局兒童奶粉、成人奶粉市場業務，飛鶴始終在圍繞家庭成員為其提供“更適合”的產品及解決方案服務。

而在飛鶴最新總結的可持續發展模型中，公司更將“履行更適合的責任，盡己所能，反哺社會”作為公司未來的行動原則之一，着重強調了其對承擔社會責任的深刻領悟，此外另一個行動原則是用“更適合的方式追求可持續發展”。至此我們可以看，飛鶴“更適合”的內涵、內核被進一步延伸挖掘，或成為了公司可持續發展的底層邏輯和“神奇密碼”。

飛鶴在ESG報吿中提到，要努力成為一家環境友好型企業。這一變化體現在，飛鶴堅定走生態優先、綠色低碳的高質量可持續發展之路，持續打造生態循環產業模式，並讓其數字化、智能化升級成果服務於綠色生產與綠色製造，打造更多“綠色牧場”、“綠色工廠”，最終為消費者提供更多“綠色產品”，為國家實現碳達峯和碳中和目標不斷貢獻自身力量，不斷契合未來國家與時代發展的碳中和趨勢。

回顧上市以來，中國飛鶴營收、歸母淨利潤等關鍵業績數據保持良好增長勢頭，增速也保持在較高位置。資產負債表也隨之持續改善，截至2021年6月30日，飛鶴的資產負債率為45%，較2020年末的50%進一步下降超過5個百分點。健康的負債水平，較好的資產質量與穩健的業務表現，正是中國飛鶴實現可持續發展的基礎，目前這一基礎仍被不斷加固。

（數據來源：公司公吿）

在2021年，中國飛鶴的中期營收規模首次突破百億級別，放在整個中國嬰幼兒配方奶粉行業的發展進程中來看，屬於一項具備重要歷史意義的成就，反映出配方奶粉國產替代的進程取得了階段性勝利的成績，中國飛鶴作為行業內真正的國產奶粉龍頭企業，正持續引領這一趨勢往縱深發展。當前，飛鶴已穩站國產奶粉龍頭地位。據高盛推測，到2023年，飛鶴奶粉於中國市場份額預計將達到27%。

綜合上述，中國飛鶴從多個維度向資本市場展現出其良好的長期發展趨勢，公司基本面也在持續改善，內生性成長力充足，隨之而來的是公司的市場地位和品牌影響力亦逐步深入人心，具備強大的稀缺性和辨析度，相信這些優點能夠印證着公司緊緊的把握着可持續發展的歷史性機遇，並展現出強大的“續航”能力與長期投資價值。

因此，於海量的港美A公司脱穎而出，勇奪“2021最佳可持續發展”評選獎項的中國飛鶴，應該説是實至名歸，名符其實的。

而公司當前所處的環境、位置及股價表現更是成為了近期資本市場眾多的散户投資者、專業投資機構所共同關注和聚焦的話題。筆者認為，當前各方所形成的巨大分歧，正是公司巨大預期差下產生的投資機會來源，很有必要繼續深入探討。

聚焦當前市場對飛鶴的幾大分歧點，預期差之下藴含巨大機會

今年以來，中國飛鶴在香港市場的股價表現遭到較大壓力，一方面跟港股市場環境持續走弱有關，恆生指數在整體較低的估值水平依然下跌接近約3500點；另一方面則與市場對飛鶴髮展環境及預期急轉直下存在密切關聯的。接下來將圍繞聚焦於幾大分歧點對飛鶴進行解讀。

首先討論的第一個分歧點為公司長期的增長機會。

一部分投資者至今依然會認為國內當前出現的出生率下降趨勢及國民生育意願的不足等核心問題勢必影響公司主營業務，即嬰幼兒配方奶粉的長期發展空間。

筆者認為這個理解實際上是有所偏頗的，近十年的人口出生率一直在降低，反觀飛鶴在近幾年的行業佔有率在持續攀升，且打敗了一個個的“洋奶粉”品牌，一舉成為了國產配方奶粉行業的領軍企業，讓中國寶寶的奶瓶捧在了中國人自己的手裏。飛鶴一直不斷的尋找讓企業生存、讓民族品牌崛起的機會，日積月累的增長自身的綜合實力。

站在長期角度，我們更多的應從出生率降低和人口老齡化加劇這一大的背景，去理解飛鶴正在佈局的多元業務和賽道，以及其未來將會出現的新增長點。

飛鶴在充分利用好公司在配方奶粉行業多年的生產製作、供應鏈、品牌和渠道等多方面累積優勢，不斷完善產品矩陣，比如説飛鶴開始發力的兒童、成人配方奶粉賽道，重拾的羊奶奶粉，以及其他乳製品和營養保健品等，可以預期的趨勢是，在長遠的未來，針對嬰幼兒羣體的產品收入佔比將會逐漸降低，嬰幼兒配方奶粉以外的產品收入佔比將逐步提升，提升的部分將成為飛鶴未來增長點的最好見證。

第二點要討論的分歧是對行業格局的未來判斷。

很多人認為，在行業整體下行和重監管的邏輯下，市場步入整合階段或許是大概率的事情，進而得出不利於龍頭公司長期發展的結論。

對這一點分歧，筆者想先讓大家看一幅圖表。該圖表很容易得到一個結論就是，在同等生育率下水平下，中國人均GDP偏低；在相似人均GDP數據下，中國生育率又顯得落後。無論在哪個維度看，中國生育率問題是一個比較關鍵的長期潛力制約因素。

（圖片來源：摘錄自吳曉波頻道）

防止未富先老和生育意願不足情況繼續惡化，因此國家的人口政策方向和趨勢，必然會是圍繞着促進生育這一中心環節來展開的，在類似二胎、三胎政策及其他輔助生殖政策配套陸續見效，未來中國的新出生人口見底回升的情況或將出現，這有機會轉化成為國內嬰幼兒配方奶粉產業發展的土壤。

而對於產業格局，拉長時間維度來看，嬰幼兒配方奶粉產業的本土化、國產化、規範化趨勢預期將得到延續，作為業內無可爭議的龍頭企業，中國飛鶴也將在行業週期景氣循環中繼續鞏固其市場位置，因而在下一輪景氣降臨之後依然能夠深度受益。

第三點分歧的討論是對政策導向的理解。

有一個觀點筆者要反覆強調，嬰幼兒配方奶粉行業與今年教培行業遭受的打擊是有着根本性的區別，至少直到今天也沒有看到任何官方政策、行業自律協會，出台行業指導政策或行業健康發展規範。實際上，當前國家提出要支持母乳餵養的導向與嬰幼兒配方奶粉產業發展，兩者是並行不悖的。

此外，投資者應尊重常識。要知道並不是每個媽媽都能在完整的哺乳期使用母乳餵養嬰幼兒，這裏面受到很多的主客觀因素影響，有育兒經驗的投資者對此應是能夠不言自明的。

其實按照邏輯推理，倡導母乳餵養也是每個海外國家、成熟發達國家一直以來對每個新生嬰兒和媽媽的科學建議，為什麼海外嬰幼兒配方奶粉行業和品牌同樣的也得到了多年長足的發展？理解這些需求的存在是非常重要的。

這一點或能印證到嬰幼兒配方奶粉產業的客觀存在有着充分的事實依據和訴求，嬰幼兒配方奶粉產業的長期存在和發展也是客觀的，不以人主觀的意志為轉移。

最後一個分歧點必定是落在了關於公司產品的價格問題。

有不少看空飛鶴的投資者，有相當部分原因是始終堅持公司產品應該降價，而且未來在政策和行業監督的強壓下，對降價幅度預期是較大的，對這一問題的判斷將影響公司未來實現利潤的預期，也就是會對公司未來現金流折現後所得的長期價值判斷產生較大分歧。

對於此問題，筆者認為，市場產品價格的升降判斷，通常是要尊重市場規律的，要根據分層次市場的真實供需情況而定，不能“一棍子打死”。

高價值產品之所以存在，絕對是因為高價值客户和需求的出現，市場不能試圖統一的用低價格、低價值產品來去滿足絕大多數人羣的消費需求，另外還有認識到，市場產品整體價格持續往上走的其中一個原因是消費升級趨勢帶來的，這一點也是受客觀因素所影響。

回顧企業發展歷史，飛鶴是在前一輪與洋奶粉品牌競爭下發展壯大起來的龍頭企業，如果未來市場依然是由市場供需情況來決定價格的高低，那麼未來的飛鶴，肯定也會善於跟隨市場變化而做出改變的。在巨大競爭優勢之下，飛鶴其實並不畏懼“降價”，行業產品整體價格下降，最大的可能性是讓競爭力較差的品牌逐漸失去利潤空間，最終被迫退出市場。長期來看，這一結局的預判對飛鶴市場地位鞏固和市佔率的提升反而是有利的。

另一方面，飛鶴未來加快步伐完成轉型，將幫助公司產品覆蓋更廣泛年齡層次的、不同消費需求的用户羣體。以上的邏輯推理，無論是從被動適應環境的角度，還是主動順應市場的變化去理解當前的飛鶴，便能理解到，產品的價格是並不能對飛鶴的長期價值產生動搖。

總結來看，筆者堅信，巨量分歧勢必造就巨大預期差的存在，且在利空充分釋放和消化之後，迎接飛鶴的將是一個邊際改善的環境，對公司來説無疑是另一種形式的利好，此利好將推動公司價值逐步迴歸。

結尾

有數據顯示，逐步接近生育年齡的Z世代已經開始成為了生育主力軍，2020年我國孕媽人羣規模約為1289萬，其中30歲以下的媽媽羣體佔比近七成。一般來説，消費意願更強，家庭家庭條件更好的90後，更傾向於消費有品牌有質量保障的母嬰產品。

而進入11月份，北京、上海、浙江等經濟發達地區相機出台了延長產假、生育假的政策，後續將配套鼓勵和支持政策，這些措施都有望在中長期逐步緩解生孩的焦慮，出生率緩慢見底或將預期在未來逐步呈現。

以上出現的這些趨勢情形，給飛鶴創造了較好的長期客觀條件。

搜尋近期多份大行報吿，其給出的基調都是謹慎偏多，目標價介乎16.8至23.6港元之間，距離飛鶴股票當前每股價格存在較大的潛在空間，這些均可作為看好飛鶴長期價值和低估的佐證，而飛鶴的長期價值集中體現在其可持續發展能力、長期競爭格局下所取得的優勢，以及國家政策導向創造的條件等。

筆者認為，公司處於轉型升級和新一輪增長的起點，若用終局思維的眼光看待，目前市場分歧和誤解造就了當下短暫處於深度低估的黃金底部，投資者應理性的結合長短期、主客觀的思路來正確看待公司的發展與價值。

具體而言，飛鶴當前尚不足10倍的估值，仍不足以體現出公司作為行業龍頭和持續展現漂亮財報所擁有的內在價值，換而言之，資本市場陷入的情緒殺也是不合理的，風險釋放和邊際預期改善疊加之後定會迎來反轉的契機。