10月30日，於2020年營收高達70.81億元的安能物流(09956)已在香港開啓全球公開發售。

若以貨運總量計算，安能已經在中國所有快運網絡中排名第一位。行業領軍的背後，得益於公司過去的持續高成長。據艾瑞諮詢數據顯示，從2015至2020年，中國快運網絡的貨量規模年複合增速爲22.2%，而同期安能物流貨運總量的年複合增速爲31%，高出行業近9個百分點。

在這一過程中，快運行業出現了明顯變化，即市場加速向頭部集中，強者恆強的趨勢越加明顯。根據運聯智庫統計，按照貨運量測算，行業TOP3已經形成，分別是安能物流、順豐快運、壹米滴答。對於該等頭部玩家來說，日均貨量過幾萬噸已十分輕鬆，而其中又以安能物流爲最高，2020年單日貨量峯值突破5萬噸。

資本最爲敏銳，翻開安能物流的招股書，其戰略投資人隊伍堪稱奢華：既有包括大鉦資本、鼎暉投資、中信產業基金、新創建集團(00659)、中國平安、大灣區投資、伊利等國內知名機構和企業，又有包括高盛集團(GS.US)、凱雷集團(CG.US)在內的海外著名金融機構和資本。顯然，安能物流已成爲國內、國際投資人持股的明星公司，且它的聯席保薦人則爲國際和中資兩大投行：JP摩根和中金公司。

除戰略投資之外，IPO融資亦是資本介入的重要一環。如果說2015-2016年是快遞企業第一輪上市潮的話，那麼2021-2022年的資本市場將會迎來物流行業的上市大年，除京東物流、滿幫集團已經上市外，快狗打車、福佑卡車、貨拉拉等企業均傳出了上市消息，這代表着整個物流行業再次資本涌動。

站在當前節點，快運行業作爲繼快遞之後物流板塊的下一個“黃金時代”，依舊蘊藏着巨大機會。基於此，安能的上市將加速打造公司的核心競爭力並持續壯大自身規模，藉助資本市場實現“彎道超車”亦有較大可能。

在這之前，如何給這家業內規模最大，且嚴格意義上是第一家IPO的典型加盟制快運網絡進行估值，這是整個市場都在期待的答案，而這即將被揭曉。

據招股章程顯示，安能物流此次IPO將發行股份8022萬股，每股的發行價格區間爲13.88港元至16.88港元，每手買賣單位爲500股，11月4日爲定價日。若超額配授權行使，將最多發行1203.3萬股額外股份。在此基礎上，若按照最高區間價格測算，安能物流此次總集資將近2億美元。

快運之王成色：不一樣的財務報表

以創新模式整合行業資源成爲了安能物流快速崛起的關鍵。面對零擔市場高度分散以及效率低下的痛點，安能物流開創了貨運合作商平臺模式，吸引區域貨運運營商以貨運合作商及代理商的身份加入公司的生態系統，並對運營商進行賦能。在該模式下，安能物流直接運營及控制所有關鍵的分撥和幹線運輸環節，而貨運合作商則建立網點並與貨運代理商一起提供攬件和派送服務。

得益於貨運合作商平臺模式的搭建，安能的整個物流網絡成爲了中國物流新商業體系的關鍵基礎設施，運力高速擴張帶動公司貨運量持續高增長並升至行業第一名。

據艾瑞諮詢的數據顯示，若以貨運量計算，安能物流2020年的貨運總量以及平均日貨運量均位列國內快運市場的第一位;其以1021.1萬噸的年貨運總量佔據了市場17.3%的份額，較第二、第三名分別高出3.1、4.1個百分點。

運聯智庫發佈的《2021中國快運行業白皮書》對快運市場的頭部玩家的營收情況也做過統計，TOP 5分別爲順豐、德邦、安能、壹米滴答、以及百世，該等企業2020年的收入規模均超50億人民幣，安能以75.1億元排名第三位。

值得注意的是，由於直營與加盟模式在計算營收時口徑的差異，該數據並不能反映企業的真實實力。順豐的快運業務採用了直營+平臺的模式(爲順豐快運和順心捷達兩張網的收入)、德邦快運則採用直營模式，這與安能物流的純平臺模式有顯著差別，因此第三方機構在統計德邦快運、順豐快運的收入時包括全網收入，而安能物流的整體收入並不包括加盟商的收入。如果以安能當前近30000個加盟商的收入來估算，其全網收入將是一個翻倍增長的數字。

由於統計口徑的差異，行業中判斷快運企業核心競爭力的關鍵指標便更偏向於企業的成本控制能力以及規模化盈利能力。而成本控制能力則體現在毛利率上。據艾瑞諮詢數據顯示，2020年安能物流的毛利率爲14.8%，是中國所有快運網絡中的領先水平。且從趨勢來看，2018-2020年安能物流的毛利率分別爲-11%(主要受快遞業務影響)、12.7%、14.8%，呈現穩步提升態勢。隨着公司規模效應的增強，安能的毛利率仍有上升的空間。

據中金數據顯示，2020年時，順豐快運的毛利率爲-6%，德邦快遞的毛利率爲12%，百世快運僅爲2%，中通快運雖未公佈詳細數字，但市場預期仍低於安能2020年14.8%的水平。

顯然，不同的快運企業在成本控制方面差距明顯，安能的成本控制能力則行業領先，且從企業整體的規模化盈利能力來看，安能的優勢則更佳突出。

事實上，在全網型快運企業中，能實現規模化盈利的屈指可數，大部分企業都因爲跨界無序擴張或投入價格戰導致盈利遙遙無期。2021年上半年，順豐僅快運業務便虧損5.08億元，百世整體的虧損則超過10億人民幣，即使快運業務毛利率與安能接近的德邦，其在2021年上半年的整體扣非淨利潤仍虧損1.59億元。反觀安能，其在2021年的前四個月便實現了1.84億元的經調整淨利潤，與其他玩家形成了鮮明對比。

通過對比能發現，在貨運總量、貨運峯值、成本控制能力、規模化盈利能力等指標的比較中，安能較其他市場玩家均有明顯優勢，安能快運之王的本色已逐漸顯現。

爲何能做到規模化盈利?

前瞻性的戰略聚焦，是安能物流提升盈利能力的基礎。2019年，安能物流宣佈放棄快遞業務，彼時的這一決定，被公司董事長王擁軍形容爲“史詩般的撤退”。其表示，“大家都意識到，必須要走一條穩健，而且聚焦於效率的道路。”

放棄快遞業務後，安能專注於快運行業，明確堅持單一主業，聚焦的效果顯而易見，安能快速告別虧損轉向盈利。在2018年由於快遞業務拖累導致虧損16.12億後，短短兩年時間，安能不僅扭虧爲盈，且在2020年實現了6.54億人民幣的淨利潤。

而安能物流敢於聚焦快運賽道的背後，得益於專注快運業務的巨大價值已在市場中得到驗證。美國零擔快運頭部企業ODFL便專注於本土快運業務，其95%以上的收入來源於國內，得益於其對快運業務的聚焦，該公司過去30年保持了10%以上的營收規模增速，淨利率從3%一路攀升至15%，十年股價漲幅高達20倍，是美股市場中的長跑冠軍之一。

成本領先則是成爲快運龍頭的關鍵。中金公司在覆盤美國零擔市場以及ODFL的成長史後發現，龍頭合並沒有造就持續成長的巨頭，綜合物流也不一定能降維滲透，但堅持精細化深耕的專業零擔卻能實現逆襲。ODFL的經驗啓示在於，零擔物流的服務品質建立在網絡廣度和末端密度上，成本領先是龍頭持續增長的核心競爭力。

安能已成爲中國快運行業成本最低的企業之一。據艾瑞諮詢數據，2020年安能零擔業務單位營業成本爲591元/噸，在成本控制方面處於領先地位，這主要得益於公司通過數字化佈局實現了對成本的有效控制。其開發了包括羅盤系統在內的專有數字化工具，並打造了高度數字化的監控體系對全國的 KPI進行管理。

顯然，優秀的成本控制能力已證明瞭安能擁有成爲行業巨頭的基因，且公司表示將繼續加大科技投入，此次IPO募集的資金將有相當一部分投入數字化佈局，爲打造長期核心競爭力做充分準備。

產業互聯網與全渠道零售變革催化新風口，安能估值幾何?

隨着安能物流港股IPO的臨近，如何給純正快運業務第一股估值已成爲了投資者關注的重點，資本對此問題亦是翹首以盼。

事實上，資本對快運行業的關注度向來比較高，這不僅是因爲快運行業是萬億級別的超級賽道，亦是因爲該行業目前處於加速發展階段，市場集中度仍有較大的提升空間。

據艾瑞數據顯示，中國是全球最大的零擔市場，2020年市場規模約爲1.5萬億元，約爲美國的5倍。且從頭部玩家佔據的市場規模來看，美國前十大零擔網絡已經佔據美國市場74.0%的份額，而國內前10大零擔網絡市場份額卻僅爲5.7%。這說明國內市場的整合與成長空間巨大，行業仍處於藍海市場。

要知道，在零擔市場只有中國五分之一的美國，已誕生了ODFL這樣市值超2000億人民幣的快運巨頭，按照市場規模比例，中國零擔市場誕生萬億市值的快運霸主亦非不可能，這也就不難理解資本對國內快運行業爲何如此重視。

且國內在消費互聯網向產業互聯網的轉變進程中，快運起到了關鍵性作用。事實上，基於互聯網技術和生態，對垂直產業的產業鏈和價值鏈進行重塑和改造便是產業互聯網的本質。而在產業互聯網的生態環境下，國內大部分產業鏈已發生明顯改變。

比如越來越多的C2M製造以及柔性定製興起，去庫存、去中間化成爲了行業共識，這就使得供應鏈扁平化愈發重要，促進產品的更高效流通已是生產商和品牌商的共同追求。

因此，在產業互聯網的生態下，原本通過多層分銷渠道、大批量的合同訂單將逐漸由小批量、多批次的快運網絡所取代。同時，隨着以傢俱、家電等產業爲代表的大件電商消費的興起，原本的小件快遞網絡無法做爲電商大件的分銷渠道，只能通過全國性快運網絡進行分銷。

顯然，C2M製造商的柔性化生產、全渠道零售及貿易分銷扁平化、B2C大件電商的崛起對低成本、高效率的全國性快運網絡的需求更加剛性，這讓全國性的快運網絡成爲產業互聯網基礎設施的趨勢越加明顯，隨着產業互聯網的不斷髮展，市場對於快運的需求也將持續增加。據艾瑞諮詢數據顯示，快運網絡未來5年將加速成長，2020至2025年的貨量增速爲31.5%，增速較2015-2020提升近10個百分點。

行業雖好，但當前市場面臨着一個難題，即國內已上市的全網快運企業百世、德邦等均不能展現快運的真實估值水準。百世作爲中國物流行業佈局最爲廣泛的企業之一，其業務觸及快遞、快運、供應鏈、國際等多個領域，但正是由於其跨界過多，導致公司持續虧損，佈局雖多，目前市值也僅50億人民幣左右。

德邦的業務雖主要是快遞與快運，但該公司的大件快遞增速相對緩慢，利潤率上升空間有限，這導致公司整體的成長性受到影響而在一定程度上壓制了估值，目前市值爲100億人民幣左右。

其實，通過梳理成熟市場美國零擔行業過往的發展歷史不難發現，決定快運企業估值高低的幾個關鍵因素分別是規模、盈利能力以及聚焦程度。規模是快運企業網絡覆蓋廣度與深度的體現，盈利能力則是衡量企業能力的綜合性指標，而聚焦主要是衡量企業能否持續深耕，以效率打造長期競爭壁壘。

作爲最明顯的對比，聚焦快運市場的ODFL已成爲美國快運龍頭企業，市值超300億美金，PE估值一度高達40倍;反觀UPS，其雖爲全球快遞第一巨頭，市值曾一度逼近2000億美金，但有資金、有技術、有實力的它卻在2021年1月將快運業務以8億美元的價格賤賣，而在2005年其以12.5億美元的價值買入該資產，即長達15年的運營UPS還虧損4.5億美元。可見，跨界在快運行業並不是一個好方向。

而在安能身上，可享受高估值的關鍵因素均有所體現，在極度聚焦持續深耕的同時，公司年貨運總量第一，且是快運行業中鮮有的已實現規模化盈利的企業。作爲最能反映快運行業發展的風向標，資本市場究竟會賦予安能怎樣的估值?

基石投資者則以真金白銀向市場表面了自身的立場。智通財經APP瞭解到，Harvest International Premium Value(Secondary Market) Fund SPC作爲基石投資者將按照最終發行價購買安能物流價值1250萬美元的發售股份。值得注意的是，該基石投資者屬於嘉實基金管理旗下，而嘉實基金管理是中國境內最早獲批成立的十家公募基金管理公司之一。

憑藉優質基本面、國內外知名機構和資本的看好以及基石投資者的支持，安能物流在資本市場的首秀已讓投資者頗爲期待。